本文首发于公号：投资者小钻
看过长江电力财报分析的朋友，应该对长江电力的运营成果有所了解。单单从财报分析来看，长江电力肯定是一家不错的公司。同时我们也知道，公司虽然有着茅台一样的赚钱能力，但也存在明显的投资缺陷，其最大的缺陷在于，未来的成长具有不可持续性。虽说未来三年可能会有一定的资产注入，但从长远来看，其成长性主要依赖于对外投资（包括海外水电投资、长期股权投资），公司未来成长具有很大的不确定性。好在公司的赚钱模式非常好，在产能维持上无需过多的资金输入就可以保证稳定的盈利水平，如果将其当成债券来看待，对其估值要简单得多。
企业估值方法举不胜举，不同企业、不同投资者、不同知识背景的人对于估值方法的运用大相径庭，运用不同方法对同一公司的估值结果存在天壤之别，因此企业估值本质上是一门艺术，对于估值结果的认定，就好比走在街头上的行人，我们无需验证就能判断出是男是女，估计也是一样的道理，与其追求错误的准确不如追求模糊的正确。
针对长江电力，首先我将其定义为价值型股票，针对价值型股票，我的估值逻辑是，通常会从以下三个方面对其进行估值，具体如下。
1、PE、PB估值法
长江电力业务简单、生意模式好理解，作为价值股，运用PE、PB估值法相对来说简单、直接。
我对价值股的理解是：
第一、未来能有一定的成长性，但不会高速增长(25%以上)；
第二、利润可靠，现金流充沛；
第三、分红稳定；
从以上三点来看，长江电力比较配合我对价值股的理解。通常对于公共消费类价值股，我给的正常估值是，PE在15以内，PB在1.5以内算合理估值。长江电力现金流好、生意模式稳定、维持原有产能持续投入小，这是加分项。针对长江电力，PE在10倍附近是我的买点（263*10=2630亿），从目前4621亿估值来看，显然估值太高，不符合我的买入条件。
2、比较估值法
长江电力从长期来看，将其当成国债投资是不错的选择，其估值也可以通过比较法来进行简单估值。根据2020年发行的储蓄国债的利率，3年期为3.85%，5年期为3.97%，按照三年期国债利率4%来看，长江电力合理估值在25倍市盈率左右。
以公司2020年归母净利润263亿来看（考虑到公司现金流质量较高、持续投入成本<折旧费用，债券面值可以直接按归母净利润计算），按照不变增长模型，三年后公司正常估值为25*263=6575亿。如果在三年后能赚1倍，那么其估值在3287亿左右，以当前市值4621亿，估值偏高。
3、自由现金流估值法（主要应用零增长模型、不变增长模型估值）
长江电力自由现金流估值
以长江电力最近5年平均自由现金流271亿为基础，折现率WACC按8%来看（2020税前加权平均资本成本率为6.44%），其估值为：
1）如果按照零增长模型公司估值在2472亿左右；
2）如果按照年2%的不变增长模型，公司估值在3648亿；
3）如果按二阶段增长模型，即一阶段（成长阶段，<=5年）平均复合增长率为15%，二阶段（稳定阶段，>5年）平均复合增长率保持2%的永续增长，长江电力的估值为6420亿；
4）同理三阶段估值为8112亿。
长江电力未来五年的自由现金流，长期保持15%的增长，我个人判断是持怀疑意见的，因此我对长江电力的保持估值在2472~3648亿之间，相对股份在11~16之间。长江电力盈利稳定、现金流充沛、未来长期增长率（自由现金流）保持2%的永续增长，个人来看确定性比较高，这个估值相对来说比较保守，已经具备了一定的安全边界，无需再对其打折。
综合以上三种估值法，按照孰低的保守原则，长江电力的估值在2472~3287亿之间属于合理估值范围，以2020总股本227亿计算，每股内在价值在11~15元之间，在此建立买点长期来看能获得一个年均8%的复合回报率。
长江电力历史复盘
通常我在确定投资一只股票前，会根据股票的历史分红表现，进行一个简单的复盘计算，以历史复盘结果为参考，来预估未来可能的投资回报水平。毕竟从长期来看，只要公司不要太折腾，一般来说都会具有一定的内在稳定性，时间跨度越长，其内确定性通常也会越高，当然如果市场环境发根本性的巨变是另一回事。
以下是针对长江电力过去12年的复盘结果（不理解表格意思的建议看看之前关于银行股复盘的文章，这里不再作解析）
长江电力过去12年的复盘结果
从复盘结果来看，如果2008-07-22以20万的投资成本、14.95的买入价格，投资长江电力，使用复利再投资法，持有到2020-07-17，最后市值为57.4万，12年涨幅287.36%，年复合收益9.19%。
最后要特别说明的是，长江电力12年间股价相对比较稳定（中途有过增发、转送股），投资长江电力，分红率高低是我们投资长江电力的主要逻辑。
相关连接：
长江电力2020财报分析总结
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长江电力-2020财务报告分析（第1篇：三大报表初览）
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