【周末特辑】国金研究十大热门研报

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【周末特辑】国金研究十大热门研报

国金证券研究所 前天

国金研究十大热门研报语音音频：00:00/17:41

固收主题类信用债梳理与投资价值分析

通信物联网行业深度：从小米生态链看物联网投资机遇

通信AI行业深度：行业拐点将至，不同AI公司价值几何？

食饮食品饮料21年中报总结：速度还是耐力，困境还是机遇?

轻工特种纸行业21年中报总结：仙鹤的统治力在增强！

轻工家居板块21年中报总结：分化依然在延续，Q3行业景气度有望维持

日化化妆品21年中报总结：竞争加速行业集中，关注壁垒型标的

传媒美团社保的深入思考：界定&转嫁&消化

汽车合兴股份公司深度：定位高端汽车连接器，新能源车产品加速放量

交运中通快递公司深度：行业龙头壁垒夯实，享行业增长红利

主题类信用债梳理与投资价值分析

段小乐/朱佳妮

蔡浩

总量研究中心

固收研究团队负责人

核心观点：2021年以来，碳中和债券、乡村振兴票据、县城新型城镇化企业专项债券、高成长债券、权益出资型票据等主题类信用债相继推出，目前主题类信用债包括但不限于绿色产业相关债券（绿色债、碳中和债、蓝债、可持续发展挂钩债）、乡村振兴类债券（乡村振兴票据、扶贫债、县城新型城镇化建设专项债券、农村产业融合发展专项债券）、双创债、纾困债、权益出资型票据、一带一路债、高成长债等。截至2021年9月6日，主题类信用债发行规模约为15350.86亿元，存量余额为12267.66亿元。从投资角度来看，主题类信用债的发行价格大多不具备优势，发行利率整体偏低，上市后市场估值普遍还是回归主体信用基本面。但主题类信用债独特的政策加持使得其安全性可能更高，因此从配置的角度来看仍有一定意义。

风险提示：1）主题类信用债分类认定有误；2）主题类信用债政策变动，发行不及预期；3）信用风险事件增加，市场避险情绪升温。

详细内容请点击《主题类信用债梳理与投资价值分析》

物联网行业深度：从小米生态链看物联网投资机遇

罗露

罗露

创新技术与企业服务中心

通信行业首席分析师

行业策略：物联网从兴起到成熟，会依次带动ICT产业端-管-云的发展。小米生态链重点布局的智能硬件及上游芯片、智能家居、智能汽车、边缘侧通信、文娱、商业航天等也是未来物联网发展的主要增量市场。我们测算，中国物联网市场增量市场总规模将从2020年的2.8万亿元增长到2030年的7.9万亿元，10年复合增速11%。从结构上来看，未来智能家居、智能汽车、智能硬件、文娱占比将超过90%。结合小米的生态链布局，我们建议物联网领域的总体投资节奏可以分连接变现、流量变现、应用变现三波进行把握，重点关注增量空间大、复合增速高的智能硬件、智能汽车等细分赛道。

重点关注公司：小米集团（智能硬件）、恒玄科技（音频SoC）、瑞芯微（AP SoC）、移远通信（模组）、涂鸦智能（IoT平台）

风险提示：疫情影响国内外需求，原油价格剧烈波动，贸易政策变动影响产业布局。

详细内容请点击《物联网行业深度：从小米生态链看物联网投资机遇》

AI行业深度：行业拐点将至，不同AI公司价值几何？

罗露/邵艺开

罗露

创新技术与企业服务中心

通信行业首席分析师

行业策略：AI发展进入深水区，场景落地和商业变现是主要发展瓶颈，但长期看市场空间广阔、多因素推动行业拐点出现。建议关注行业中商业模式佳、算法先进、变现能力强的企业，以及在传统行业领域同时具备市场和技术优势的硬件设备厂商。推荐组合：海康威视、大华股份、科大讯飞、虹软科技、云从科技。

行业观点：AI发展进入深水区，场景落地和商业变现是核心，但前景广阔。我们测算到2025年总体AI市场规模有望超千亿美元。多因素为行业带来结构性变化，或引发行业拐点前置。主要行业参与者商业模式多样、各有侧重，商业模式决定财务表现。我们认为AI公司未来会向“从软到硬”或“从硬到软”两个方向发展，硬件收入占比高的公司根据赛道成熟度给予5x-10x PS；以标准化产品和软件能力见长的公司给予20x左右PS。人工智能技术进展不及预期、人工智能落地进度和产业应用不及预期、行业竞争加剧、中美贸易摩擦、宏观经济与政策变动。

风险提示:人工智能技术进展不及预期、人工智能落地进度和产业应用不及预期、行业竞争加剧、中美贸易摩擦、宏观经济与政策变动。

详细内容请点击《AI行业深度：行业拐点将至，不同AI公司价值几何？》

食品饮料21年中报总结：速度还是耐力，困境还是机遇?

