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10000字长文!高善文最新重磅发声:反弹未结束!

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(原标题:全文 | 刚刚,高善文用大国增长逻辑讲透宏观:长期维持较高经济增长的环境,才能涌现生生不息的公司,而后者正是奠定市场繁荣的基石)

来源: 资识公众号

精彩观点:

1, 这一轮下跌最显著的特点是,在流动性层面上没有出现广泛的和明显的紧缩。投资者所反映的对未来基本面因素的悲观预期,放在估值的角度来看,是非常罕见的。

如果把流动性因素剔除掉,现在的估值水平放在历史上,处在最为极端的水平。

2. 市场仍然处在一个比较正常的、由估值修复和基本面因素改善所推动的正常反弹进程之中。从交易面、基本面等等的情况来看,这样的反弹还会继续维持较长的一段时间。

3. 在2021年,中国的人均收入水平与世界银行的门槛值只差4%。我们可以完全有把握说,在不太远的将来,中国跨过世界银行的高收入门槛,正式成为高收入国家,应该没有什么悬念。

到2035年我们达到中等发达国家的区间,是完全有可能的。

4. 从长期来看,中国完全有可能像东亚其他国家表现的那样,在跨过高收入国家门槛以后,继续实现较好的经济增长。

但是从历史经验来看,这一结果不是跨过高收入门槛以后就一定能实现的,也不是说站在现在,不做任何工作就一定能实现的,它需要我们长期继续以经济建设为中心,继续不断的去加强社会主义法制建设,不断补齐制度的短板。

5. 从现在去展望更长期的将来,一个长期维持较高经济增长的宏观环境,对不断涌现出的很多新的公司、对这些公司的长期增长毫无疑问是非常重要的,而后者奠定了股票市场长期繁荣和长期走牛的重要基石。

以上,是安信证券首席经济学家高善文博士今天(6月28日)在安信证券策略会上,分享的最新观点。

高善文认为,经过开年4个月的下跌,市场估值已经到了一个极端水平,未来反弹还将继续维持较长时间。

他强调,这场下跌,一个不可忽视的因素是,市场对长期经济增长前景的确定性产生了一定的忧虑。

面对这种担忧,高善文从中国将很快跨过高收入门槛这一角度出发,结合那些曾经跨过高收入国家门槛的经济体发展历史,详细拆解了中国长期经济增长走势。

他认为,只要中国继续坚持以经济建设为中心,不断补齐制度短板、增强社会主义法制建设,完全可能在跨过高收入国家门槛以后,继续实现较好的经济增长。

聪明投资者整理了演讲全文,分享给大家。

今天的讨论分成两个部分:第一个部分,简要讨论一下对当前市场情况的基本理解和判断;第二部分,讨论面向2035年,中国在走向中等发达国家的路途上,可能面临的一些困难挑战和前景。

首先我们进入第一部分的讨论。

市场估值处在历史上最极端的水平,反弹还将持续较长时间

今年年初以来一直到4月底,由于一系列内外因素的影响,A股市场出现了超预期的、单边的、幅度非常大的下跌,站在今年年初的角度,大部分机构和投资人都无法充分预期这样的下跌。

回头来看,不管是房地产市场的调控,还是疫情再次出现变数,还是俄乌战争,以及其他一些深层次的因素,都影响和牵动了今年头4个月市场的巨幅下跌。

但是到今年4月底和5月初的时候,从很多情况来看,A股市场已经下跌到一个极致的水平。

所谓极致的水平可以从三个方面来理解。

第一个方面,从广泛的估值指标来看, A股市场的估值已经下跌到历史上极其低的水平.

