黎明之前 国际油价仍将刀锋起舞

（原标题：黎明之前，国际油价仍将刀锋起舞）

吴秀波搭档林永健联袂出演的谍战片《黎明之前》，剧情跌宕起伏，反转不断，堪称经典。而从4月2日~12日的十天内，国际原油市场围绕减产上演了“黎明之前”式的博弈， 9日的欧佩克+初步减产意向、10日的G20（二十国集团）能源部长会议将这场大戏推向高潮，12日欧佩克+正式减产协议的达成则画上了一个不太圆满的句号。

如果说3月6日俄沙价格战最大的直接输家是美国，美股和全球流动性危机让全球都成为间接输家，那么这次深层博弈的上半场欧佩克+会议和下半场G20能源部长会议，美国都是最大的输家，但油价继续暴跌，让全球也再次成为间接输家！

上半场：为何历史性减产反而继续暴跌？

北京时间4月2日22:35，美国总统特朗普发推特称，沙特和俄罗斯已经达成协议，估计会大减产1000万~1500万桶，油价爆拉40%。但随后两国纷纷出来辟谣，但美国WTI 5月原油期货、布伦特6月原油期货单日涨幅分别达到24.67%和21.02%，均创史上最大单日百分比涨幅。三天的暴涨致使国际油价创下了历史最大周涨幅，真可谓“一顿分析猛如虎，涨跌全靠特朗普”。

北京时间4月9日晚10点，包括美国、俄罗斯、沙特在内的多个产油国就减产协议事宜进行谈判，继续上演“黎明之前”式的谍战，国际油价随着纷繁复杂的“谍报”继续“刀锋起舞”，国际媒体分别声称会议“将讨论”减产2000万桶、欧佩克+国家正在讨论共1700万桶/天的减产配额，三大油价出现了大幅飙升、大幅回落、小幅反弹的巨震，在10日早上发布初步减产意向后，国际油价迅速暴跌。大家肯定更迷惑了，为何达成了史无前例的大减产，国际油价反而暴跌？

从欧佩克+会议初步意向剖析，笔者认为未来国际原油市场或将出现反弹幅度低、震荡幅度大的趋势，短期内存在继续下跌空间。

一是衰退程度深，从减产协议的时间维度看，2020年5月~2022年4月两年跨度，足以看出全球原油需求将长期萎靡不振。无论经济学家如何争论，实业界真真切切地感受和应对困境的决心可以反映实体经济的萧条程度，对全球经济的信心十分脆弱，这是国际社会对全球经济衰退趋于长期萧条的一个最直接的体现和表征。

二是反弹高度低，从减产协议的幅度来看，本次协议虽然已经是历史最大减产规模，但仍未达到市场预期，这将制约国际油价后续的反弹高度。欧佩克预计全球原油需求在4月下滑2000万桶/天，2020年5~6月最大减产幅度仅为1000万桶/天，全球原油供需失衡仍将无法根除。

更为悲观的是，所谓的1000万桶减产协议，是严重注水的减产幅度。一改3月6日的针锋相对，本次沙特和俄罗斯很默契，赞同以4月份增产后的产量1100万桶/天减产23%至850万桶/天，而3月份两国产量仅为1000万桶/天。

三方博弈原本是均衡的，但是当看到3月30~4月5日美国石油钻井数量从562口大幅被动下滑至504口，比今年1月的673口大幅下滑25%，整体石油消费下降了17.1%，其中汽油下降了近30%，俄沙两国则打起了太极，共同承诺减产23%，但真实减产仅15%，美国是“哑巴吃黄连，有苦说不出”。但是资本市场投资者还是会用脚投票，这也是协议达成后油价大幅跳水的关键原因，后续也会制约国际油价的反弹高度。

三是震荡幅度大，从减产协议的正式执行时间看，距离2020年5月开始正式减产还有20天，4月中下旬全球原油库存必将快速累积，库容将面临极限考验，油价或继续大幅震荡。估计全球有将近10亿桶原油库存冗余，尤其是全球一半的可用库容原油在美国，空间上分布极不均匀。但是我们也要发现危中之机，这20天是诸多机构开始低吸高抛、增强原油资产配置的重要阶段。预计5月开始国际油价或将震荡上扬至30~40美元/桶区间，毕竟减产比不减产更好。

