年报透视 | ②物管+商管——双“管”齐下为物企增色几何？

2020年，物业管理行业在疫情中迎来价值重塑，不仅成功担起基层社区治理和防疫的重任，而且部分物企市值反超地产母公司，行业平均36.3倍的估值也远超地产板块，让资本市场格外关注。目前物业板块A股和港股上市企业共有45家，其中2020年全年共有18家物企成功登陆资本市场，创历年之最。除了我们参与的上市辅导企业之外，根据我们的了解，目前还有近20家物企已经交表或有上市计划。

然而，物企上市的门槛正在提高。一方面，港交所越来越重视申请上市企业的质量，对应的盈利要求有两条：其一，最近一个财政年度须不低于5000万港元，且最近两个财政年度累计须不低于7500万港元；其二，最近一个财政年度不低于6000万港元，且最近两个财政年度累计不低于9000万港元。港交所更加看重申请上市企业的盈利能力，一些规模较小、且经营动能不强的物企将被拒之门外。此外，2020年下半年以来多家新上市物企频频破发，也让投资者更加谨慎。

那么在这样的情况下，对于企业而言，以什么样的资产包进行整合才能更符合资本市场的偏好？对于投资者而言，在众多物企中又该筛选怎样的投资标的？

本文核心观点

一、超六成股价涨幅低于均值，但行业稳健发展的底层逻辑未变

二、规模之上，物管+商管双“管”齐下，激发投资者想象力

三、多元业务前景诱人，但商管领域更考验运营+管理的综合能力

超六成股价涨幅低于均值

但行业稳健发展的底层逻辑未变

随着疫情逐渐趋于平稳，前期焦灼的国际环节也有所缓和，资本市场的恐慌情绪得到一定程度的纾解，过往被资本热炒的物业股股价也逐渐回落。从数据来看，2019年物业板块共24家物企，全年股价涨幅均值为58.02%。到了2020年，上市物企数量达到42家，整体股价涨幅涨幅均值为21.55%，其中仅有15家股价涨幅超过均值，超6成物业股股价涨幅低于板块均值。

另一方面，近半物业股沦为“僵尸股”。从成交量来看，2020年42家上市物企平均日成交量约300万股（按250个交易日计算），其中27家日均成交量低于板块均值，占上市物企数量的64%，多数物企日均成交量不足。偏弱的市场流动性，以及前期约40倍的高估值，使得现阶段物业板块的增长略显乏力。

此外，新上市企业破发情况增多。2020年下半年物业板块一度跌幅达20%-30%，期间上市的物企也频频破发。第一服务于10月22日上市，当日收盘报1.76港元，较发行价跌去26.67%；合景悠活首日跌幅22.94%；远洋服务首日跌幅3.75%。

物业股还“香不香”，我们曾在《回眸2020 | 资本篇：香饽饽还是烫山芋，2020年的物业股怎么了？》中用“时间的复利”做过阐述。支撑物业管理行业稳健发展的底层逻辑，即物业管理行业的轻资产特性、良好的现金储备以及较为稳健的物管商业模式等方面均未改变。资本的短期波动是常态，但风物长宜放眼量，中长期持有物业股并获得一部分低风险收益的利好因素一直存在。

那么，即使在资本波动的情况下，物企的哪些特征和经营特色能够持续吸引投资者的注意？

物管+商管双“管”齐下，激发投资者想象力

规模是支撑物企股价上涨的源动力。截至2020年年末，在管规模大于1亿㎡的物企自2020年至今股价平均涨幅为64.54%；在管规模处于1000万㎡至1亿㎡的物企股价平均涨幅为36.51%；在管规模处于1000万㎡以下的物企股价平均涨幅分别为-25.96%。规模依旧是资本市场最看重的指标。

规模之上，多元业态、社区增值服务、品质服务成为物企的经营特色，拉动股价进一步提升。从近期来看，资本市场尤为偏爱具备商业、写字楼及城市综合服务等多元业态服务能力的企业，2020年下半年以来新上市物企股价涨幅居前的企业多在多元业态上有所建树。