高善文:长期维持较高经济增长的环境,才能涌现生生不息的公司,而后者正是奠定市场繁荣的基石

就像我们在这张表上所能看到的那样,如果用市盈率来估值, A股市场绝大部分指数都已经跌到了最后一个象限,最低的25%分位附近,甚至要更低。

如果用市净率来估值,绝大多数的板块,市净率估值的历史分位都在10%以内。

从大多数指标来看, A股市场已经跌到了一个极其罕见的、非常低的水平。

第二个特征,在4月底到5月10号这段时间,从交易层面上来观察,A股市场对一系列的利空因素已经完全钝化,市场对于一些明显的超预期利空因素,已经完全没有再作出反应。

第三个,把这一轮市场的下跌放在历史上同样大幅下跌的背景下来看,这一轮下跌最显著的特点是,在流动性层面上没有出现广泛的和明显的紧缩。

我们甚至可以说,年初以来流动性环境基本稳定,可能还有一些小幅放松。

所有市场大幅度的下跌,背后都有投资者对未来的增长前景、盈利等等相对比较悲观的预期。它在大多数时候都反映了悲观的预期与非常紧的流动性环境交互作用的结果。

但是在今年头4个月的下跌之中,流动性紧缩因素是可以排除的。

换个角度来讲,理论上,如果把历史上市场下跌之中由流动性紧缩所带来的影响剔除掉,这轮市场下跌,投资者所反映的对未来基本面因素的悲观预期,放在估值的角度来看,是非常罕见的。

如果把流动性因素剔除掉,现在的估值水平放在历史上,一定处在最为极端的水平。

但是就像众所周知的那样,在今年5月初,如此极低的估值水平已经完全吸收了基本面上已经发生的和可以预期的一系列利空因素,甚至对于这些利空因素有一些过度的消化。

在这样的条件下,市场开始出现了明显反弹,我们在5月中旬已经可以明确做出这样的结论。

在市场反弹的过程之中,一些基本面因素逐步出现了一些好转,一方面市场完全吸收和过度吸收了前期的负面因素和对未来一些负面因素的预期。

另外一方面,在市场由自身交易力量所推动的反弹的过程之中,一些基本面的因素开始逐步好转。

比如说疫情形势开始逐步得到控制,再比如说在5月份以来,从很多微观指标上来看,银行的放贷非常积极,流动性环境进一步得到改善,同时政府稳增长的政策有条不紊的发力,对前期一些政策的调整和修正,也都处在一个正常路径上。

在这样的条件下,市场出现了一个比较明显的反弹。

站在现在的角度来看,市场仍然处在一个比较正常的、由估值修复和基本面因素改善所推动的正常反弹进程之中。从交易面、基本面等等的情况来看,这样的反弹还会继续维持较长的一段时间。

全球绝大部分人口无法跨过高收入门槛

但是同样毋庸讳言的一个重要问题,反思今年1~4月份市场的大幅度下跌,除了很多众所周知的短期因素影响之外,一个不可忽视的因素是市场对长期经济增长前景的确定性产生了一定的忧虑。

