一文看懂机构配置策略：化工行业投资逻辑和个股研选

每周日七点准时直播，市场综述与前瞻，欢迎扫码解锁。

化工行业投资逻辑：

把握经济复苏顺周期行情，拥抱优质赛道龙头企业

化工行业自2016年初至2018年经历了一轮景气上行周期，自2018年三季度开始，美、欧、日经济周期性下滑，全球贸易及经济均放缓，化工终端需求支撑减弱，同时受部分子行业新增产能开始释放的因素影响，行业景气开始下行，产品价格和企业盈利逐步走低。2020年初新冠疫情对全球经济带来较大冲击，化工行业景气度跌至近三年新低。根据 IHS 发布的全球化工业 PMI 数据，2019 年后指数持续低迷。进入 2020 年后，由于国际疫情的冲击，4 月份指数下降至 33.5，5 月份有所反弹至 39.2。今年1-8月，国内化学原料与化学制品业、化学纤维业营业收入和利润总额均出现负增长。然而3月以来随着随着国内疫情逐步控制，累计业绩同比降幅大幅缩窄，呈现V型反转。

从库存数据来看，受疫情影响，行业供给端恢复情况快于需求侧，部分子行业出现被动垒库。但随着国内经济恢复，化学原料制造业及橡胶塑料制造业行业库存近几个月来有所下滑，其中化学原料制造业行业库存为近三年来低位，有望在未来1-2年进入新一轮补库存周期。

图表1：.全球化工行业PMI 新订单指数持续下滑

数据来源：HIS，中银证券

图表 2：化工行业营业收入同比增速

数据来源：Wind，如是金融研究院

图表 3：化工行业利润总额同比增速

图表 4：疫情下部分化工企业被动累库

化工行业前期经历过“低价格+低业绩+低估值”的至暗时刻，目前已在周期底部：

从价格方面来看，受全球宏观经济增速下行及新一轮产能扩张周期影响，大宗化工品价格自19年起持续下行，并在2020年初受疫情影响，国际原油与大宗化工品价格再度暴跌。进入5月，国内疫情影响基本消退，原油价格底部回升，国内大宗品价格先后出现恢复，中国化工产品价格指数（CCPI）逐步提升，但截至9月初仍为2016年以来底部，提升空间充裕。细分产品价格方面，2020年上半年石油化工、化纤和聚氨酯板块受影响最大，无机化工、有机化工和和化肥农药板块受影响最小。9月以来在金九银十、飓风、不可抗力等因素影响下部分品种有涨价动力，涨价品种显著增多，聚氨酯、橡胶和石化板块延续高景气。价差方面，MDI、DMF、环氧丙烷、化纤等产品的价差同比增长较多，预计相关企业的盈利有明显改善。

图表 5：中国化工产品价格指数仍在底部区间

图表 6：化工行业细分板块PPI同比变化

图表 7：9月以来部分化工品种有涨价动力

数据来源：开源证券

从业绩来看，我国化工行业上市公司已经于Q2探底，Q2收入环比小幅下降，而利润大幅回暖。Q1受疫情影响，终端需求不振，叠加油价下行至低位，化工上市公司业绩同比减少138%。进入Q2，海外疫情持续蔓延且形势严峻，原油价格继续跌落至负值，全球经济动荡、净出口受阻，化工企业继续承压前行。但随着国内复工复产稳步展开，近8成化工行业上市公司业绩于2020年Q2好转或扭亏。

图表 8：2020年Q1、H1营业收入分别下滑17%、21%

数据来源：开源证券

图表 9：Q1业绩至暗时刻之后Q2有大幅回升

数据来源：开源证券

从估值来看，化工板块 PE为30.85倍，十年估值历史水位为62%，PB為2.34，十年估值历史水位为44%，处于中等位置。从行业比较来看，基础行业属于估值属于中上位置。

未来化工行业的投资逻辑主要基于两个方面：一是周期景气有望恢复。随着复工复产有序推进，周期板块现在处于景气低点逐步向上恢复的阶段，经济改善的预期也会带来投资者信心的提升。二是周期股估值处于相对低位，不能反映其常态下盈利能力，龙头公司存在较大的估值修复的机会。

从需求端来看，化工作为中游行业，下游需求覆盖衣食住行等领域，国内外或将呈现不同程度的复苏。从国内市场来看，一是在国家财政等支持下，基建等领域需求有望持续增长。二是地产、家电等市场有望触底回暖。房地产销售持续回暖，前三季度商品房销售面积下降1.8%，但降幅比上半年收窄6.6%，销售额同比增长3.7%。汽车的行业景气度也在回升，乘用车市场在9月零售达到191.0万辆。同比增长了7.3%，实现了今年的单月最高销量。今年1-9月的累积销量达1292.5万辆，累计同比跌幅更是从上半年的22.5%收窄至12.5%。在金九银十的推动下不排除出现需求超预期而带来的化工部分产品涨价的情况。另一方面，半导体、航空航天、军工等领域关键材料的自主化日益关键，相关领域的优秀企业迎来发展良机。海外市场来看，海外疫情呈现好转迹象，下半年出口需求值得期待。国内化工品出口占比较大的细分行业比如化纤领域的粘胶长丝、PET等，磷化工行业的磷酸二氢钾、磷酸等，化肥领域的硫酸铵和磷酸二铵等，以及钛白粉、聚氨酯、分散染料这些行业，下半年如果海外需求逐渐恢复，需求增速也会有较大提升，这些重点细分领域需求值得重点关注。

