干货分享｜2018债券与资产证券化走向如何看，九位一线投行人亮观点

本报道图片/证券时报郑宇摄

4月20日，由证券时报主办的“2018债券&资产证券化融资创新论坛”在厦门举行。

圆桌议题

债券融资业务的挑战与出路

圆桌第一场：

嘉宾

尚理慧 中银国际证券董事总经理

邢峻 中山证券总裁助理

于春洪 平安证券总经理助理

李俭 财富证券投行委员会主任委员

话题一：怎么看今年公司债及企业债发行市场？各家是否存在“几百亿公司债项目批文拿手上，着急发却发不出去”的情况？

尚理慧：从2016年年底到今年第一季度，这一年半是从业13年左右经历过最凛冽的寒冬，但是今年一季度的情况比去年来看，发行比去年同期有所增长。

尚理慧 中银国际证券董事总经理

数据显示，今年一季度新批公司债5000多亿，但是实际发行的只有100多亿，说明很多发行人还在观望，利率水平还没有达到心目中的水平；而且投资人瞄准的都是3A级国企的债。但是今年下半年，债券供给端应该会上涨。从需求端来看，投资人还是有债券投资需求。今年下半年应该会有机会，市场会更好。寒冬都来了，春天还会远吗？

邢峻：之前的十几、二十几年，中国整个信用债市场一直往上增长，到了2016年信用债的发行规模达8.6万亿，从2016年4月份整个市场由牛转熊，2017年整个信用债规模是5.5万亿。在这个背景下， 2017年是2005年从业以来，最困难的一年多。但是按照传统的市场周期来看的话，熊市的时间一般是18到30个月。

今年的市场可能后续分化会更厉害，就是好的企业很容易拿到钱，企业或者投资人受到18个月熊市的调整，一方面受到资金压力的调整，另外一方面受到市场风险的影响，拿债的风格变得更加的保守，使得今年整个市场的分化变得更大大。今年总的看法会比去年好一些，整个市场的分化也显得更明显。

邢峻 中山证券总裁助理

于春洪：从规模角度，从投资者、发行人的力量都在持平的过程中。对今年的市场相对比较乐观一些，总的来说，市场有需求，发行人有需求，投资人有需求，经过一段时间，投资人资金有一些缓冲，最少有一个长期的安排，所以市场在慢慢的复苏，跟去年相比有20%左右的增长，债券市场肯定会越来越好。

李俭：今年是比较困难，也是复杂的一年，从数据上看，比去年同期的数据要好，企业债和公司债都上浮了20%，但确实分化很厉害，在整个政策导向方面，有数据显示，一到四月份交易所的主体的3A、2A以上发行的企业达到70%，企业债3A、2A都达到65%以上，整个市场分化非常厉害，因为一是政策导向，二是投资者的偏好也非常的明显，拿好的债券。今年跟2017年相比，可能不会有大的分化，但是结构上出现了大的振荡。

话题二：今年债券市场有几个值得关注的动向：一是新一轮兑付高峰的到来；二是不少地方政府在加速清理政府债务。现在监管的风向是谁家的项目出现问题就处罚谁。怎么看待这些问题？

于春洪：券商的手段相对比较少，因为没有银行监管账户，不知道流水往哪个方向走，另外发行人有很多各种各样的因素造成短期的流动性问题，所以非常关注。监管肯定大环境在降杠杆，金融降杠杆投资就少，政府压缩政府投资的子债，在借新还旧的基础上肯定有一些断点，而且现在中国的金融机构又高度的一致，投资偏好都高度的一致，有些地区他就是不会投，所以会出现一些问题，我们在高度观察。

于春洪 平安证券总经理助理

李俭：今年的风险业内共同的预期，第一就是违约的概率肯定比以前加大，从市场统计数据来看，现在两类企业受影响，就是政府的理性债务，平台类公司的风险，如何防范风险，一是积极的，在强监管的态势下拥抱政策；二是提早预防，现在每个月派人到企业去，了解企业的情况。第一，积极去面对，第二是做好主动作为，第三券商把能做的事情尽量做到。