在这样的背景下,我们有必要进一步评估中国经济的长期增长前景。

我们从中国很快跨过高收入门槛这一起点来讨论。

世界银行在1987年设定了一个门槛,并且认为跨过这个门槛以后,国家就被定义为高收入国家,在这个门槛以下,分别定义了中等收入国家和低收入国家等等。

1987年,这一门槛被设定在6000美金的水平,从那以后,这一门槛的水平基本上每年都在调整,但是调整的基本原则是剔除通货膨胀因素的影响。

具体来讲,主要是剔除世界上一些大的经济体以GDP平减指数为基准加权出来的通货膨胀水平。

换个角度来讲,如果完全剔除全球性的通货膨胀因素,这一标准在1987年以来是没有发生变化的,这是一个固定的标准。

现在的条件下,对大多数国家来讲,特别是对低收入国家来讲,在很长的时间里边,经济总是能够取得一定的成长。

表面上看,只要一个国家能够不断的增长,它迟早能够跨过高收入国家的门槛,但是实际情况并不是这样。

在全球217个经济体制中,到2020年的数据只有80个经济体被划入了高收入组,绝大多数经济体的收入仍然处在中等收入或者更低的水平。

尽管对于一个相对固定的收入门槛来讲,只要持续增长,迟早能够跨过这个门槛,但是迄今为止,绝大多数经济体无法做到这一点。

这张表上列的是,按照世界银行的标准,现在的高收入经济体的清单。

高善文:长期维持较高经济增长的环境,才能涌现生生不息的公司,而后者正是奠定市场繁荣的基石

217个经济体中,有80个经济体已经处在高收入组,所以看起来高收入经济体似乎也没有那么少见,它占到经济体数量差不多40%。

但是如果我们进一步去看一些细分数据,要更惊人一些。在世界银行的80个经济体之中,至少有27个经济体人口不足100万。

如果我们计算80个经济体的人口占全球人口的比重,这一比重只有15.7%。

处在高收入经济体分组之中的人口数量只占全球人口数量的15.7%,但是他们所生产的GDP却占到全球GDP的63.1%。

换句话来讲,现在全球差不多有85%的人口还生活在中等收入,或者比中等收入更低的水平。

从人口的角度来看,尽管世界银行设定了一个相对不高的固定门槛,但是绝大部分的全球人口,到现在为止仍然没法跨过这一门槛。

未来两三年,中国将跨过世界银行的高收入门槛

在过去几十年的时间里,对于全球经济格局来讲,最惊人的变化是中国经济极其高速的增长和人均收入水平的大幅度上升。

我们把数据修正到去年的数据,去年中国的人均收入以美元计算,已经达到12,550美金的水平,世界银行还没有公布2021年高收入国家门槛的修正值,但是我们使用相同的标准和方法,估计2021年世界银行的门槛值应该是13,083美金。

换句话来讲,在2021年,中国的人均收入水平与世界银行的门槛值只差4%。

我们可以完全有把握说,在不太远的将来,中国跨过世界银行的高收入门槛,正式成为高收入国家,应该没有什么悬念。

两年以前,我们曾经认为中国最晚在2022年有可能跨过这个门槛,因为去年差值只有4%,以美元的意义上来讲,中国只要能够实现超过4%的增长,就能够跨过这一门槛。

但是在2022年,内外经济环境出现了一些我们无法预期的冲击,对中国来讲,有疫情对短期经济增长的影响;从全球的角度来讲,因为美联储加息,美元汇率大幅度的升值,美元的指数从90多上升到现在差不多104,接近15%的升值。

除了中国之外,全球的主要经济体都出现了幅度非常大的通货膨胀,而中国的通货膨胀水平都相对来讲非常稳定,这意味着2022年这一门槛值向上修正的幅度会比较大。

一方面有美元很大升值的影响,更重要的有全球通货膨胀的影响,再加上人民币汇率在这一背景下的贬值和中国经济增长受到了疫情的冲击,以及中国的通货膨胀水平相对比较低等因素的影响,使得中国能否在2022年正式跨过这一门槛出现了一些变数。

我们此前曾经认为,在2022年这一问题应该是没有太大悬念的,但是由于我们刚才所讨论的这些因素的影响,在2022年能否实现这一点,还有一些变数。

尽管如此,在未来两三年之内,中国正式跨过这一门槛应该是没有悬念的。

中国完全有可能在2035年达到中等发达国家标准

在这样的条件下,我们政府包括市场参与者,把长期经济增长的展望放到了2035年,2035年,中国要成为中等发达国家。

中等发达国家是一个什么样的水平呢?

我们在这里也按照我们的理解做了一些数据的梳理,全球主要国际组织对于什么是发达国家没有统一的标准和定义,不同的国际组织具有不同的定义,这些定义的侧重点也非常不一样。

比如说OECD的侧重点,在一定程度上对价值观有一些强调;对于联合国来讲,它对于预期寿命、受教育年限等等有一些强调;对于国际货币基金组织来讲,出口的多样性、人均GDP等等都是重要的标准,但除此之外,他还考虑了一些其他的、没有明确介绍的标准。

在这样的背景下,我们就分别估计和计算了不同的国际组织所定义的发达国家,以及在这样的定义下,中等发达国家大概是一个什么样的样子?

