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谭雅玲:土耳其利率下行的底气与未来风险

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作者|谭雅玲(中国外汇投资研究院独立经济学家)


土耳其金融市场岁末年初备受关注,尤其是土耳其央行2021年12月16日将基准利率从15%下调至14%,这不仅是去年9月以来其连续4个月降息,而且降息幅度达到500个基点十分罕见。随之土耳其金融市场剧烈波动,土耳其里拉对美元汇率大起大落跌宕异常,土耳其股指暴跌严重并4次熔断,土耳其央行通过抛售美元4次干预外汇市场。尤其是土耳其总统埃尔多安严厉警告高利率的风险,特别指出高利率是通胀隐患,而非抑制通胀。对此,我们值得思考土耳其利率与金融市场和宏观经济的关联与特别之处,这对新兴市场国家应对风险具有值得借鉴的角度,甚至投机梯队式炒作新兴市场的土耳其因素更具有巧妙之点。

而伴随利率问题的央行掌门人是土耳其不安逸的重大隐患。现任总统埃尔多安因政策分歧先后撤换3次三名央行行长。尤其是2016年土耳其经历了政治与结构改革之后,2017年经济发生较大的变革与开放,利率水平也伴随开放的需要呈现逐渐上升之势,这不仅是宏观调控需要,更是配合外资吸引力的主要侧重。随即2018年5月土耳其央行将一周回购利率作为里拉的基准利率,随后于当年6-9月3次上调利率,其中6月1日从8%上调至16.5%;6月8日上调至17.75%;9月14日上调至24%。最终总统埃尔多安后直接任命自己的亲信乌伊萨尔担任央行行长,由此土耳其基准利率从最高23%一路降到8%,随后又从8%上至24%,大起大落的利率急剧变动应该是土耳其货币与金融不安逸或动荡不定的主要背景与诱因所在。

然而,透过现象看本质,利率只是货币政策的一种手段,宏观经济需求才是利率调整的基础与支持。其中土耳其经济向好的本质是外资支撑性,而外资支撑力源于利率吸引力因素不可排除。资金寻求回报率和寻求发展机会与条件,而资金停滞与选择期还可以利用利率收益保持资金稳定和需求目标。通过土耳其利率抉择的力度与敏感,我们似乎更应关注其经济要素与结构配置的特性,看懂土耳其在于了解其个性是关键。


1、外资主导是土耳其利率高企吸引力的新逻辑。土耳其经济发展进程中2018年是个重要年份,这不仅是国内发展契机,更是海外成为焦点起始之年。其中8月3日土耳其总统埃尔多安发布《总统制下内阁的百日工作计划》,这是土耳其实行总统制后新内阁提出的第一个施政纲领,也是政府短期施政刺激经济获利的重大方案。由此,土耳其100天内完成400个重大和重要项目,其中覆盖金融、能源、基建、外贸、国防、旅游等各领域,总预算约460亿里拉(约合90亿美元),由此成为土耳其步入经济新时期的重要驱动力量。

此前土耳其一直是国际地缘政治的中心地带,其特殊性在于亚洲板块与欧洲模式并举,国内改革叠加外部资金力量是土耳其个性与特色之重。仅看2018年1-5月数据,土耳其外商直接投资增长11%,超46亿美元。其中2017年土耳其房地产、银行、服装、食品、化妆品、医疗、能源和工程等领域全面加大开放,并直接受益直接投资,进而成为欧洲第7大受欢迎的外商直接投资目的地,这与之前2016年比较跃升3个位次。而比较2002年当时土耳其外商直接投资流入仅150亿美元,之后2003-2017年则吸引1930亿美元外商直接投资。

目前土耳其是欧洲第7大外国直接投资目的地,过去10年土耳其令人印象深刻的增长是结构改革激发国际投资者的青睐。目前土耳其拥有261个项目,同比增长14%,在欧洲所有外国直接投资项目中所占比例为4%。2003年至2018年土耳其共吸引2090亿美元的外国直接投资,其中金融和制造业领域吸引力是最大特点与优势,包括欧洲,北美和海湾以及亚洲国家增加是外资重要比重。截止2018年底,土耳其外资公司数量达65533家,而2002年仅为5600家,相比较2017年土耳其境内外资企业为58421家。据统计,土耳其近16年外国投资直接流入资金数量的60%来自欧盟国家,并且是欧洲复兴发展银行最大的投资目的地国,投资超10亿欧元。

目前土耳其是唯一有资格参与欧盟创意者融资项目的非欧盟国家,而荷兰、奥地利和英国列前三位。土耳其吸引外资优势在于:一方面是开放度刺激的外资流入,另一方面是利率水平偏高的吸引力。

2、电子商务效率支撑是土耳其经济活力新拓展。土耳其经济学逻辑的重要基础在于疫情与地缘政治复杂时期,土耳其经济活力不减,甚至成为相对世界经济中保持高增长的极少数国家之一。尤其是土耳其服务业为主的发达国家特性是经济结构优势,电子商务效率发挥成为基础与动力。土耳其第一、二、三产业分布的比例为6.7%、31.8%和61.4%,固定资产占经济比重为29.8%,家庭消费占经济比重为59.1%,政府支出占经济比重为14.5%,货物和服务出口占经济比重为24.8%。