物管+商管打开投资者想象空间。截至2021年4月6日，在45家上市物企中，对于包含商管业务的华润万象生活，资本市场给出了106.3倍的估值。从估值倍数最高的前三家企业来看，融创服务的项目结构较为优秀，且具备服务高端品质社区的服务能力；碧桂园服务无论是在管面积还是合约面积，都属于“巨无霸”型企业。资本市场对华润万象生活的估值分别高出融创服务和碧桂园服务7%和45%。如果说华润万象生活还有国企背景的特殊因素，那同样以商管为重要组成部分的宝龙商业和合景悠活的估值也显著高于行业均值。这些商管型物企的规模在物业板块内并不拔尖，但如今单一的物管型企业或许已越来越无法满足投资者挑剔的眼光，物管+商业的多元服务为物企在资本市场的发展提供突围的机会。

多元业务前景诱人

但商管领域更考验运营+管理的综合能力

双“管”打包上市成为部分企业的一致性选择。截至2020年4月，包括宝龙商业、华润万象生活、合景悠活、星盛商业、奥园健康等在内，已有多家具备“物管+商管”特征的物企登陆资本市场；此外，中骏商管也已递交招股说明书。随着商管型物企的增多，企业也用一致性动作抢占物管+商管的新赛道。然而，尽管上述企业都将商管注入上市平台，但他们在资本市场上的表现却成色各异。

商管服务是加分项，规模仍是支撑股价的“底子”。从“物管+商管”型物企的股价表现来看，2020年至今宝龙商业和华润万象生活股价涨幅最高，其商业物业的管理规模也是同类型物企中最大的。而星盛商业和奥园健康虽然布局商业物业，但其规模相对较小，无法支撑股价的持续上涨。

打包了商业资产后，后续的规模成长性也是支撑股价持续上扬的重要考量。以宝龙商业为例，其近年来拓张速度显著提升，2019年全年新开业6个商业项目，总建筑面积61万；2020年新开业商业项目17个，总建筑面积159万㎡；2021年预计开业商业项目22个，对应建筑面积154万㎡，已超出原先设定的每年10个购物中心的开业计划。此外，宝龙商业还通过收购浙江星汇完善其产品类型，进一步增加其在长三角区域市场份额。规模的高成长性使其获得了资本市场的青睐，自2020年截至2021年4月6日，宝龙商业股价累计增长161.71%，位居上市物企TOP5。

此外，相较于通过“腾挪”注入商业资产、通过并购快速锁定成长空间这些相对而言较为简单的方式外，企业还面临增强“软实力”的挑战，即必须同时具备物业管理能力和商业综合运营能力，才能在资本市场中释放多元业态服务的价值。“商管”并不是商业场所的物管，而是在基础物业管理服务之外，围绕商业产业链的综合运营做延展。以2020年至今股价涨幅最高的宝龙商业和华润万象生活为例，其业务不仅包含物业管理服务，还包括商业项目的前期市场定位、后续招商和增值服务。对于希望注入商业资产的物企而言，一方面是业务层面商业和物管的陌生，另一方面则是如何在短期内把相应业务条线的组织搭建齐全、管控界面划分清晰及人才团队组建完备，这些对于物企而言并非“一日之功”。

小结

行业高光之下，物企也面临发展同质化的难题。通过布局商业、写字楼、公建、城市服务等领域，物企纷纷做出多元化探索，为企业的发展寻找新的赛道。从资本市场的反馈来看，物管+商管的双“管”型企业能够获得资本市场的认可，也为企业的发展带来了新的“启发”。但同时我们也应看到，资本的喧嚣夹杂着短期投机的不理性因素。对于企业而言，做强服务力才是行稳致远发展的根本。对于双“管”型物企，除了规模之外，唯有构建标准化的制度，搭建成熟的项目团队并打造一站式管理服务能力，才能从市场的竞争中脱颖而出。

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