外研院张正阳：解析日元汇率和日本央行货币政策

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张正阳（中国外汇投资研究院金融分析师）

60s要点速读：

1、目前引发这一轮日元资产波动加剧主要源于便是日本央行对于货币政策的放宽，预计维持宽松政策仍在短期难有好转，围绕于货币政策环境发生变化也仍难将在短期出现。

2、日本央行持续的货币政策宽松是日元资产频繁发生意外并冲击市场健全性而造成损害的根源，未来如若日本央行微调或优化货币政策可能是日元资产逆转不良的核心。

3、虽然目前政府仍然存在持续干预日元贬值的可能，但是即使日本央行再次介入，但相对于目前紧缩正进的其他资产仍无优势，市场对于美元及其他资产的抛售也压力重重。

正文：

随着目前越来越多的国家以及经济体迈入紧缩行列，作为货币政策异类的日本央行以及日元汇率便成为市场争先热议的话题，一直以来，日本央行始终将维持宽松的货币政策设定为首要目标，以支持日本经济，虽然目前日本经济仍在从疫情中呈复苏迹象，但通货膨胀、以及成本问题的高涨还是使得经济恢复速度尚未稳定。

而近日较为热议的论点则在于日本债券市场，新发行10年国债的交易者间交易连续6日、7日未能成立。连续3个交易日未成立买卖，这也是1999年3月新发10年期商品成为指标商品以来首次。梳理一个概念，日本长期利率是以新发行10年国债的交易者间交易产生的收益率，也就是说，日本长期利率在3天内并未显示有交易迹象。

那么为什么新债券的交易在市场中失去吸引力，并无交易迹象存在？原因则多在于日本央行采取了所谓的收益率曲线控制政策，将长期利率控制在0%。具体而言，以长期利率的正负0.25%来抑制。而日本央行以0.25%的价格无限制地购买最新发行的10年国债三种证券。不过，随着欧美以及其他国家长期利率的持续上升，日本国债收益率的压力也在逐渐加大，超长期国债收益率主体上行，这也导致除10年期国债以外的国债收益均已超过0.25%。

因此，10年期国债现行价格即收益率收益率低、和价格高的劣势便被无限放大。由此，当以0.25%左右的买家将资产撤离时，卖方即使不向日本相互证券出售，也可以通过日本银行的指示价交易出售。因而所谓的消失虽并不存在，但资产吸引力的急速降温确是不争的事实。这也表明日本国债收益率结构异常扭曲。日本央行的被迫压制也就造成了日本债券流动性的紧缩，由此，日本债券市场流动性压力指数也达到了2011年以来的高位。

而相关关联资产价格日元而言，表现也并不容乐观，日元目前贬至147日元水平已远超9月22日央行干预介入前设定的145日元目标，这也是近22年来的最低水平。虽然目前政府仍然存在持续干预日元贬值的可能，但是即使日本央行再次介入，但相对于目前紧缩正进的其他资产仍无优势，市场对于美元及其他资产的抛售也压力重重，这也导致日本央行若再次介入将面临的局限性与风险性。

加之，重复干预也将使得央行面对投机压力的效果变小。即在日元贬值推进时，不是设置卖日元，而是在日元的贬值加速时买日元的逆张干预，这也将成为海外投机资本逐利加剧对日元的抛售，因而在政策不变的当前，日元下跌的外力阻止效果或都将是短暂的。

综上所述，目前引发这一轮日元资产波动加剧主要源于便是日本央行对于货币政策的放宽，预计维持宽松政策仍在短期难有好转，围绕于货币政策环境发生变化也仍难将在短期出现，外部紧缩持续，利差效应始终是日元弱势的导火索。由此，日本央行持续的货币政策宽松是日元资产频繁发生意外并冲击市场健全性而造成损害的根源，未来如若日本央行微调或优化货币政策可能是日元资产逆转不良的核心。

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