刘宸倩/李茵琦/李本媛

刘宸倩

消费升级与娱乐研究中心

食品饮料首席分析师

事件简评：21H1食饮各子板块表现分化：白酒、啤酒受益于需求同比改善，行业景气度及升级逻辑强劲；乳制品受益疫情后健康意识提振，白奶景气度较高；调味品、食品综合板块需求恢复低预期，且渠道模式调整（如社区团购分流）的阶段性冲击明显，Q2业绩及盈利表现相对较差。年初至今，食饮板块股价及估值调整较为显著。我们认为，在年初高估值的背景下，市场更重视企业发展的阶段性速度而非耐力。在今年宏观经济具有一定压力背景下，部分行业呈现了较好的发展韧劲，龙头企业亦体现了困境中的增长耐力。建议放短看长，重视估值调整过程中，具有较强护城河、良好现金流、高ROE等的龙头。首推白酒、啤酒龙头，重点关注调味品、休闲食品及乳制品改善机会。白酒：Q2高景气度延续，盈利能力提升。啤酒：高端化进展好于预期，净利率向上态势不变。调味品：多重调整行业阵痛，关注下半年旺季需求改善。乳制品：两强竞争趋缓逻辑兑现，估值中枢有望抬升。

风险提示：宏观经济下行风险；疫情持续反复风险；区域市场竞争风险；原材料成本大 幅上涨风险。

详细内容请点击《食品饮料21年中报总结：速度还是耐力，困境还是机遇?》

特种纸行业中报总结：仙鹤的统治力在增强！

姜浩

姜浩

消费升级与娱乐研究中心

造纸轻工首席分析师

基本结论：行业内部分化明显，民营系压倒国有系：以8家上市特种纸企业作为全样本计，2016年民营系特种纸企业营收份额为65.9%，国有份额为34.1%；1H2021，民营系特种纸营收份额为74.6%，较2016年提升8.7pcts。我们认为出现这种变化背后的逻辑在于，其一、民营体制更加灵活；其二、早期上市特种纸企业主要系国有，最近几年民营特种纸企业纷纷上市，打通资本渠道之后，实力增强。行业整体研发投入强度不够，技术能力不强，整体ROE水平不高，建议头部企业适当增加资产负债率，仙鹤、五洲向上游挺近，有利于中长期估值趋势上行。

投资建议：重点看好在国内特种纸行业统治力不断提升的龙头——仙鹤股份，我们预计公司2021-2023年EPS为1.68、2.06、2.67元。当前股价对应21-23年PE分别为21、17、12倍，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济不及预期导致下游需求低于预期

详细内容请点击《特种纸行业中报总结：仙鹤的统治力在增强！》

家居板块2021中报总结：分化依然在延续，Q3行业景气度有望维持

姜浩/张杨桓

姜浩

消费升级与娱乐研究中心

造纸轻工首席分析师

家居板块展望：竣工中短期持续回暖趋势依然确定，这将确保家居行业整体需求景气度延续，并且定制、软体家居行业头部企业依托自身前瞻布局叠加疫情催化，份额提升已进入加速期。定制家居方面，我们认为零售市场后劲更强且整装渠道将是中长期决胜之关键，细看各家整装战略及发展，欧派已然在整装战略高度及可落地性、实际效果上均明显领先行业，且优势正在拉大。软体家居方面，我们看好由美国地产带动的家具需求的景气将可持续至明年，并且龙头企业在内外销上均已经构建起“品牌+渠道+制造+产能布局“的立体优势，格局优化正在加速，龙头企业已迎来加速发展期。

投资建议：我们看好定制板块零售能力突出的欧派家居、志邦家居以及依托京东入股整装业务有望迎来大发展的尚品宅配，软体板块看好内外销均将受益于集中度加速提升，并且成长路径清晰的龙头企业顾家家居以及随着原材料价格边际回落叠加海外产能爬坡有望迎来盈利拐点的梦百合。