高善文:长期维持较高经济增长的环境,才能涌现生生不息的公司,而后者正是奠定市场繁荣的基石

就像我们这张表上所介绍的一样,对世界银行的高收入国家的标准,因为考虑到在80个国家之中,有27个国家人口不足100万,所以我们集中在人口超过100万的53个经济体之中。

在这一标准下,对于53个高收入经济体而言,在这个分组之中,人均GDP的中位数是3.2万美金。

对于OECD来讲,它的发达经济体的个数有38个,人均GDP的中位数是4万美金。

联合国所定义的发达经济体有36个,人均GDP的中位数也是4万美金。

国际货币基金组织所定义的发达经济体有40个,人均GDP中位数是4.1万美金。

在大多数的分类下,如果你处在中等发达国家附近,人均GDP水平应该在4万美金附近,应该不明显低于3.2万美金。

这是基于现在的汇率和购买力,不考虑通货膨胀的影响,如果按照这样作为2035年的标准,基于现在1.25万美金的水平,在15年之内要达到这一水平,不是说完全不可能,但是难度是比较大的。

我们又计算了另外一个标准,这一标准是把发达经济体分成三类,分别在发达经济体内部分为高、中、低三个组,我们去计算自下而上的三分之一的分位数。

对于所有发达经济体而言,按照收入的高低排序,自下而上我们去计算三分之一的分位数,过了三分之一的分位数,我们就认为跨过了中等发达国家的门槛,进入了中等发达国家的序列。

以这样标准来看,大多数国际组织标准所计算出来的门槛值都在2.3万美金-2.5万美金,其中国际货币基金组织的标准要略微高一些,在3.2万美金。

所以合并这些因素来看,中国在2035年会跨过中等发达国家这一门槛值,正式进入中等发达国家的序列。

我们自己考虑的标准是人均GDP能够达到2.5万美金,那么人均GDP达到2.5万美金是一个什么样的水平?

2021年中国的人均收入大概是1.25万美金,差不多要在14年的时间里翻一番,简单来讲就是,我们平均的经济增速要达到5%,很多人觉得5%的经济增速是有可能实现的,但是也需要很多的努力。

但是我们要考虑的是,这里的计算是基于美元的价格,而从过去几十年的长期历史上来看,剔除通货膨胀以后人民币的实际有效汇率,在过去20多年的时间里一直处在升值的趋势。年度复合增速的升值速率大概在1.3%左右。

升值反映了竞争力的上升,反映了劳动生产效率的提高,反映了很多基本的因素的影响,如果我们在未来的增长中,能继续延续升值趋势,同时劳动工资的上升又没有快,劳动力市场比较有弹性,相对劳动工资的上升得到了比较好的控制。

如果继续以这样的标准来看,从现在到2035年,如果中国的人均GDP以本币计算能够达到4%的增速,再叠加1%或者略多一些汇率的升值,我们就能够完全达到这一标准。这是我们以前所考虑和设定的一些基本想法。

这一想法的另外一个背景,就是我们在历史上把中国的经济增长放在东亚经济体的长期增长背景下去看待,因为中国与日本、韩国和中国台湾,有非常相似的文化背景和历史传统。

比如这些地区整个储蓄率都非常的高,工作非常的勤奋,非常的重视教育,人力资本的积累非常的快,服从权威,遵守秩序。

所有这些特征都使得这些经济体在现代化的进程中,能在很长时间里维持非常惊人的增长速度。

这是我们在2019年的时候做的一个工作,我们当时的基本假设是把中国经济增长和追赶过程,理解为对东亚其他经济体现代化过程的一个重复。

基于这样的假设,我们对中国大陆的增长水平与它们的增长水平在历史的相似点上做了一定的对标。

做完对标以后,我们在相同的对标点上,对比了中国的经济增速与它们经济增速的平均值。

我们可以看到在过去20多年的时间里,中国的经济增速与东亚邻国的经济增速的长期均值是非常接近的,包括过去10年经济减速也是非常接近的。

完全基于这样的对照来看,中国的经济增速很可能在4.5%附近,向上最高可能到5%,向下有可能低于4%,应该在4.5%附近或者是略高一些的水平。

如果继续维持这样的增速,以及考虑汇率的升值,到2035年我们达到中等发达国家的区间,是完全有可能的。

尊重外界指出的两个事实

我们提出这样的预测结果以后,确实也有一些不同的批评意见,意见着重指出了两个方面的事实,这两个方面的事实在最近几年确实有一些表现,我们同意这两个方面的事实是存在的,并且都很重要。

