高瓴进了伊利股份，这个作业能抄吗？

　　作者：爱上西瓜说

　　来源：雪球

　　今天说一下伊利股份，最近伊利让大家关注的有两件事，一是一季报的十大流通股东里出现了“天津礼仁投资管理合伙企业”的身影，这个天津礼仁据说和高瓴资本有关系，于是我查了一下它的股东结构（通过天眼查或者企查查APP可以很方便地查到），如下图。

　　可以看到，天津礼仁的第一大股东为“珠海礼仁唯成”，许玉莲持有这个公司16.6%的股份，而许玉莲是高瓴二级市场医疗健康领域的负责人，这样看来，天津礼仁还不能算是真正的高瓴旗下的投资平台，只是实际管理人是高瓴的高管，但既然是同一个管理人，投资风格应该是类似的。

　　第二个让大家关注的是今年一季报的增速创了“历史新高”，但这个历史新高是有水分的，营收273.63亿元，同增32.49%；归母净利润28.31亿元，同增147.69%；扣非净利润26.28亿元，同增92.04%，相对于2019年一季度来说，营收同增18.29%，归母净利润同增24.38%。

　　目前公司的产品包括液态奶、奶粉、冷饮、酸奶、健康饮品、奶酪六类，其中主要是液态奶。2020 年营收 968.86 亿元，同增 7.38%；其中，液体乳收入 761.23 亿元，同增 3.20%，占总营收的比重为78.57%；奶粉及奶制品收入 128.85 亿元，同增28.15%；冷饮收入 61.58 亿元， 同增 9.35%；其他产品收入 1.79 亿元，同比增 193.03%。奶粉及奶制品收入增速高，销售占比提升至 13.30%，同比提升2.10pct。

　　奶粉及奶制品销量增加的主要原因是，自 2019 年 8 月起合并 新西兰Westland Dairy Company Limited公司，因此，2020年公司营收包含 了Westland全年销量，而2019年只包含 8-12 月销量。

　　2020年毛利率为35.97%，相对于2019年的37.35%下降了1.38个百分点，主要原因包括两个方面， 一是因为并表的新西兰westland导致奶粉毛利率拉低，2020 年剔除westland后毛利率下降 0.4 个百分点；二是2020年原奶成本上涨了，尤其是第四季度涨幅达到两位数。

　　而2021年一季度，面对原奶成本的上涨，公司通过对部分产品提价以保证毛利率，毛利率恢复到37.71%的水平，同时净利率提高到10.37%。

　　目前伊利已经是国内乳业的龙头，尼尔森零研数据显示，公司液态类乳品的零售额市占份额为 33.3%，比上年同期提高了0.9 个百分点；婴幼儿配方奶粉零售额市占份额约为 6%，与上年基本持平。

　　伊利总体市场份额已经超过30%，根据我的经验，一旦到达这个市占率，就会进入中低速增长阶段，尤其对于一些技术壁垒并不深的日常消费品来说，这个市场份额已经很高了。

　　公司成长性的另一个想象空间是海外业务，但目前海外收购的两个公司：新西兰Westland公司和泰国Chomthana公司，规模都非常小，比如，新西兰westland公司2017财年和2018年财务营收分别为6.3和6.93亿新西兰元，约合人民币29.2亿和32.1亿，净利润分别为151万和56万新西兰元，对公司的业绩影响几乎可以忽略不计。

　　所以，虽然一季度的增长看上去比较高，但公司的成长性并没有出现质变，仍然属于低速增长型的公司。可以参照一下公司历史的经营计划及实际业绩。

　　从2015-2020年计划及实际业绩来看，计划的执行还是比较成功的，实际的利润总额连续5年不低于计划金额，根据公司在2020年年报中的经营计划，2021年的计划利润总额为93亿，同比2020年的81亿可以增长14.8%。

　　其实，对于像美的、伊利这种进入低速增长的的消费类公司来说，投资难度非常小，非常适合不喜欢花业务研究公司的投资者。因为第一，它们的估值比较低，不存在杀估值的风险，股价的涨跌基本是由估值的波动造成的；第二，它们的业绩是稳比较稳定的，增速不会出现断崖式的下降，因为这些基本消费品的需求不会萎缩，也不会被替代。

　　所以我们要做的很简单，就是在估值达到历史分位50%时买入，然后耐心等着即可；当然，在极端情况下，也有可能出现10几倍的PE，这种估值下买入那就基本上不会亏钱了，比如，伊利2012年出现15倍，2014年出现17倍，2016年出现19倍。目前TTM PE 28倍，过去5年的历史50%分位估值是26倍，这个位置已经风险不大了，当然，如果你把估值压得更低一点，比如，在22倍买入，胜率就更高了。

　　以前我也写过几次文章聊到格力，对于高瓴投格力，我一直的观点是这个作业不能抄，现在仍然维持这个观点，因为我看不到格力成长性改善的迹象，甚至在空调领域的传统龙头地位也受到了挑战。

　　不要以为高瓴投了格力，格力的股价就一定会涨，因为高瓴对于格力更像是一种战略投资，我在以前的文章中就说过这一点了，后来它收购菲利浦的家电业务更加印证了我的这一猜想，收购菲利浦的目的应该是等董退休后准备把格力和菲利浦的家电业务整合在一起，也许将来进行一些营销模式和生产方面的改革，以降低生产成本和减少营销费用，但这些改革的见效需要较长的时间。

　　但对于伊利，我觉得其龙头地位仍然稳固，未来能保持低速增长，所以我觉得是可以抄的，只是目前28倍的TTM PE我觉得还高了点，在22倍时我觉得胜率非常高。但这是一个低速增长型企业，对投资收益的要求不要太高，年化15%，想暴富的人就别玩了。

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