下半场：为何半路杀出个“墨西哥”？

美国特朗普、俄罗斯总统普京和沙特王储小萨勒曼都是狠角色，都深谙“谈判的艺术”，4月9日减产程度的谈判十分艰难，没想到半路杀出个“墨西哥”，接过了沙特手中的衣钵，对减产协议持否定态度，而10日的 G20能源部长会议自然成了博弈的下半场。

国际原油市场可谓三分天下，第一梯队是以沙特为首的欧佩克，第二梯队是俄罗斯、伊朗和委内瑞拉的“反美别动队”，第三梯队是以美国为首的“北美三剑客”，然而墨西哥小弟居然跳出来反对。

上半场墨西哥是目前唯一不同意这项协议的国家，而下半场G20能源部长会议上，欧盟加入了墨西哥的反对阵营，G20原油协议一度被搁置。

上周，美国初次申请失业金人数攀升至660万的历史新高，三周初次申请失业金人数达到惊人的1600万。在此背景下，4月9日美联储又宣布了总规模高达2.3万亿美元的一篮子信贷支持的政策举措，以应对疫情对于企业现金流和整体经济的冲击。

全球的目光聚焦在墨西哥和美国身上。各国政要开始轮番施压，小萨勒曼、普京、加拿大总理特鲁多、沙特能源大臣、印度石油部长、俄罗斯能源部长都非常焦急。

特朗普终于成为全球原油市场的救世主，也是美国自己的救世主。于是乎，特朗普大手一挥，承诺将为墨西哥完成30万桶减产额度，最终推动G20达成共识。

2018年12月才就任墨西哥总统的洛佩斯终于缓了口气。2019年刚刚提出计划5年内把墨西哥原油产量提升45%，以提振陷入衰退状态的国有石油工业，2020年就惨遭打脸。之前他叫苦墨西哥已经连续减产14年，2020年只同意在5至6月间将日均原油产量削减10万桶，减至日均168.6万桶。

值得关注的是，G20能源部长没有达成一个明确的减产目标，没有硬约束，只是被动减产。美国能源部长丹·布鲁耶特在会上仅表示，2020年底前美国原油产量将下降约200万桶/日，并未明确对原油减产做出承诺。根据历史经验看，需求大幅萎缩将会迫使非欧佩克+国家被动减产，2016年就出现了5%~7%的减产幅度，但毫无纪律性可言，也是欧佩克+国家的心头大恨。

在此利好下，沙特主持召开的欧佩克+紧急视频会议趁热打铁，于北京时间4月13日凌晨正式达成了欧佩克+机制成立以来最大规模减产协议。与会各国同意将墨西哥的减产份额降至每日10万桶，美国将代表墨西哥削减30万桶/日，因此与10日初步意向的不同之处，就是三个阶段总减产数量下降30万桶/日、30万桶/日和20万桶/日，其中沙特和俄罗斯两国的减产以每日1100万桶为基准，而其他国家的减产则以各自2018年10月的产量为基准。减产协议将在2022年4月30日到期，但将在2021年12月评估该减产协议的延长问题。

黎明之前：原油供给新秩序能否重塑？

悬在全球原油市场上空的达摩克利斯之剑，终于避免了最致命的补刀。2020年二季度原油供求失衡主因并不是产油国减产协议不给力，而是疫情持续大幅抑制需求，且进入消费淡季，再加上库容日趋紧张，油价萎靡不振是必然趋势。

2014年美国页岩油革命至今，从2014年欧佩克大放水试图淹没美国页岩油厂商，到2016年欧佩克+机制成立、大幅减产对抗页岩油产量激增对于油价的打压，欧佩克与美国页岩油你死我活的争斗经历了“七年之痒”，两个巨人都无法将对方KO。在超低油价、不确定性极大的背景下，本次欧佩克+引领的全球原油供应新秩序，是否能维持两年？

历史上看，欧佩克+减产协议通常在初期三个月之内具有产量约束力，而随着油价逐渐回升，部分国家倾向于增加产量，并最终导致减产协议破裂。2017年1月1日，欧佩克+达成的180万桶/天的减产协议正式生效，初期减产纪律基本维持在100%，但俄罗斯减产纪律较差，仅完成减产配额的30%。这也是沙特3月6日与俄罗斯闹掰的重要原因。

估计在全球经济迎来战胜疫情的黎明之前，全球原油供应新秩序的重塑，需要铁一般的执行纪律，否则这种囚徒困境难以达到均衡状态，而国际油价仍将继续在刀锋上翩翩起舞。

（作者系经济学博士，供职于中国工商银行，本文仅代表个人观点）