第一个事实是说中国是一个巨型国家,有14亿的人口,就像我们刚才看到的一样,2020年全世界高收入国家占全球人口的比重大概只有15%、16%,但中国这一个国家的人口占全球人口的比重就超过了这一比例。

换句话来讲,中国进入高收入国家之一,单一的事实就会使得全球高收入国家的人口翻一番还不止。

超大型国家在和平快速崛起发展的后期所带来的重要的差别在于,它会对国际地缘政治格局产生深远的影响,对国际政治格局和秩序产生巨大的压力。

比如在中国台湾、韩国,甚至日本的崛起过程中,这一压力都不明显,或者远远没有这么突出。

尽管日本在80年代完成崛起以后,曾经爆发过严重的日美贸易摩擦,但是日本的崛起对国际秩序的冲击,与中国的崛起对现有国际秩序的潜在冲击相比,还不在一个量级上。

由于中国的崛起,对现有的地缘政治、国际秩序的冲击,所以会对中国的经济增长,对中国经济增长面临的国际环境产生一些影响。

而这一影响在我们现在的历史比照中,没有很好的去包容这样特征的表现,这样的批评意见毫无疑问是有道理的。

另外一个批评意见是说中国跟东亚经济体相比有不同的政治制度,我们是中国共产党领导下的社会主义制度,跟东亚邻国的经济制度相比,还是存在着一定的差异。

这种差异在继续追赶的过程中,对经济增速的影响是否完全可比,至少不是一目了然的。

我们同意这些分析有一定的道理,所以继续以这样的对照为基准的同时,我们想进一步考虑这些因素,是否以及在多大程度上能够对我们长期的经济增长产生一些影响。

另外一个很重要的原因,是在过去几年以来,中国所面临的国际环境确实在经历一些变化,这些变化对我们的经济发展是有可能产生一定的影响。而且俄乌战争毫无疑问,也是这一系列变局过程中的一个组成部分。

跨过高收入国家门槛以后,只有少数的国家能够继续增长

我们刚才对中等发达国家的门槛做了定义,做完定义以后,我们可以对1987年以来跨过高收入国家的门槛,就是跨过6000美金门槛的这些国家的长期经济增长情况做一个分析,这一分析可以作为我们讨论刚才所提出问题的重要参照。

首先一个基本的重要事实是,对于1987年以后跨过高收入国家门槛的这组经济体而言,并不是所有经济体此后都能继续维持较高的增长。

换句话来讲,即便你跨过了高收入国家的门槛,但是此后并不是所有经济体都能继续维持较高的增长,乃至最终跨过中等发达国家的门槛。

我们对于1987年以后跨过了高收入国家的门槛,同时人口数量超过500万的国家,我们对这些经济体跨过高收入门槛以后的长期经济增长做了一个评估。

做完评估以后,我们按照长期的收入增速,简单的分成两个收入组,一组是在跨过高收入国家门槛以后,它的人均收入继续增长,另外一组增长相对比较慢一些。

高善文:长期维持较高经济增长的环境,才能涌现生生不息的公司,而后者正是奠定市场繁荣的基石

现在图上展示的是在分组中能够继续维持增长的这一组国家,它的名义人均GDP的水平。下边的对照值是世界银行的高收入国家的门槛,这也是名义值。

这一组国家在跨过高收入国家门槛以后,在长期内确实能够继续维持一定的增长,但是这些国家的数量或者国家的人口占比等等并不是很多,数量大约只有三分之一。

他们的人口占到刚才所定义组别的人口比重刚好也是三分之一,GDP占到这个组别的比重是50%略微出头。

作为对照,另外一个组的国家数量和人口占比都在三分之二,但是GDP总量基本上是一半略低一点。

对于对于这三分之二的国家和三分之二的人口而言,他们在跨过高收入国家门槛以后,经济基本上停止了增长。

在2008年以后,他们人均GDP的长期数值与世界银行高收入国家门槛的数值基本是一样的,也许只是略微高一点点,在长期内基本上已经停止了增长。

中国学术界在以前讨论过一个叫中等收入陷阱的概念,很多国家达到中等收入以后基本上就停止了增长,始终没法跨过高收入国家的门槛。所以我们当时警惕的是中国会不会陷入中等收入陷阱。