李俭 财富证券投行委员会主任委员

刑峻：这确实存在一个两边的反差，在地方上的债务其实还挺多的。所以在这点上来说，对投行角度来说，这部分后续会有作为，会避免一些区域的项目差别。但是也有另外一个问题，就是存量怎么管理。客观来说，市场碰到的问题，我们现在也是一边观察，同时在主动的作为，在地方政府角度来说，做好各个管控，甚至是协助做兑付的问题。另外一个层面是很多的民营企业还是拿钱，特别是钱多的时候拿钱非常方便，所以市场风险很明显。投行要做的事情是把企业的真实情况完全的传达给市场，金融市场的健全和发展需要大家各司其职。

尚理慧：我们公司提前做了很多工作，比如做转手等等这些方面，一方面，应该说希望能够采取更积极的态度去应对，作为市场的参与者把一些可能的事情通过我们的扭转可以把风险降低。另外一个方面，政府平台确实需要去平台化，更多的是变成政府的国有资产型的公司，把优质的资产装到里面去，作为市场的中介机构应该更多的协助推广做这样的转型工作。所以建议采取更积极的态度，但是风险确实在向我们逼近。有问题要及时自沟通，通过综合的手段来解决风险的问题。

圆桌议题

2018资产证券化融资创新思路

圆桌第二场：

嘉宾

李耀光 渤海汇金资本市场部总经理

叶晓明 德邦证券结构金融部总经理

金威 华福证券创新业务部总经理

潘莹 国开证券业务创新部副总经理

张冀 长城证券投行结构化证券部总经理

李耀光：证券化已经不是我们以前的创新和小众的品种了，请各位嘉宾站在各自机构所擅长的相关角度上，简单回顾一下2017年，在资管新规这个大方向下，展望一下2018。

李耀光 渤海汇金资本市场部总经理

叶晓明：回顾2017年的资产证券化市场，资产轮动非常快。从管理人角度，如果要在这个市场上有更好的表现，就要踩准和把握市场轮动的节奏、政策导向；另外，管理人还需要足够支撑资产管理和资产服务的能力。ABS这一类产品发行后的持续管理比其他信用债更加复杂，需要的专业人员更多；最后，围绕市场价格竞争的现状，管理人和券商需要走特色化、差异化的经营路径，而不是整个市场资产或热点都去接触。

叶晓明 德邦证券结构金融部总经理

2017年德邦证券从消费金融切入，全年发行了将近3000亿规模的ABS，上半年明显感受到消费金融占据了市场主角的未知，德邦储架了1500亿规模。2017年9月开始，监管体系对市场化的消费金融公司在内的互联网金融的专项整治，对行业而言是相当规范化的管理，也确实给业务带来了一些阻碍。与此同时，可以看到供应链金融，包括绿色、扶贫、一带一路以及后面更火一点围绕供应链金融的新经济业态的企业，陆续都在交易所有非常好的表现。

金威：总结市场在2017年呈现量价提升的过程，这一高速增长在2018年还会持续下去。在市场活力方面，如发行市场、发行主体、区域、投资者机构等方面都出现了诸多创新，像债券ABS、REITs，包括消费金融、一带一路供应链等各类产品层出不穷。市场参与方面，我们看到证券化市场的发行机构和中介机构数量也增长比较多，呈现出多样化趋势，在一些专业领域出现了第三方资产服务商，与跟传统券商、银行为核心的专业服务机构，起到了很好的作用。

金威 华福证券创新业务部总经理

潘莹：2017年总结下来有两句话，一个是规范发展，一个是回归本源。个人总结2017年市场是越来越接近企业内升性的融资需求，回归结构化融资等技术本源的市场。

新规不断出台对我们管理人是一个挑战，资产证券化产品和债券最大的区别是，大概有50%的工作量是放在了对机构资产的监管，转变角色后存续期内如何规范管理这些资产，这对我们来说是很大的挑战。新规对我们最大的影响是要提升对自己需求，过去我们做这个产品的时候是看作是一个债务融资，现在要把它当成一个IPO一样，还要观察资产是不是健康运营，任何一个环节出现问题，这单做出来以后效果就会有非常大的折扣，所以新规对我们来讲需要加强炼内功。

