皮海洲：将先行赔付基金改为股份回购基金

自从欣泰电气拉开欺诈发行强制退市序幕以来，作为保护投资者利益的一项举措，先行赔付就受到市场的高度关注。也正因如此，8月26日证监会新闻发言人张晓军关于先行赔付的最新表态尤其令人瞩目关注。

张晓军称，目前行业自律组织正在制定关于先行赔付的相关指导性文件，旨在对赔付对象范围、赔付标准、赔付工作方案、赔付工作程序等内容做出行业指导性建议。相关指导性文件的制定将在广泛听取市场各方意见建议的基础上形成，欢迎各方积极献言献策。正是基于张晓军表态“欢迎各方积极献言献策”，所以本人建言将先行赔付基金改为股份回购基金。

A股市场的先行赔付做法起源于万福生科案。但万福生科案的先行赔付做法并不适合于欣泰电气案。毕竟时代在变化，管理层对欺诈发行公司的处罚也在发生变化，如此一来，照搬万福生科案的先行赔付做法自然也就存在很大的问题。

很明显的一个事实就是，万福生科并不存在强制退市问题，所以不存在强制退市带给投资者的损失，而欣泰电气是要被强制退市的，这就存在强制退市带来的损失赔偿问题。换一句话说，万福生科案的先行赔付只是赔偿了欺诈发行带给投资者的损失，这是符合万福生科的实际情况的。但欣泰电气一案中，因为欺诈发行造成的强制退市带给投资者的损失，却不在万福生科式的先行赔付所考虑的范围之列，但却是欣泰电气案在进行先行赔付时所必须考虑的问题。如果仍然沿用万福生科式的先行赔付，这就意味着欣泰电气因为欺诈发行而造成的强制退市带给投资者的损失并没有得到赔偿。这种做法显然是不合适的。

而从目前市场所流传的兴业证券有关欣泰电气案的先行赔付之规定来看，作为欣泰电气保荐机构兴业证券的先行赔付明显存在两大短板。一是最大多数的投资者将得不到赔偿。虽然兴业证券设立的是5.5亿元规模的先行赔付基金，但最终能赔给投资者的金额却非常有限。因为根据兴业证券对赔付对象的界定，从揭露日(2015年7月14日)或更正日(2015年11 月 27 日或12月10日)起，随后买入欣泰电气股票的投资者都得不到赔偿。而由于A股市场的高度投机性，股票高换手率，因此，如果按揭露日算起，目前还持有揭露日之前买进股票的投资者实在是寥寥无几了。这意味着最大多数投资者将得不到赔偿。

二是即便仍然还持有揭露日之前买进欣泰电气股票的投资者，其损失的计算也是一个问题。因为欣泰电气终将被强制退市，而且欣泰电气也不能重新上市，其退市后的股价是清零还是不清零，也很难确定。如此一来，最后如何确定投资者的损失是多少呢？

而这种做法也存在两大问题。一是因为强制退市带来的损失谁来赔偿的问题。面对强制退市，即便是揭露日之后买进股票的投资者，他们同样面临着强制退市带来的损失，他们也应该在获赔对象范围。二是A股停复牌制度不合理的问题。如果是揭露日之后买进股票的投资者都得不到赔偿，那股市为什么不从揭露日开始就对相关公司的股票进行长期停牌呢？这不是有意要让投资者来充当冤大头吗？

正是基于先行赔付所面临的短板与存在的问题，本人建议，不妨将先行赔付基金改为股份回购基金，按揭露日前一交易日的收盘价回购所有公众股股东的持股，这样一切问题也就迎刃而解了。此举不仅有效保护了投资者的利益，而且也履行了股票发行上市时有关当事人的股份回购承诺，是一种守信的做法。当然，作为股份回购基金的组建不能由保荐机构唱独角戏，包括当初作出承诺的发行人、控股股东、董监高以及会计师事务所、律师事务所等，都应一并纳入其中。而且在股份回购基金规模不够的情况下，由投资者保护基金垫付，并最终通过追究当事人的责任来收回垫付款项，而不能任由有关当事人一句“没有回购能力”就可以不了了之。

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