从现在的数据来看,我们完全有把握说中国很快就会跨过高收入国家的门槛,但是我们刚才所展示的数据想进一步讨论的是,从1987年以来迄今为止的数据上来看,即使跨过了高收入国家的门槛,仍然有三分之二的国家在跨过高收入国家门槛以后,经济基本上就停止了增长。

只有三分之一的国家、三分之一的人口数量,在跨过高收入门槛以后,能够继续维持一定的经济增速,乃至最终跨过中等发达国家的门槛。

经济体长期增长潜力的评估

为什么在跨过高收入国家门槛以后,只有少数的国家能够继续增长,这是一个复杂的开放问题。

我们研究这个问题的重要着眼点,在于中国在面向2035年跨过中等发达国家国家门槛的过程中,面临哪些困难和挑战?或者我们在哪些方面,还有很多工作需要进一步加强。

为了回答这个问题,我们参考了一些文献,试图对这些问题,从制度背景、文化背景、社会的价值取向等等层面上作出一些解释。

我们的基本想法是,对跨过高收入国家门槛以后的国家的长期经济增长潜力进行评估。

我们设想从5个大类20多个细项之中,对一个经济体的长期增长潜力进行进一步的评估。

这5个大类分别是该经济体与欧美世界,特别是英美世界的关系如何?在经济体内部,民粹主义在多大程度上相对比较活跃?这个经济体的法制水平是高还是低?这个经济体对研发和教育的重视程度怎么样?经济体对外部世界的开放程度是什么样的?

我们从这5个大类,进一步细分为20多个指标,试图定量去衡量一个经济体长期的增长潜力。

这背后的基本的假设是它能够跨过高收入国家门槛,表明它已经克服了很多问题,已经取得了很大的成就。

但是它要继续实现相对比较高的增长,这些方面的制度性因素、文化背景或者社会价值取向方面的因素,对继续实现经济增长,有相对有比较重要的影响。

在这些因素之外,暂时提不出来更系统性的全面的因素。

为了衡量这5大类的影响,我们进一步把它细分成为20多个细项,对每一个细项都进行了定量化的打分,而且这些打分的规则乃至过程,很多都参考了文献上的研究。

比如说去衡量研发与教育的时候,我们会衡量研发支出占GDP的比重,会衡量提供培训的企业占比,会衡量每百万人口科研人员的比重,会衡量每百万人口专利所授权的数量等等。

再比如说,在对外开放方面,我们会考虑外商直接投资,对外直接投资、资本管制、关税税率、营商环境等等。

所以对于每一个大类,我们尽量从很多的细项上对它进行更仔细的描述,而且这些描述进一步转化成了定量的描述。

完成这些定量的描述以后,我们想对这些国家在高收入状态时的制度环境和社会价值取向进行刻画。

刻画的目的是观察它的制度环境是不是有利于经济继续维持增长,它的社会主流的价值取向是不是有利于继续维持经济增长。

对很多中等收入国家而言,包括一些刚刚跨过高收入国家门槛的国家,由于历史传统、文化、宗教等等的原因,都出现了比较普遍的民粹主义的倾向,比如说阿根廷、巴西。

主要表现为精英和民众之间的对立,民众对精英的不信任,以及精英需要通过大量的转移支付、财政再分配等等去笼络民众。

社会主流的价值取向,肯定是不利于经济继续增长的。

制度层面的一些因素,是比较一目了然的,比如说在多大的程度上去重视研究、教育,这就是中国长期讲的科教兴国。

比如说在多大程度上能够继续开放经济体去参与国际竞争,这些因素反映了一定的制度环境,在一定程度上也反映了社会普遍的价值取向。

做完这个分类以后,我们对这些经济体的打分情况,放在这张表上。

高善文:长期维持较高经济增长的环境,才能涌现生生不息的公司,而后者正是奠定市场繁荣的基石

根据我们刚才所定义的样本,1987年以后跨过了高收入经济体,人口超过500万,我们按照它的长期经济增速做了排序,做完排序以后从中间截断,下面是相对增速比较低的,上面就是相对增速比较高的。

在刚才的标准下,我们对这两组国家的制度环境和社会价值取向做了一个定量评估,评估完的得分结果,都放在这个表上,得分的汇总结果就最后一列。

为什么只有少数国家能继续增长?

