卫龙辣条，撑不起600亿？

高估值的合理性、IPO前突击分红5.6亿元，产品线薄弱、销售单一的弊端，均成为外界质疑的焦点。

文 | 竹 里

辣条一直是很多年童年里的“神级美食”，小时候，每当放学，学校门口的小卖部，都会被围得水泄不通，大家争先恐后地买上一包，仿佛任何不开心，都能被这包辣条治愈。

卫龙辣条一直是辣条界的“一哥”，如今这家靠着“5毛辣条”走红的企业，要上市了。近日，卫龙正式向港交所提交招股书，目前估算，卫龙的估值达93.87亿美元（约600亿元人民币）。

卫龙的上市路，最早可追溯到2021年5月计划登陆港股，但半年后招股书失效，11月14日，其再次递表后仅两日，便通过了港交所的上市聆讯。值得一提的是，卫龙在IPO前，完成了一笔重磅融资，这也是其创立20年来首次引进外部资本，一口气集齐了CPE源峰、高瓴、红杉中国、腾讯、云锋基金等知名机构。

火速通关聆讯的卫龙上市在望，但市场对于卫龙上市的争议，却愈演愈烈。高估值的合理性、IPO前突击分红5.6亿元，产品线薄弱、销售单一的弊端，均成为外界质疑的焦点。

11月25日，《新民周刊》记者就上述问题，联系上了卫龙食品品牌部相关负责人，对方回应，目前项目进展正常，根据联交所的规定，静默期公司需要遵守信息保密的规则，暂不便作出回应。

暴利 销售模式存疑？

一直以来，卫龙几乎成了辣条的代名词，这背后，是一对来自湖南的刘氏兄弟从平江一路北上，在河南漯河开出了一家面筋小作坊。二十多年间，卫龙的估值一跃而上，相当于4.5个奈雪的茶、3个蜜雪冰城。所有人都不禁发出一个疑问：卫龙，到底值不值600亿元？

今年5月份，是卫龙第一次融资，也是唯一一次融资。七家资本同时看好卫龙，原因是什么？笔者认为，与其亮眼的财报分不开，高毛利或许只是其中一点。

图/淘宝店铺 卫龙食品旗舰店

调查机构弗若斯特·沙利文数据显示，2020年，按照零售额计算卫龙在中国辣味零食企业中排行第一；在调味面制品细分类别市场份额（已经占到了5.7%）中同样是第一。

从经营业绩看，2018年、2019年、2020年，卫龙的净利润呈现了一路上涨的态势，分别是27.52亿元、33.85亿元和41.20亿元。2021年上半年，卫龙的营收仍然呈增长态势，半年营收为23.03亿元，同比增长了22.06%。

除此之外，资本看上的，还有卫龙背后的年轻人。数据显示，卫龙95%的消费者是35岁及以下，55%的消费者是25岁及以下的年轻人。

有人冷静地指出，卫龙600亿是估值虚高。在亮眼财务表现的另一面，卫龙依然暴露出一些 发展隐疾。

图/和讯网

图/来自于卫龙招股书

卫龙的盈利大头主要来自辣条。2021年仅仅在上半年靠调味面制品的营收就达到了14.01亿元。但从销量上看，其增速在放缓。而不少卫龙的经销商也对卫龙的销售模式提出质疑。比如，实施二选一、压货、爆款捎新货等“捆绑式”销售政策。

相关报道显示，2021年初，卫龙曾要求经销商以增加一倍的力度进货。而此次再度提交招股书前夕，卫龙又再一次要求经销商增加购货量。有投资人质疑，卫龙的业绩有被修饰的可能，其主要源于对经销商的压货。

Low、不健康的标签难抹掉

对于“辣条第一股”来说，上市就意味着要承担更多的责任和审视。

除了之前提到的经销商纠纷问题，与主打高端的新消费品牌比起来，草根出身的卫龙总是抹不掉“low”的标签。无论卫龙如何进行品牌升级和营销，高油、高盐、垃圾食品，仍是大多数人对于辣条的第一印象。