潘莹 国开证券业务创新部副总经理

张冀：从个人从业来说，2015年、2016年从事资产证券化业务，当时聚焦在房地产行业，这个阶段比较艰难，但现在满世界都证券化，我们的风口来了，到了2018年基本上所有人都在资产证券化，给我的压力比较大。

去年整个地产行业证券化分为两大类产品，第一是是非信用类，第二是信用类，主要包括REITs，大概有700多个亿，信用类包括物业费、供应链，也是在700多个亿，供应链占大体，这些数据跟整个行业相比占比非常小。

张冀 长城证券投行结构化证券部总经理

ABS非常复杂，比如说要做高速公路的证券化，不是给公路局发一笔债就可以了，是要了解高速公路怎么运营、建设、管理，做每一个产品都需要对这个行业有很深入的了解。对于税收也是这样，证券化是一个很好的专业化经营的行业，这是我们为何坚持的原因。

李耀光：站在不同的角度每个人选择一类资产证券化，如果在投一家证券化或者做证券化的时候最可能出风险的地方在哪？

叶晓明：从我的角度来说，消费金融资产是最适合资产证券化的资产。所以我们这个初心不会改，依然会围绕着消费金融ABS去深耕。个人认为，整个ABS是一条链条，有自己的微笑曲线，在ABS的发行端是处于一个价格竞争的状况，ABS的前端和后端我们做一些劣后的资金投资，未来会是这个行业新的增长点。

消费金融ABS哪一个环节最容易出风险？2017年下半年以来，监管的趋严包括监管逻辑、监管思路，还有杠杆限制更加严格。一系列政策的出台，很多消费金融公司、普惠金融公司2018年出现了流动性问题，导致资产收缩、不良率的上升等很多问题都涌现出来。

大家在做消费金融ABS的时候更多去关注交易结构，关注管理人的存续期管理能力。我们现在开发了专门的系统，其中一套系统是我们要求做的消费金融的ABS跟企业系统对接，会安排专人跟踪资产包在存续里的所有表现，而且会在整个系统里设置发起，一旦有发起我会跟原始权利人循环购买这个资产的调整，会告诉他接下来怎么做。

潘莹：我们关注的是以下几个点：首先是政策性的业务，国家会有统一的安排，我们要关注政策上的合规性，保障房是不是在国家统一安排每年的保障房计划上，这个是我们第一个要看的；第二个我们要看房屋建设，是否合规，证照齐不齐全；第三我们会去现场看一下，拿到安置价格还有安置计划，看现金有多少，安置价格是否合理，如果这个安置户没有能力去购买这个安置房，我们就去看能不能变现。有政策性安置的需求，所以应该有统一的安置部门按照既定的价格来购买，这就决定了资产本身的安全；第四，关注安置方本身是否有这样一个能力进行安置，比如我们要做财务报表的分析。

张冀：对投资人来说，投资风险是什么？投资人要问问自己投的是什么。我认为是两个方面，第一个投资是收，第二个投资是购。投资人的收益是什么要求。从2017年下半年以来，我觉得投资主体有非常大的变化，包括信用债、ABS、银行还是一直在投。从收益的角度，每一个投资者要知道你收益的需求，区间才可以去做好投资，很多投资人是跟投，哪个银行去领投，他们就去看收益的比例，如果收益大就去投。每一个投资对不同收益要求的投资人，风险不是一概而论的，对投资人来说，首先你要搞清楚你的目标收益，才能知道风险，如果你想投无风险的，那你的收益很高了。

我个人来说，在我的选择来说很简单，客户最重要，客户选择是非常重要的。对客户的了解是识别风险的第一要务，一定要选择自己了解、安全的、好的交易对手和客户，这个是对我们控制风险最重要的。当然，资产可能在以后的证券化真正到来的一天会最重要，现在对我个人来说还是第二位。

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