陆挺：为什么说这次全面降准并不意外？

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陆挺（野村证券中国首席经济学家，网易研究局专栏作家)

导读：2021年7月9日下午，中国人民银行宣布，为支持实体经济发展，促进综合融资成本稳中有降，决定于7月15日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。野村证券中国首席经济学家陆挺表示，降准方案公布之前，其研究团队就已经预测到此次降准可能为全面降准，在支持中小微企业的同时维持稳健货币政策的方针也是近来央行政策的显著特征。降准的方式是相对高调的，释放了很强的政策信号，可能会抬高市场的通胀预期，不能高估降准的作用。至于降准是否是最佳的政策选择，还有待事后证明。

降准并不意外，我们已经明确地预测到这将是一次全面降准

7月9日下午，央行公布下调存款准备金率0.5个百分点。因为降准公布之前已经举行了国常会，提到了要采用降准等政策工具，所以本次降准本身并不出乎意料。当然，对不少人来讲，真正出乎意料的是国常会提到降准。

此外，9号当天宣布的降准是全面降准，这个让很多人感到意外，因为很多人都预计此次降准是一个定向的降准。但我们没有觉得出乎意料，在降准的具体方案公布之前，我们就非常明确地预测到这将是一次全面降准。

当时我们判断将会全面降准，有两个主要原因。第一个，国常会的文件里并没有说定向降准，这本身就释放了一个信号。第二个，今年下半年有4.15万亿的中期借贷便利（MLF）到期，所以我们猜测有部分的对冲目的，用降准来替代到期的中期借贷便利（MLF）。

此外，我在5月初发表过一篇文章 ，指出今年下半年经济下行的压力会是非常大的，那篇文章应该是领先市场很多的。中央从去年底开始就释放了“不急转弯”的信号，一方面，随着经济复苏，弯是要转的，另一方面，经济恢复不均衡，弯不能转的急，而且还要“强化对实体经济、重点领域、薄弱环节的支持”。此次全面降准，央行强调要加大对小微企业的支持，同时保证货币政策的稳定性，正印证了当时的预测。

此次降准选择在年中实行主要是为了起到对冲作用，并且不只是因为现在经济下行的压力已经很大了，而是可以确定性地预见到，今年下半年，尤其是接近四季度的时候，经济下行的压力仍然会是比较大的。

采取降准这样高调的方式有一定风险，可能抬高市场通胀预期

提高市场流动性本来最好的政策是采取其它相对低调的方式，比如说通过中期借贷便利（MLF），尤其是定向中期借贷便利（TMLF），还有通过再贷款、再贴现之类的一些办法来增加流动性的供应，这样会更好一些。

采用降准这样一个比较高调、释放了很强信号的做法，确实有一定的风险，可能会抬高市场的通胀预期，尤其是对原材料价格上涨的预期，这个预期本身对中央控制原材料价格的上升是不利的。

现在可以采取两种措施来缓解通胀压力，一方面，还是应该坚持之前几次国常会的政策，要增产保供，这是最关键的，供应方面坚决不能拖后腿。第二个，这次降准会释放1万亿长期资金，同时在这个月会有4千亿的中期借贷便利（MLF）到期，应该尽量地用这些资金来替代到期的中期借贷便利（MLF），这样市场对原材料价格上涨的预期会降低一些。

此外，如果要刺激实体经济的发展，目前还需要完善其他方面来配合降准。

第一是增产保供，这是非常关键的，能够降低原材料价格上升的预期，对经济有比较正面的促进作用。

第二，下半年财政还有4.5万亿的额度，应该尽快地通过发债用完这些额度。实际上，不用特别担心利率的上升，最近的利率本身也呈下降趋势。

此外，今年下半年如果在房地产调控方面非常坚决地执行已有的“五道红线”政策和打击违规使用基金代理等一些政策，那么下半年来自于房地产方面的信贷需求会有较为明显的降低。在这样的情况之下，加速政府债券发行和加速政府支出，尤其是在一些必要的民生方面增加支出，也能够发挥一些抵消经济下行风险的作用。

降准有助于降低中小企业融资成本，但作用不宜高估

在下半年国债和地方债加速发行的情况之下，降准确实是有利于降低市场利率的，但是这个效果未必会非常明显，因为利率降低的幅度可能会比较有限，对于缓解经济下行风险的作用可能也会比较有限。因此，中小企业面临的信贷环境会有所改善，但是这个改善的空间会是比较小的。尤其是要看到整个经济的走势，除了政府之外的需求面在今年四季度可能会明显地走弱。

我在4月底的报告中指出，疫情之后的报复性消费反弹可能会退潮，出口的增速会下降，还有房地产方面也会使得经济下行的风险加大。这种情况下，降准本身对改善中小企业融资环境和降低利率的作用是有的，但是不能高估。

从2011年至今，中国大中小型金融机构的存款准备金率一直在下调，存款准备金率之所以一直降低，非常关键的一点是，基础货币的释放途径发生了根本性的变化。原来中国有大量的贸易盈余、经常项目盈余和资本项目盈余，这些盈余承担了基础货币释放的最主要的途径，也可以说它几乎是唯一的途径，甚至有时释放的基础货币过多，需要通过上调准备金来回收流动性。但是从2014年开始，这些盈余已经非常小了，我国基础货币供应方式出现一个根本性的拐点。

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