对比茅五泸，解读高端酒存在的变数……

2012 年行业低谷时，高端白酒市场容量约为 3.75 万吨，预计其中 60%都为大众及商务消费， 2018 年高端白酒市场市场容量预计为 5.65 万吨，预计其中 80%都为大众及商务消费。茅台占据高端白酒市场份额的63%，五粮液26%，泸州老窖的国窖1573为6%，三家合占95%，典型的三寡头垄断格局，竞争格局优良。

各公司产品结构、价位区间

在价格策略上，茅台拥有绝对定价权，五粮液跟随茅台，泸州老窖跟随五粮液。其他白酒企业基本都是跟随三大龙头来定价，不会盲目提价，否则极可能失败，这是由行业地位来决定的。

1、茅台

公司产品分茅台酒和系列酒两类。茅台酒毛利率93.74%；系列酒毛利率71.05%，比2017年大幅提升8.3个百分点。系列酒毛利提升主要是因为产品提价，系列酒销售量比2017年还是略有0.43%的降幅。

副产品的营业利润也超越90%的A股上市公司了，并且也还有极强提价能力，可见茅台的品牌价值之强。在茅台产能受限的情形下，系列酒也略微给公司带来了一定的增长动力。

18 年茅台酒吨价上涨 16.3%至 201.72万元/吨。系列酒方面，公司对产品进行梳理，优化了王子、迎宾等产品品类并提高出厂价，全年系列酒销量29774吨(-0.43%)，与去年同期基本持平，吨价则大幅提升40.5%达到 27.13 万元/吨，毛利率提升8.3pct 至 71.05%。预计19年系列销量提升空间不大，公司仍将继续做产品梳理，提升系列酒的盈利能力。

茅台酒一直处于供不应求的状况，公司定的茅台酒出厂价969元，零售价1499元，这个价格是需要抢的，而且还很难抢到。茅台酒的市面零售价基本在1800元左右。因为普茅的热销，茅台推出的生肖酒也被消费者追捧，生肖酒的出厂价和零售价比普茅高，茅台的盈利能力更强了。现在茅台产多少，能卖多少，关键是产量能否跟上。

2、五粮液

2018年，五粮液“1+3”产品体系得到进一步确立和完善，市场竞争力得到进一步提升。公司对“普五”精益求精的包装升级按计划推进;开发了高端窖池系列产品，重塑高端白酒价值体系。

2018年，公司高价位酒销售收入301.9亿元，同比增长41.1%，占公司营业收入的75.2%，较上年提高4.5个百分点;中低价位酒收入75.6亿元，同比增长12.9%，占公司营业收入24.4%，较上年下降3.3个百分点。

3、泸州老窖

2015年6月30日，泸州老窖管理层换届，刘淼和林峰分别担任董事长和总经理。新管理层上任后迅速进行改革，提出五大单品战略，即强化由国窖1573、窖龄酒和泸州老窖(特曲、头曲和二曲)构成的3大品牌线，重点打造由国窖1573、窖龄酒、特曲、头曲和二曲构成的5大超级单品。

国窖1573主攻高端价格带，定位于“国”酒;中高端部分，窖龄酒公司的百年泸州老窖窖龄酒定位于“省”酒，泸州老窖特曲定位于“市”酒;低端市场则是博大公司管辖的泸州老窖头曲、二曲，分别定位于“镇”酒与“村”酒，整体来看，公司的五大单品基本覆盖了市场上的主流价位、主流市场及主流的核心消费者。

02、各公司近期战略

1、茅台

提升直营渠道比例。茅台目前采取的是扁平化“区域总经销+特约经销商+直营店”模式，截至2018年公司有3333家经销商，1407家直营店。18 年公司直销渠道收入 43.8 亿元，经销渠道收入 691.9 亿元，直销渠道占比 6%。

18 年末公司取消了约 400家茅台经销商(约占经销商总人数的 20%)的经销资格，回收 4000 吨茅台至直营渠道，预计 19 年直营渠道占比将达到 18%。

19年茅台计划销售3.1万吨，对比2018年增加3000吨，同比增长10.7%。其中经销商合同量不增不减，维持1.7万吨，增量3000吨投放以直销渠道为主。提升直营渠道比重有利于公司加大对终端售价的掌控权，削减经销商话语权，提升公司利润水平。

品牌聚焦。2018年集团公司全面停止包括茅台酒在内的各子公司定制、贴牌和未经审批产品业务，已停止定制酒、白金酒公司业务，预计未来公司品牌建设将更为聚焦。

2、五粮液

品牌缩减、稳价放量。近期五粮液大刀阔斧的砍掉了众多中低端系列品牌和贴牌品牌，意图梳理价格体系、重塑品牌凝聚力。品牌混乱一直是五粮液被诟病最多的地方，从近期管理层的行动上，可以看出这次改革的决心和力度很大，公司未来的品牌价值和经营效率会越来越好。

五粮液规划在2020年，有三万吨的高端五粮液投向市场，并且要恢复高端五粮液酒存储时间达到3年，然后再出厂，提升五粮液酒的品质。这个规划是好的，只有朝提升酒质和提高高端酒的产量这两件事去做，五粮液未来才会越做越大。

3、泸州老窖

泸州老窖这几年一直有两个口号：A.重回行业前三，把洋河赶下来。B.国窖1573营收100亿。

第二个目标实现难度不大，只需要高端酒产量跟上，品牌宣传好，国窖1573营收上100亿，没有问题。如果经济没有出现大的滑坡，预计2020年能完成国窖1573百亿目标。