在健康升级的消费趋势下，为摆脱“不健康”的固有印象，卫龙推出富含营养成分的蔬菜制品，试图改变公司的定位，但似乎没有起到效果。

图/淘宝店铺 卫龙食品旗舰店

反而令公司的营销费用大幅攀升。截至今年上半年，卫龙的销售费用达到2.63亿元，同比增长54.47%，远超同期营收增速。

以2014年卫龙推出的核心大单品“魔芋爽”为例，仅从业绩上证明，其自身具备一定的产品创新能力。但在跌宕起伏的零食市场上，能否保持强劲增长，仍存有不确定性。而除辣条和魔芋爽外，卫龙其他产品距离“大单品”体量尚远。

此外，食品安全问题也是卫龙上市的“拦路虎”。

在黑猫投诉上，关于卫龙的投诉有458条，在众多投诉记录中，包括吃出异物、发霉、发黑发臭、漏油、食用后腹泻等各种食品安全不合规现象。

2015年，卫龙因以部分不合格产品冒充合格产品，被漯河市质检局责令其停止生产、销售不合格产品并罚没款合计8.57万元；

2018年，由于尚无统一国家标准，卫龙部分产品因添加了山梨酸及其钾盐、脱氢乙酸及其钠盐，被原湖北省食药监局判定抽检不合格；同年，卫龙“亲嘴烧”登上宁波市镇海区市场监督管理局黑榜。

IPO前突击分红5.6亿元

有行业人士指出，卫龙产品结构较为单一的背后，是对研发的重视程度不够。

报告期内，卫龙研发费用分别为1760万元、1590万元、2420万元、1010万元，研发费用率分别为0.64%、0.47%、0.59%、0.44%，不足1%且逐年下滑。

此外，在卫龙庞大的千人架构中，从事研发及质量控制的员工仅260人，占总人数的比例为3.5%，仅是职能部门员工人数的一半。

除此之外，本次上市募资，卫龙是否缺钱，募投项目是否是公司所需，也引起不少投资者的关注。招股书显示，卫龙拟将募资净额用于扩大和升级生产设施与供应链体系，以提高产能、仓储管理和产品质量，同时拓展营销经销网络、加大品牌建设等。

图/淘宝店铺 卫龙食品旗舰店

剔除难以通过招股书衡量的指标，仅以所披露数据看，卫龙还需要大举扩产吗？

实际上，作为公司最核心的产品，卫龙辣条的产能多年在80%以下，今年上半年刚过70%。近三年来，其产品产量增长一直跟不上设计产能，库存风险也在持续增加，存货金额分别为3.06亿元、4亿元和5.41亿元。

但据卫龙官网显示，公司的辣条、风吃海带等产品保质期一般为120天-150天，存货周转天数分别为51天、60天和67天。鉴于此，公司存货面临的过期风险非常大。

图/卫龙官网 卫龙生产车间

值得注意的是，在过去二十年间，卫龙一直由刘卫平、刘富平家族完全控股，直到本次上市前，卫龙才通过战投引入多位股东。截至招股书披露，刘卫平、刘富平家族实际控制卫龙92.17%的股权，其余股东持股不足8%。

在IPO前，卫龙突击分红近5.6亿元，全部落入实控人家族口袋，刘卫平家族近三年合计分红8.95亿元，约占近三年半净利润的39%。这一举动背后，难道以扩产之名，行套现之实？卫龙欲上市背后的用意到底是什么？

2020年初，卫龙创始人刘卫平就坦言道：“进入到资本市场不是企业发展的目的，它只是助力企业发展的工具。”只不过，面临发展过程中的顽疾，资本市场终究还是会用脚来投票。

参考资料：AI蓝媒汇、和讯网、中国新闻周刊、首席商业评论、鳌头财经等

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