海螺水泥2020年财报速读和对估值的一点思考

说明：本文所述信息和观点，不构成投资建议，据此买卖，盈亏自负！

海螺水泥(SH600585）的财报是相对容易读的。因为业务单一，而且海螺的财报写的清晰明了。只不过和很多企业投资一样，海螺的投资判断在财报之外。

我们已知的，2020年全国固定资产投资增速只有2.9%，房产开发增速7%；而且可合理预期的是，这些相关需求都会继续低速增长甚至开始下滑。相对应的，2020年水泥产量23.77亿吨，增速1.6%，也可以合理预期之后的增速会缓慢甚至负增长。

我们想知道的是供给侧改革（碳中和等环保压力下出现）给海螺带来的市场空间，以及以后的电、煤炭和水泥的价格相对走势。这些关键的洞见，却很难预判。我们想在众多变量中，抓住一些长期来看不变的东西，作为我们投资的信条。

本篇贴图中的财报速读笔记部分只是一个速读记录，在大致了解经营情况和财务情况的同时，我们也想从这些静态信息可以寻找到一些不变的东西。

一、速读笔记

二、一些思考：关于PE估值和DCF估值之间的联系和差异

我们经常用PE来给公司估值。比如我们会说，一家公司未来十年能产生覆盖市值的净利润总额，就会让我们对估值有安全感。

即便我们对于成长股的预期，也是未来几年净利润会突飞猛涨，即便PE现在很高，以后赚的钱会很多，所以这个成长带来的利润也能让我们对估值有安全感。

针对上面的PE估值，我们知道某种意义上来说，这是一个DCF（现金流折现）估值的简化指标，差别在于，PE简化了时间价值，把一个“序列的现金流折现汇总”简化成了“当年利润×一个pe系数”。其实这两个估值方法之间至少还差了这两个鸿沟：

1、净利润和自由现金流之间的鸿沟。也许现在以及以后的净利润不错，但是需要持续的大额资本支出，而且很难想到企业以后可以坐享其成，保持利润的护城河不会轻易被别的企业抢占。这样的一个鸿沟的简化非常值得思考。你比如，我会期待顺丰控股经过近几年的大额资本支出之后，后续可以在护城河内坐享其成。但我不是很相信很多高科技企业可以在很长时间里坐享其成。因为前者相对是一个颠覆性技术变动少的行业，而后者新技术和新的挑战者随时可能会出现。

2、自由现金流和股息之间的鸿沟。即便是企业净利润ok，自由现金流也十分ok，毕竟我们作为小股东，无法决定公司的分红政策，如果企业一直印钞，一直不分红怎么办呢？如果企业积累了大量的自由现金流，但是坚持做价值毁损的事情，怎么办？那么这个自由现金流最终被消耗，而没有流入投资人的口袋。那么这样一时的自由现金流又有何意义呢？这个鸿沟产生的根源在于，企业决策权的缺失。

上面两个鸿沟，第一个是非常致命的；第二个却在类似 中国神华最近的分红中得以解决，而更多海螺这样的公司也许短期还悬而未决。

即便像是中国神华之前相对缓慢的分红，它在过去十年净利润累计4700亿；自由现金流累计4000亿；分红总额3200亿。这个分红已经接近它现在的市值3600亿了。今年这10%股息率更是大翻身了。

像海螺水泥这样的企业，它的现金头寸从2019年的614亿，增长到了2020年的800亿，如果之后的8年继续保持这样的经营业绩（2020年自由现金流250亿），如果持续不分红，那么积累起来的现金就会达到现有的市值2800亿。

有一个不成熟的想法，分红对估值的影响是一时的（甚至可以说是理论上不影响），不分红的钱用来做的事情才是影响价值的。关注海螺的投资价值，更多的重心应该在其主业的发展势头说，在其自由现金流的积累上。如果我们相信它可以继续大量创造自由现金流，那么这个市值必然会被推着前行。而不管它短期分不分红，分多少红。

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作者简介：Tonlin 男，江苏人，鹏风理财师事务所财务分析师，股票研究员。本科毕业于中国政法大学，上海财经大学财务管理硕士，会计师职称，中国注册会计师(cpa)持证会员。个人兴趣领域：资本市场的财务舞弊及财务报表分析。