第一个目标任重道远，需要很多事件配合，不只是做好自己就可以完成的，因为泸州老窖在进步，洋河也在进步。洋河的市场营销、公司管理是业内公认的优秀，其本身也是一家很好的公司，只是产品定位和高端酒产能受限，无法挑战茅台和五粮液。

泸州老窖想要追上洋河，需要提高高端酒的产量、和五粮液一样聚焦品牌，砍掉乱七八糟的低端酒，提升品牌力。可喜的是，我们看到泸州老窖公司最近正在做这样的改变，公司也在变得越来越优秀。

03、各公司优势对比

1、茅台优势

强大的品牌号召力。品牌是无形资产的重要方面， 通过影响消费者和经销商的黏性，进而传导到企业的盈利上。

一方面，对消费品而言，品牌的知名度、美誉度，品牌在多大范围内、多长时间里占领消费者心智，很大程度上决定了消费者及潜在客户的购买行为及复购率，进而影响到企业的营收和利润。

如所有的消费品一样，建立品牌认知，才是最具挑战的门槛。这个门槛，是由不可复制的机会成本(先发优势、历史沉淀)、持续的资金投入(品牌形象、消费心智)、规模优势(市场纵深、渠道体系)这三者共同构成、彼此促进的结果。这其中，最难的是机会成本，就在于时间的不可逆转性、历史的不可复制性。

全国规模以上白酒企业大数在 1500 家左右， 其中有资格跻身高端酒行列的、 特别是成为顶级白酒典范的，屈指可数。高端酒必须经历时间的洗礼，是大众消费者用长期购买行为投票选出来的，属历史赋能。

高端酒对白酒品质有很高的要求，与之相关联的是特定自然环境、特定酿造工艺，消费者饮用后无不适反应，历史上无瑕疵、无负面事件。某种程度上， 因其生产条件的苛刻，高端酒带有一定的稀缺性，物以稀为贵更使得其具有“面子酒” 的特征，具备较强的定价权和溢价能力。

另一方面，品牌对渠道也有很强的吸引力和黏性。随着市场竞争的深入，经销商层面也呈现出“极化” 现象，区域大商掌握着越来越多的动销资源和终端影响力。出于自身利益考量，在同等条件下，经销商往往青睐那些知名度高、货品周转快、渠道利润率高的品类、品牌。这进一步增强了销售端对品牌的黏性，提升了消费者的可及性和购买概率，形成有利于强品牌的正反馈。

酿酒工艺复杂、酿造稀缺。在地域上，能够酿造酱香型茅台酒的产地只有7.5平方公里;在工艺上，从原料到出厂至少需要5年时间，需要30多道工序160多个工艺环节。离开茅台镇地理环境、水源、包括空气里的微生物，酿不出一样的茅台酒。受当地自然环境限制，茅台酒不能大规模扩产，因而相对于浓香型白酒(整体)而言更为稀缺。

行业最强定价权。这一点要从供求关系的角度去思考，茅台当今处于供不应求的状态，品牌号召力在白酒行业也最强，就可以一直涨价，而茅台的定价权现在已不能从微观的层面来看，而更多的应从宏观层面来看，只要百姓的收入高了，精神需求持续在，那么茅台就可以做到持续提价且提价后价升量增的强势定价权。行业内其他白酒企业的定价都是跟随茅台的。

投资属性。茅台酒越陈越香，而且高年份酒稀少，拥有很高的投资价值。随着年份增加，茅台酒不断升值，年增值率在10%左右。2000年的飞天茅台价格高达11800元，是当时出厂价的64倍。11年时，一瓶1992年生产的汉帝茅台拍出了890万的天价。

2、五粮液优势

浓香型酒工艺是最强护城河，它对酒窖的年份要求很高，没有高年份酒窖几乎酿不出高端酒，而且酒窖年份越久出酒率越高，品质也越好，这是高端酒最大的壁垒。

白酒第二品牌、浓香型白酒最大品牌。

浓香型白酒最大产能，达到2-3万吨，是第二名泸州老窖的近3倍。

时间对五粮液有利，随着时间的流逝，五粮液旗下的酒窖时间就越老，出厂的高端酒比例就会得到提升。现在高端酒的出酒率10-15%，未来有可能达到25%，这样在不提高产量的情况下，高端的五粮液基酒就增加了一倍了，系列酒产量也会减少。这对五粮液的品牌价值和公司运营来说是有益的。

受益于茅台供需缺口。在茅台供需矛盾短期无法缓解的背景下，五粮液有望承接部分茅台未能覆盖的高端白酒需求。由于茅台酒不可能无限扩产，当前茅台酒的需求缺口会在一段时间内持续。假设未来茅台需求量每年以 10%左右的复合增速增长，则 2018、 2019、 2020 年终端真实需求在 3.38万吨、 3.71 万吨和 4.09 万吨。

以 2013-2017 年茅台基酒产量，按照 85%的折算比例来测算茅台产量，预计 2018-2020 年茅台实际产量为 3.28、 3.01、3.04 万吨， 2018-2020 年的茅台供给缺口约为 961、 7004、 10501 吨。茅台未来 3 年供给缺口持续扩大，五粮液和泸州老窖有望承接茅台供给不足带来的高端白酒需求转移，市场份额可能会提升。

3、泸州老窖优势

极高的品牌价值。泸州老窖曾经是白酒龙头，拿了五届国家名酒，浓香酒鼻祖。国窖1573这样优质的酒，窖池都是百年以上的，甚至还有明朝的窖池酿出的酒，浓浓的历史，每一滴都是工艺和文化。

泸州老窖旗下拥有行业最多的百年窖池，1619口百年窖池，所有其他白酒企业加起来，也没有这么多，产能提升空间很大。

文章来源：全球多空对冲Investment策略（节选）

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