在最后一列的得分结果之中,我们想强调的是两点。

第一点,在跨过高收入门槛以后,能够继续维持增长的国家,他们的均值得分在80分。

对于不能够继续增长的国家来讲,他们的均值得分不到70分。

差别在统计上的情况是什么样的呢?

这是我们对差别在统计上的检验,从统计检验的结果来讲,我们可以确定的说这两组得分的差别在统计上是十分显著的,这是对这一结果的统计检验方面的报告。

换句话来讲,对于增长组而言,他们在价值取向和制度支撑性方面的得分要系统性高于停滞组。

换句话来讲,我们刚才基于一些知识,对一个经济体的社会价值取向以及制度环境在多大程度上有利于继续增长,所做的定量评估,与现在我们所看到的长期经济增长的结果具有一定的一致性。

并且,这种差异在统计上是显著的,这是把它作为两个组别来看。

但如果我们进一步去把做它成一个散点图。

高善文:长期维持较高经济增长的环境,才能涌现生生不息的公司,而后者正是奠定市场繁荣的基石

这就是我们根据刚才的样本做出来的散点图分类。

横轴上,我们报告了这些国家的得分,纵轴是这些国家以本币计算的长期的经济增速。

一个国家的长期经济增速与它的长期汇率变动之间存在一致性,如果一个国家长期经济增速高,它的汇率就相对表现较强,如果长期经济增速低,它的汇率通常容易出一些问题。

仔细去看停滞组,一方面表现为经济增速非常低,另外一方面表现为,相对美元的汇率普遍出现了或大或小的问题,出现了一定幅度的贬值。

但是,对于相对高增长的这一组而言,一方面经济增速高,另外一方面汇率的表现还可以。

简单从统计来讲,它的统计指标是还可以接受的,相关系数有0.6,拟合优度在0.36,在5%的显著性水平上是可以通过检验的。

换句话来讲就是,我们有很大的把握相信,这些得分确实在一定程度上能够预示长期经济增长。

从这一统计结果来看,得分每差一分,长期经济增速就差0.4个百分点,它对长期经济增速的影响是不可以忽略的。

这是我们在这一部分所做的工作。

坚持以经济建设为中心,增强法制建设的差距和短板,中国能够在2035年跨过中等发达国家门槛

我们做完这些工作以后,想表达的基本事实是,即使跨过了高收入门槛,也并没有把握经济能够继续维持增长。

从1987年以来的相对较大的经济体样本来看,即使跨过了高收入门槛,也只有1/3的经济体能够继续维持一定的增长,更多的经济体跨过高收入门槛以后,经济就陷入了较长期的停滞状态。

为什么这些经济体在高收入的状态下,长期经济增速会有差异呢?

从我们对一些定量处理的结果来看,它反映了这些经济体社会主流价值取向的变化和制度的支撑性。

进一步回到我们一开始提出的问题。

很多人认为,把中国放在东亚经济体的背景下来比较,在很多层面上,我们会有一些特别重要的差异,包括中国的政治制度,包括中国作为一个超级巨型国家,它对国际政治体系所带来的冲击,以及在这种冲击的背景下,它对经济增长的一些影响。

使用同样的一个标准,我们在东亚经济体的背景下,对这些问题进行了进一步的讨论。

从这些讨论的结果来看,中国在一些领域的得分是非常高的。

比如说,中国在研发与教育层面上的得分是非常高的,既反映了中国在文化上对人力资本教育的重视,也反映了长期以来,政府贯彻科教兴国的政策,在实际执行层面上的结果。

再比如说,中国的关税税率是非常低的,以及中国所吸收的对外直接投资都处在非常高的水平,这些变化都是有利于支撑长期的经济增长。

合并来讲,如果我们刚才的研究多少有一些价值,它最重要的启示在于,中国从现在到2035年要继续维持较高的经济增长、成功跨过中等发达国家的门槛,在制度支撑和价值取向层面上,毫无疑问还有更多的工作要做。

