“三条红线”下 中型房企还有机会“逆袭”吗？

区域型房企逆袭的两个关键点，在于全国化和资本市场加持。

过去20多年来，大量房地产企业借助时代红利，取得了规模、利润和商业模式的长足发展。但一个行业共识在于，自2013年迈过供需平衡点之后，房地产市场从“黄金时代”进入“白银时代”，市场竞争白热化，“阶层”也在趋于固化。

2020年年中，“三条红线”政策出台，借助高负债进行高增长的模式难以为继。这也意味着，小型房企、区域性房企“逆袭”的机会正变得渺茫。

回顾过去的发展，尽管时代红利滚滚，但由于调控不期而至，市场不时出现周期性震荡，加之金融危机、新冠疫情等“黑天鹅”事件偶尔发生，房企从小到大、从弱到强的过程，其实并不平坦。

4月12日，蓝光发展发布2020年年度报告，去年蓝光发展房地产业务实现销售金额1035.36亿元，实现销售面积1205.07万平方米，连续两年保持在千亿规模。

作为一家起家于四川的中型房企，蓝光并未真正享受到早期的市场化和资本红利，公司在2008年启动全国化进程，直到2015年才借壳登陆资本市场，在节奏上明显慢于粤系、闽系、渝系等房企。但蓝光仍然抓住机会快速发展，并在2019年迈入千亿阵营。

因搭上了房地产红利的“末班车”，蓝光的发展被视为区域型房企崛起的典范。但对于公司而言，规模增长后的调整并未结束。按照“三条红线”的标准，截至去年年末，蓝光已降至“黄档”。能否在强监管时代中继续脱颖而出，将是公司的下一个课题。

走出四川

蓝光成立于上世纪90年代，最初的布局区域仅限于成都及其周边地区。2008年，蓝光重庆“十里蓝山”开盘售罄，自此开启全国化拓展之路。

但全国化之初，蓝光的拓展速度并不快。2012年，蓝光先后进入青岛、无锡、长沙、武汉、苏州、无锡、西安等重点城市，全国化进程提速。

2015年，蓝光确立“东进南下”战略，2018年又升级至“1+3+N”战略（1是大本营成都，3是三个重点区域：长三角、京津冀、大湾区，N是省会城市）。自此，蓝光的全国化版图正式形成，华东和华中区域，是蓝光布局的重点。

2019年，蓝光启用上海总部，形成“上海+成都”双总部发展格局，公司的重心逐步向华东区域转移。同时，华南、华北区域近年来的销售贡献度有扩大趋势，全国化布局带动销售份额的区域均衡化。

全国化布局的提速，被认为是蓝光发展过程中的重要节点。对于区域型房企来说，要想真正做大规模，全国化进程是必经阶段。开启全国化，不仅能扩展项目规模，还可避免因区域布局单一而带来的市场风险。

四川是房地产市场化进程较早的区域，一批大型房企很早就在成都等重点城市进行布局。对于本地房企来说，激烈的竞争虽然能促使企业提高管理能力和产品力，但也在某种程度上制约了规模发展。因此，四川并不像广东、福建、重庆等地一样，能诞生出一批规模较大的本地房企，只有实施全国化战略，才能真正做大做强。

对于从中西部地区起家的蓝光而言，这一调整还有另一重意义。

由于商品房单价偏低，中西部地区的房企往往面临一种窘境：操盘面积大、数量多，但销售额排名不高，与公司的销售面积不匹配。根据易居克而瑞的统计，在全国化进程加速前的2011年，蓝光的销售面积为87万平方米，排名第40，但销售金额却在50名开外。

如今，华东和华中逐渐成为蓝光业绩贡献最大的区域，去年两个区域分别完成销售298亿元和218亿元，占比分别为29%和21%。成都、滇渝区域的业绩贡献率有所下降。

由于在高能级区域布局增加，蓝光发展的规模快速增长，排名也不断攀升。2019年，蓝光实现销售金额1015.37亿元，2020年微增至1035.36亿元，稳居全国房企40强。

资本的力量

蓝光发展过程中的另一个重要节点在于登陆资本市场。2015年，蓝光借壳迪康药业在A股上市，为时7年的上市之路终于宣告完成。同年，公司旗下的物管公司蓝光嘉宝登陆新三板。由此，蓝光终于完成主营业务在资本市场的布局。