从供给端来看，产能持续向优质龙头集中。2018年开始的化工行业新一轮资本开支已经出现明显的同比下降。2020 年 1-9月份化学原料及化学制品制造业固定资产投资完成额累计同比下降8.8%，虽然有所回升，但行业投资扩产意愿很低。但上市公司一季报显示部分优势企业仍在扩产，中国石化、恒力石化、荣盛石化、万华化学和广汇能源等龙头在建工程较高，合计占比达到67%。受到园区、环保、安监、资金等各方面影响，行业以及未来扩产更多集中于优势龙头企业。中长期来看，行业集中度持续提升，未来龙头企业将获得更多市场份额与更高盈利水平。

从成本端来看，油价暴跌之后开始震荡回升，年底有望回升至成本中枢水平。9月以来随着市场对于经济复苏所带来的油价需求恢复乐观预期发酵，油价稳步上升。供给端，受飓风影响，墨西哥湾的原油产量减少84%。OPEC+9月减产执行率为102%，且伊拉克作出新的减产承诺，为原油价格提供一定支撑。美国方面库存数据持续下降，8月底原油库存减少468.90万桶，降至4月份以来的最低水平。需求疲软是现阶段影响油价运行的核心矛盾。9月OPEC预计2020年全球油品需求下滑950万桶/日，较上月下调40万桶。但随着疫情得到控制，需求可能会出现缓慢复苏，降幅收窄。后面供需双方大概率都将得到修复，油价逐步回归到理性水平。若油价反弹，短期内议价能力强的子行业盈利提升较为明显，比如 2009 年的化纤类企业、氯碱类企业，以及 2016 年的钛白粉行业。中下游行业毛利率更容易受到挤压，典型的如石油加工企业。

化工行业投资主线：传统白马景气度上行+政策落地带来业绩改善+新材料国产替代进程

化工行业主要投资主线可以分为传统和新材料两条主线，传统主线包括大化工品和精细化工品。大化工品中可以关注低估值的龙头白马企业估值修复和景气上行机会。精细化工品中可以关注赛道空间大，化工改革政策落地提升行业景气度的成长股。新材料主线中建议关注国产替代的优质子行业，如碳纤维、半导体材料、5G产业链等。

主线一：传统龙头白马扩产确定性强。基础设施REITs试点正式起步，逆周期调节下，传统房地产、基建持续发力，表现为传统行业需求持续恢复，油价随之回暖。传统房地产等基建复苏利好钛白粉行业龙头；油价复苏利好煤化工行业龙头；民营大炼化投产业绩确定性强。

主线二：精细化工品中部分赛道集中度提升，政策落地带来业绩改善。比如农药随着小企业的退出，行业龙头公司有较大的资本开支及多个投扩产计划，未来行业集中度将持续提升；维生素供给端格局优化；下半年限塑令逐步落地利好改性塑料行业；国六尾气标准开始实施尾气处理设备和材料受益。

主线三：疫情加速化工新材料国产替代进程。国内新基建高速发展，5G通讯和半导体新材料国产替代加速，疫情催化下化工产业链利润进一步下移，新材料行业迎来发展良机。可以关注的细分领域有：电子胶粘剂、LCP材料、光刻胶、电子特气、碳纤维、PTFE材料、湿电子化学品等等。

化工行业个股研选：15只个股机构投资逻辑全解析

基于以上投资主线，结合券商推荐（至少3家）和基金持仓（持有基金数量超过20只，持有基金公司数量超过10家），并综合考虑公司行业地位、业绩情况、发展前景等因素，精选出15只化工行业龙头股，供大家参考。

1、万华化学：全球第一大MDI生产制造商，聚氨酯、石化和新材料板块深度协同发力2、恩捷股份：全球隔膜龙头企业，凭借优质客户和横向并购稳固龙头地位3、新宙邦：全产业链布局的电解液龙头，积极发展高端精细氟化工多点开花4、扬农化工：综合性农药巨头优势显著，优嘉项目助力公司长期成长5、国瓷材料：国内陶瓷粉体龙头企业，稳步迈向世界级多元新材料平台6、珀莱雅：国货美妆龙头，多品牌多品类矩阵形成7、光威复材：军民两用碳纤维龙头，国产替代成长可期8、龙蟒佰利：国内钛白粉行业龙头，产业链一体化战略进一步推进9、当升科技：锂电正极材料龙头，海外客户拓展叠加新产能投放带来高速增长10、中国巨石：国内玻纤龙头企业，降本提价助力业绩复苏11、卫星石化：丙烯酸行业龙头，乙烷裂解项目投产将推动公司业绩大幅增长12、中材科技：中国新材料新能源优质平台，风电、玻纤、锂能三大业务齐头并进13、恒力石化：全产业链布局产能优势明显，500万吨PTA项目巩固龙头地位14、玲珑轮胎：国内效益最好的轮胎专业生产企业，有望跻身全球一线15、万润股份：显示材料龙头企业，受益国六政策沸石放量可期