风险提示：竣工回暖不及预期；原材料价格大幅上涨；贸易摩擦加剧。

详细内容请点击《家居板块2021中报总结：分化依然在延续，Q3行业景气度有望维持》

化妆品21年中报总结：竞争加速行业集中，关注壁垒型标的

罗晓婷

罗晓婷

消费升级与娱乐研究中心

纺织化妆品分析师罗晓婷

核心观点：1H21化妆品终端零售需求仍旺盛、同增26.6%，化妆品产业链公司均有望获益行业的高景气。推荐护肤品牌>生产商>代运营商。品牌增多、竞争逐趋激烈，尤其是线上持续渗透、线上流量成本提升，挤压板块总体盈利。1）品牌：收入端，行业竞争加剧回归产品力，研发强、渠道强、营销强的公司有望在新一轮竞争中胜出；净利端，流程成本提升，只有强势的品牌才能向消费者/生产商/渠道商转嫁流量成本，目前转嫁对象主要为消费者，在消费者逐趋理性背景下，产品力愈加显得重要。综上，建议关注大单品策略的珀莱雅、品牌力强的上海家化、药企研发背景的鲁商发展等。2）生产商：品牌竞争加剧回归产品力，品牌商愈加依赖优质研发、生产资源，头部生产商议价能力有所提升，建议关注研发构筑壁垒的青松股份。3）代运营商：存量客户寻求营销投放能力强的代运营商，小品牌等增量客户偏好头部的代运营商，建议关注专业构筑壁垒的头部代运营商。

风险提示：新品/营销/渠道发展不及预期；大客户流失等。

详细内容请点击《化妆品21年中报总结：竞争加速行业集中，关注壁垒型标的》

美团社保的深入思考：界定&转嫁&消化

杨晓峰

杨晓峰

消费升级与娱乐研究中心

传媒首席分析师

投资逻辑：1、界定：吹风会信息指出，新就业形态劳动者社保落地或有针对性调整。1）劳动保障短期重点关注养老保险；2）符合灵活就业人员可以自主选择参加职工基本养老或城乡居民基本养老；3）新型就业形态劳动者参与社保或有优待。

2、分析框架：从劳动服务的提供关系出发，社保由加盟/代理商直接承担，成本部分转嫁美团。

3、转嫁：加盟商社保成本转嫁美团，对美团成本影响有限。1）美团需要承担比例可能在50%-80%；2）根据骑手实际收入测算，美团社保支出预计在21.8亿到31.2亿元之间；最低基数计算，预计在16.7亿到22.9亿元之间。

4、消化：加盟商通过单密度效率增长消化成本，后续美团实现补贴退出。

投资建议：公司传统主业受益于需求客观增长，新业务可触达广阔的下沉市场群体，社保缴纳或将产生短期影响，后续可实现消化。维持“买入”评级。

风险提示：假设条件与实际情况偏差风险；反垄断调查结果不利风险；行业竞争风险。

详细内容请点击《美团社保的深入思考：界定&转嫁&消化》

合兴股份公司深度：定位高端汽车连接器，新能源车产品加速放量

邱长伟/姚遥

邱长伟

新能源与汽车研究部

汽车与汽车零部件高级分析师

投资逻辑：公司2010年之前就进入汽车连接器行业，定位于高端连接器，其中变速箱部件DQ3t80、转向系统部件等重点产品，安全等级要求高，工艺复杂，技术壁垒较高，公司竞争优势明显，国内鲜有竞争对手。早在2010年，公司就和博世、联电等重要客户建立了合作关系。近年来持续投入产线设备，自动化生产水平提高，强化竞争优势，人工成本占营业成本的比重从2017年的17.0%下降至2020年的11.6%，处于行业中优秀水平。

公司新能源车相关的产品已经进入大众MEB平台，并且是国内独供，单车价值量达800元左右；还进入长城、广汽等电动平台，预计2023年新能源车部件带来6.0亿元收入。公司在研产品包括鱼眼端子、5G高频连接器、新能源汽车大电流连接器等，迎合汽车连接器智能化、电动化、高端制造的趋势，期待量产。

投资建议与估值：预计公司2021-2023年归母净利润分别为2.5/3.2/4.2亿元，对应EPS分别为0.62/0.80/1.06元。给予2022年35倍PE，给予“买入”评级。

风险提示：电商增长不及预期的风险、人工成本和油价大幅增长风险、价格战超预期风险。

详细内容请点击《合兴股份公司深度：定位高端汽车连接器，新能源车产品加速放量》

中通快递公司深度：行业龙头壁垒夯实，享行业增长红利

郑树明

郑树明

资源与环境研究中心

交运团队负责人

基本结论：中通快递成立于2002年，按照包裹量统计是中国最大的快递服务供应商。行业政策监管趋严，价格战缓和，快递企业盈利有望改善。线上消费占比提升，叠加直播电商发展、农产品上行，快递业务量有望在2024年达到1584亿件, 复合增速17.4%。2021H1中通单票运输成本0.52元，单票分拨成本0.3元，成本管控显著优于通达系其他公司，快递服务质量居通达系首位，使得揽件拥有溢价。中通围绕快递主业构建生态圈，加速布局末端驿站。

盈利预测：我们预测公司2021-2023 年净利润为45.69/57.21/73.74亿元，同比增长5.96%/25.2%/28.89%。中通为行业龙头，给予35倍PE估值，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：电商增长不及预期的风险、人工成本和油价大幅增长风险、价格战超预期风险。

详细内容请点击《中通快递公司深度：行业龙头壁垒夯实，享行业增长红利》

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