换句话来讲,我们的经济增长正在转向高质量发展,高质量发展需要高水平的制度支撑,也需要整个社会有一个更宽松的经济建设为核心的价值取向。

并且,我们要长期坚持以经济建设为中心,不断增强在法制建设层面上的差距和短板。

从长期来看,中国完全有可能像东亚其他国家表现的那样,在跨过高收入国家门槛以后,继续实现较好的经济增长。

但是从历史经验来看,这一结果不是跨过高收入门槛以后就一定能实现的,也不是说站在现在,不做任何工作就一定能实现的,它需要我们长期继续以经济建设为中心,继续不断的去加强社会主义法制建设,不断补齐制度的短板。

在完成了这些工作的条件下,继续维持改革开放以来我们所目睹和经历的经济高增长,在2035年最终跨过中等发达国家的门槛,是完全能够实现的。

只要继续坚持以经济建设为中心,中国完全可能继续实现较高的增长

做完这些讨论以后,我们来做一个总结。

第一个方面,今年的1-4月份,市场大幅度下跌,反映了很多超预期的内外因素的影响。

在今年4月底的时候,市场的估值已经跌到了非常极端的水平,特别是考虑到市场的下跌,没有流动性紧缩的背景,这样的估值水平,已经完全吸收和过度吸收了一系列利空因素的冲击,从交易层面上来看也毫无疑问是这样。

在这样的条件下,市场进入了一个估值修正的过程。

在估值修正的过程之中,一些短期的不利因素在逐步的消除和缓解,从疫情到稳增长,到房地产市场的进一步修正等等,很多的利空因素不再恶化,或者出现了一些明显的好转,特别是流动性环境有明显的改善。

这些因素进一步助推了和刺激了市场的估值修复,这样的估值修复,在现在毫无疑问还在继续进展的过程之中。

即使市场已经经历了比较明显的上涨,现在的估值水平放在历史上来看,仍然不是很高。

但是前期市场的下跌,同时也反映了一些对长期经济增长可维持性的忧虑。

因为这样的原因,我们试图对长期的经济增长做进一步的讨论,这样的讨论建立在我们几年以前讨论的基础上。

在几年以前,我们把中国的经济增长放在东亚经济体的背景下来讨论,基本的预测结论是中国在长期之内可能能够实现4.5%左右的增速,考虑到汇率的升值,以美元计算的经济增速,可能在5.5%以上,是完全有可能跨过2.5万美金这一中等发达国家门槛的。

但是考虑到国际经济环境的变化,以及其他方面的差异,我们以1987年以后新的高收入国家为样本,做了进一步的研究。

我们以1987年以后的高收入国家为样本,观察到只有1/3的国家能够继续维持增长,2/3的国家增长陷入了长期的停滞状态。

我们倾向于认为,这种差别来源于这些国家经济制度对长期增长的支撑性,以及社会主流的价值取向方面变化的影响。

从这个观察维度出发,我们的基本看法是,中国需要并且只要继续坚持以经济建设为中心,不断增强社会主义法制建设,去补齐制度方面的短板,在长期之内,继续维持相对较高的经济增长,跨过中等发达国家的门槛,是完全能够实现的。

长期股市的繁荣取决于经济体制中不断产生新的、伟大的公司,这些公司通过上市与投资者分享它的成长,长期能够不断增长、不断创造价值。

我们在去年年底对中国市场过去十几年的历史梳理也显示了这一点,长期来看,只有不断增长的上市公司,才能实现更高的收益。

相对来讲,长期不断实现增长的新公司,在市场中的占比越来越高。

在这样的条件下,从现在去展望更长期的将来,一个长期维持较高经济增长的宏观环境,对不断涌现出的很多新的公司、对这些公司的长期增长毫无疑问是非常重要的,而后者奠定了股票市场长期繁荣和长期走牛的重要基石。

在这样的逻辑链条下,市场前期对于长期经济增长的忧虑需要得到认真的回答。

从刚才的情况和结论来看,长期的经济增长不是从天上掉下来的,对中国而言,继续坚持以经济建设为中心,不断补齐制度短板、增强社会主义法制建设,中国完全有可能继续实现我们在历史经验之中看到的相对比较高的增长。

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