其中电子商务效率是功力之一,尤其凸显疫情特性无法面对面的循环特性,电子商务行业成为土耳其经济的引领者与贡献者。据土耳其财政部数据显示,土耳其2020年上半年电子商务交易总额较2019年增长64%,达到917亿土耳其里拉(约70多亿美元)。期间医疗健康产品、食品杂货、电脑等产品较为受众,厨房用品、健身器材、美妆个护等商品也急剧增长。土耳其电商市场潜力十足,全球电商巨头的亚马逊、阿里巴巴等都在土耳其布局,疫情使得电商市场取得强劲增长势头,这对土耳其经济推进功不可没。

土耳其人口7800万,作为中东地区最大经济体的人均收入超1万美元。土耳其人口年轻化,劳动力人口比例年轻者达68%,约为5300万,人口年龄结构与欧洲国家相比呈明显的年轻化现象。2015年世界银行数据显示,土耳其互联网渗透率为59.6%,互联网用户数量位居欧洲第五,互联网渗透率位居全球第七。近年土耳其网络零售规模逐年增长,2015年土耳其网络零售额达到247亿美元,发展空间巨大。土耳其与时俱进举措与时尚潮流是经济活力的根源与支持,经济增长、人均收入、机制活力、开放效果综合配套或是市场忽略的层面与角度。

3、地域位置形成多方集聚是土耳其经济新起点。由于土耳其横跨欧亚两大洲,得天独厚的地理位置使其成为东西方政治、文化、经济交流的中心,进而也是世界上最便利、最自由的国家之一,这是传统经济学无法想象的优势与要素。

尤其2016年以前土耳其政局总体稳定,经济快速发展,投资环境日益改善,越来越受到外国投资者尤其是欧洲投资者的青睐。虽然2016-2017年土耳其呈现政府更迭、经济放缓、未遂政变、修宪公投、安全恶化等不良环境与因素,但土耳其政府依然加大开放与金融手段的举措,包括快速提高利率、货币自由进出等。土耳其经济学的背景与要素体现在:经济总量上升,目前为世界第17大经济体,在欧洲可排名第6位。2017年土耳其成为经济合作与发展组织和G20成员国之后发展更加迅速。土耳其处于亚洲、欧洲、非洲三大洲的交界处,货物、服务、人员、资金、技术的集散地具有天然优势与人脉特性。尤其土耳其国内消费能力很强,消费观念超前,旅游为主的开放度进一步加大全球影响力和吸引力。

根据世界经济论坛《2017-2018年全球竞争力报告》显示,在全球最具竞争力的137个国家和地区中土耳其位列第53位。世界银行《2018年全球营商环境报告》排名中,土耳其在190个经济体中位列第60位。土耳其选择欧洲模式优先法是促成土耳其经济学模式的个性,更有利于国家资源特性与环境要素优势发挥。土耳其无外汇管制,居民可自由持有外币,并可在土耳其和国外银行存取外汇,土耳其居民可直接从非土耳其居民手中接受外汇支付。特别是随着近年土耳其外汇负债压力增大,土耳其政府出台鼓励使用里拉和加大外汇监控的措施,包括土耳其里拉暴跌之际政府出手保护居民存款,这都是积极应对的举措,但这也是土耳其过急开放的不良影响与弊端。

多年来土耳其一直国际市场与地缘关系的焦点与重心,其中地缘位置是特别所在,横跨欧亚的亚洲偏多却以欧洲模式为主,进而欧亚流动滚动效应既创造经济繁荣超乎寻常,更产生金融动荡惊心动魄。然而,至今土耳其独立前行并未丧失国力与魅力的事态,包括有惊无险几度难关,其发展秘诀与要素真谛在哪?

透过上述个性观察与挖掘,加之全面梳理比较与逻辑分析的结论在于:土耳其宏观经济逻辑立足高利率的套利诱惑,开放度中的游资或外资砥砺相助,这正是土耳其面对全球流动性过剩新时期,独具特色和个性的开放性和套利性繁荣的“创举”或与时俱进的结果。预计短期中期新投资和投机正在从新兴市场主要国家和地区消失,毕竟疫情变异已经严重破坏与冲击这些国家经济复苏步伐,新兴市场国家经济不良与资本流出态势相当严峻。最新的国际金融协会数据显示,外国投资者2021年12月从新兴市场和发展中国家债券撤资96亿美元,为2020年3月第一轮疫情重创市场以来单月最大规模资金流出。国际投资价值或游资投机价格的流动性对新兴市场急刹车的现实,加之美联储加息预期提前或临近,预计未来潜在美元阶段性走强或是新兴市场流动性最大风险和异常。预计土耳其动荡难以避免,货币贬值或进一步加大,但土耳其经济稳定与上述逻辑与结构特性是重要保障。

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