蓝光的上市之路颇为坎坷。2008年，蓝光就通过二级市场买入，成为迪康药业的第一大股东。但当年，为配合房地产调控政策，监管层对房地产企业并购重组的政策进行调整，门槛有所提高，加之汶川地震后资本市场对四川房企并不看好，蓝光的增持计划被迫搁置。

2013年，随着政策放开，蓝光重启上市计划，通过一系列的操作，最终在2015年完成上市，成为第一家登陆资本市场的四川房企。

上市后，蓝光快速做大规模。据悉，2011年到2015年，蓝光的年均复合增长率为37%。上市后的2015年到2019年，年均复合增长率达53.5%。资本加持，结合蓝光的全国化战略，使公司一举迈入千亿阵营。

作为资本密集型的行业，资本市场的加持，对房企的发展而言尤其重要。事实上，由于各种原因，在同规模的房企中，蓝光登陆资本市场的时间较晚。有分析人士认为，这也在一定程度上影响了蓝光的发展速度。

上市后，蓝光仍然充分利用资本优势，并借助近几年的市场红利期，迅速做大规模。2018年至2020年上半年，蓝光的拿地面积均超过合约销售面积，为近几年的发展奠定了良好的基础。去年下半年以来，由于“三条红线”政策的影响，公司的拿地速度才有所放缓。

截至2020年末，公司总土地储备建筑面积达到2640万平方米，总货值约2800亿元，新一线、二线及强三线城市占比达到了70%。其中，向高能级城市的布局进一步加速。

此外，迈入千亿阵营后，蓝光在拿地、融资等方面规模效应也开始显现。去年蓝光的平均融资成本为8.20%，较2019年末下降了45个BP。

2020年，标普对蓝光的评级为B+，穆迪评级至B1，大公国际将公司主体信用评级上调至AAA，评级展望稳定。

千亿之后

现阶段，规模效应虽然仍是行业主旋律，但在调控趋于常态化的情况下，规模已经不是评判房企健康情况的唯一指标。且在行业经历了多轮增长后，“千亿”也变得不再稀缺。

根据易居克而瑞的统计，2019年，迈入“千亿阵营”的房企数量共有34家，到2020年增加到43家。刚刚迈过千亿门槛的蓝光，被很多机构归为“中型”房企之列，与头部房企相比，竞争力仍有待提高。

2020年年中，“三条红线”政策出台，由于对杠杆进行限制，房企借助高负债实现高增长的模式变得难以为继。其中，此前通过大幅举债实现快速增长的房企，“后遗症”渐渐出现。

根据蓝光发展年报，2020年公司剔除预收款后的资产负债率为73.03%；净负债率为88.57%；现金短债比为1.06。按照“三条红线”的标准，蓝光因资产负债率偏高而位居“黄档”。

与此同时，去年蓝光房地产业务的毛利率为21.06%，同比下降5.61个百分点。

对于房企而言，在实现规模快速增长后，往往需要一段时间的调整期，并对利润、负债、管理等层面做出调整，从而适应新的规模需求。

2020年，蓝光的规模开始降速，虽然仍保持着千亿以上的规模，但增速已经降至2.0%。在财务安全性方面，蓝光以9亿元的价格转让迪康药业，从而进一步聚焦主业。在管理上，蓝光将全国区域布局从15个优化为10个区域，大大缩短管理半径，总部和区域的管理层级也得到精简。

财经评论员严跃进认为，作为一家中型房企，在“三条红线”背景下，蓝光要实现规模的进一步逆袭并不容易。目前来看，在做好财务安全性的同时，夯实所布局的区域，并谋求机会型发展，当是可行之道。

他还认为，类似蓝光这样，从一家区域型房企实现逆袭，并做大做强的故事，在当前的市场环境下已不可能再现。

据管理层透露，2021年，蓝光将“精益管理”作为今年的战略之一，关注提升项目经营兑现能力、提升公司经营红利能力、保证公司财务稳健等要点，并进一步聚焦房地产主业。有分析认为，这可以夯实公司的基础，有助于在当前的政策环境下维持竞争力。

今年年初，蓝光以51.26亿元的价格，将退市后又在港股上市嘉宝股份出售。广发证券认为，本次出售计划将带来利润、现金、净资产的增加。结合行业融资及土地供给政策的调整，将非常直接的增加公司的资金和投资实力，随着财务报表质量的不断改善，看好公司2021年及未来的经营表现。

（作者：张敏 编辑：李清宇）