太平鸟，国货当自强

刚刚结束的双十一鏖战中，国产服装品牌大放异彩，安踏、李宁、太平鸟、波司登等国产服饰品牌销量创新高，而形成鲜明对比的，在运动服饰领域，耐克榜首的位置悄然让给了安踏，阿迪达斯大中华区的销量持续低迷。

国潮时代，滚滚来袭。

不过，有一家国产品牌销量虽好，风波不断。

太平鸟[603877.SH]被爆出抄袭小众品牌SOS_SEAMSTRESS的原创设计。官博一边否认，一边从店铺下架争议服装，更加引起热议。

这不是第一次，虽然太平鸟号称“以服饰品牌的创意研发为核心”，但可以看出其研发团队在创新方面出现了一些问题。

太平鸟的代言人是王一博、白敬亭、欧阳娜娜等明星，此次的抄袭事件连累代言人一同被骂。

长期以来，太平鸟的主业是服饰，而近年来逐渐向汽车、供应链和投资等领域拓展。按照这个路子发展，也许有一天会跟杉杉股份一样，不小心把跨界的副业做成了主业。

1、三季报的真实业绩

三季报显示，太平鸟实现营收74.09亿、归母净利润5.54亿，较去年同期增长34.2%和78.54%，从业绩上来看在A股服饰类上市公司中属于中上游水平。

其中直营店收入占比61.43%，是营收的主要来源。与年初门店数量比较，直营店净增加99个，加盟店净增加363个，加盟店发展更迅猛。

但第三季度单季业绩出现下滑，实现营收23.94亿，同比增长3.92%；归母净利润1.43亿，同比下降24.66%。

财报中解释，第三季度终端零售放缓导致营收增速缓慢，同时由于公司25周年庆、品牌宣传、设计研发以及向河南灾情捐款等费用支出增加，导致净利润同比下滑。

首先，研发费用增幅明显，前三季度花费1.09亿，较去年同期增长54.69%，其中员工薪酬占比50%左右。

研发团队在600人以上，在服饰类上市公司中人员规模排名前五，然而这等规模的研发团队却总在抄袭的边缘疯狂试探。

研发投入占营收的比重为1.47%，在同行业中处于中下游水平，和同走年轻化路线的森马服饰相比，研发投入稍显不足。

服装行业需要紧跟时尚设计潮流，研发是其重要的生命线，仅靠“模仿”难以创造出个性化的服饰，也就注定不会走的太远。

其次，请明星代言、店铺增加及运营推广等导致销售费用大幅增长，前三季度达到26.71亿，同比增长33.93%。

销售费用占营业收入的比例达到36.05%，远远高于行业平均水平。与行业内营收过百亿的雅戈尔、海澜之家、森马服饰相比，还高出很多。

从单季营收来看，高额投入的销售费用没能带来营收大幅增长。虽然第四季度的双十一、双十二还可能拉升一波业绩，但是需要结合期间费用的变化，才能判断全年盈利较去年能否有所提升。

最后，近5年非经常性损益贡献了60%左右的利润，去年降低至30%左右，其中80%以上来自政府补助。

非经常性损益从字面很好理解，就是非日常经营活动带来的收益，这种不确定的收益可以把报表利润修饰地更好看，但不够稳定。占利润的比重过高，只能说明公司的主业盈利空间有限，一旦失去补助，真实盈利能力将原形毕露。

2、高存货带来的隐患

除了盈利受阻以外，存货运营也很吃力。第三季度末，存货增至28.17亿，占总资产的比例达到28.80%，是占比最高的一项资产。

存货周转天数199天，虽低于行业平均天数268天，但是跟存货规模略高的森马服饰相比，还是多了1个半月。

另外，太平鸟的线上直销和加盟销售均会产生退货，尤其是允许加盟商在合同期内可按发货总额的一定比例退货。过去几年每季订货的退货比例是15%-20%，但是去年和今年财报中未公布这项比例。

截止今年中报，应付退货款3.88亿，按照应付退货款和营收可以计算出实际退货率大致为7%。随着加盟店的快速增长，退货量很可能随之增加，届时又将导致存货余额进一步升高。

服装类企业由于产品更新速度快、上新快等特点，需要重点关注存货的运营和管理。市场环境变化、竞争加剧、运营效率降低等原因，均有可能导致存货变现困难、跌价风险上升。

过去太平鸟的存货跌价损失接近净利润的40%，吞噬了大部分利润，近2年比重逐渐降低。

截止今年中报，已计提存货跌价损失6490万元，占归母净利润的16%，高存货带来的跌价隐患仍然不容乐观。

3、豪放分红，股东却要减持？

2017年上市以来，太平鸟开启豪放分红模式，一半以上的利润回馈给了投资者。对于初上市的企业来说，积累资金、扩产创收不是最重要的吗？

实际上这样豪放地分红最利好的是大股东，截止2020年底，最大股东太平鸟集团直接持股48.11%，通过宁波鹏灏投资、泛美投资、禾乐投资、鹏源资产4家公司间接持股21.35%，合计持股69.46%，实控人是张江平和张江波。

但是今年以来，股东鹏灏投资、禾乐投资以及部分高管陆续减持股票，董监高翁江宏（实控人的表兄弟）减持179.42万股，套现8141.8万元；陈红朝减持476万股，套现2.53亿元。

限售期刚过不久，股东就开始陆续减持，似乎对公司的未来不太看好。加上太平鸟屡陷抄袭风波，引来争议不断，从9月初开始，股价从最高时的60元下跌至30元左右。

第三季度末，太平鸟除预收账款的资产负债率为55.84%，短期借款和新增的租赁负债均导致利息费用同比增长317.27%。并且今年新发行可转债8亿元，预计今后利息费用将有更大突破。

目前泛美投资和鹏灏投资分别质押381.68万股和201.30万股股票，占其持有股数的90.51%和68.24%，另外大股东太平鸟集团也质押了12.21%的股票，3个股东合计质押的股票占A股流通股票的18.1%。

上市后经营活动获得的现金流超过35亿，但各项投资活动、分红付息等导致现金流出40亿，过去4年公司的现金流净减少5亿左右。结合股东质押和借款等情况，可以发现公司虽然盈利增长了，但未积累更多的资金。

4、国货需自强

中国服装品牌靠什么超越国际品牌？

短暂的情怀牌并不能成为长期持续的成长源动力，必须要有自己的内在。

除了成长起来的Z世代对国潮的喜欢和欣赏外，还有逐渐强大足以抗衡国际品牌的产品质量，还有接近甚至超越国际品牌的设计。

但是，如果太平鸟的研发团队继续以“模仿”为主要设计，放弃新意和原创，可能很难支撑起今后的销量。

同时，高额的明星代言费用、扩店费用、持续增长的利息费用等，将严重吞噬净利润，公司未来的“钱景”不容乐观。