物业板块挤泡沫 这还是一门好生意吗？

（原标题：物业板块挤泡沫，这还是一门好生意吗）

物业股上市必涨的神话破灭了。9月份以来，港股物业板块整体向下调整，碧桂园服务（06098.HK）等多只明星股票纷纷翻绿，新上市的第一服务（02107.HK)甚至开盘直接破发，令投资者大跌眼镜。

物业板块上半年风头正盛，在疫情冲击下跑赢大盘。越来越多的房企嗅到风向，匆忙分拆旗下物业公司上市，其中不乏体量尚小、竞争力不强的迷你型企业。

在“三道红线”融资新规背景下，尽管房企做低负债的算盘打得精确，但资本市场已不会通通买账。业内认为，随着物业股投资价值回归理性，板块整体市盈率会回落，小型企业也将面临被市场吞噬的境地。

物业股必涨神话破灭

去年至今的物业上市潮中，仅两家公司上市破发，第一服务是其中一个。

10月22日，第一服务在港交所挂牌上市，开盘价2.0港元，较发行价下跌18.7%，当日报收1.76港元，跌幅高达26.67%。上市第二日，第一服务股价继续下挫，截至发稿股价已跌至1.51港元。

在近两年的港股资本市场，物企股价飙涨并不鲜见，因此新上市公司跌破发行价，令投资者对物业股的行情心生疑窦。“港股打新红利的时代要结束了吗？”有股民直言，发行人将估值提得太高，却遭到市场用脚投票。

第一服务注册成立于2020年，前身为当代置业旗下两家公司：第一物业及第一人居。2016年及2018年，主营物管业务的第一物业，以及主营绿色人居的第一人居分别从新三板退市，准备转战港股。

在鱼龙混杂的物业赛道，第一服务规模尚小，去年该公司全年营收6.24亿元，净利润8386万元。截至2020年5月22日，第一服务在管总面积1500万平方米，根据各物业公司中报数据，其在已上市物业公司中排名倒数第四。

上述业绩，还是由母公司哺育得来。招股书显示，过去三年，第一服务来自控股股东的项目收益占比分别为93.7%、88.2%、87.9%；截至2020年4月，公司近八成在管面积从当代置业处获取。

在业内看来，物业公司估值高企，且大幅高过地产母公司，背后是资本对这一新生赛道及成长性的看好。而一些迷你物业公司，背后的开发商同样规模不大、资金吃紧，因此难支撑较高的估值。

但是，去年上市的小物企如鑫苑服务（01895.HK），上市当天股价大涨超七成，同为名不见经传的公司，第一服务却遭到市场冷遇。有投资者直言，这体现了上市时机的重要性，当下正值物管热浪退潮时。

“股价下调或破发，说明投资者更加理性了，至少说明和过去的大环境相比略有改变。近期要防范部分物企质量不高、盈利空间过窄等问题，这容易影响对整个行业的判断。”易居研究院智库中心研究总监严跃进称。

潮水退去时，不仅是第一服务，近期上市的卓越商企服务，上市当日也仅涨3%，截至发稿报收10.36港元。卓越商企服务是少数先于集团地产板块实现资本化的物管企业，却未享受到资本热浪。

目前，港交所还有约10家物业公司正在排队，其中不乏大型房企旗下公司。譬如10月26日，融创中国（01918.HK）公告称，融创服务已通过港交所聆讯，短期内将在香港主板挂牌上市。

富途证券认为，物业板块多数个股估值处于高位，叠加同质化新股大量上市，市场供给大幅增加，引发板块整体估值中枢下行。可供投资的同质化标的大量增加，投资者自然不再愿意出高价。

虚高的估值开始回调

不仅是新上市物企开始遭遇冷遇，近两月来，多只明星物业股纷纷翻绿，下调幅度超出市场预期。“近期港股物业板块整体大幅回调，多数物业股回调幅度达20%~30%。”富途证券指出。

市值规模位于首位的碧桂园服务，自8月底股价冲上56.50港元的高点后，便一路震荡下调，10月份下跌态势更为猛烈，截至发稿股价已跌至45.1港元，当日跌幅3.32%，较高点跌去两成。

市值规模位于百亿以上阵营的物企，近两个月资本市场表现同样不佳，雅生活、保利物业、绿城服务、招商积余、中海物业、永升生活服务、新城悦服务等公司股价纷纷下行。

保利物业自8月份开始股价便一路下滑，三个月内股价已跌去超三成，截至发稿报收52.85港元，当日跌幅3.65%；此前股价涨幅领跑的永升生活服务，近两个月来已跌去超两成，目前报收12.98港元。

市值规模位于50亿~100亿区间的蓝光嘉宝服务、时代领里、彩生活，以及市值规模50亿以下的滨江服务、南都物业、奥园健康等公司，同样未能守住地盘，股价下跌态势更为剧烈。

“近期相关物业股股价下跌，主要因资金获利回吐，以及未来将有数家此类公司IPO且新股估值更低，小型股或增长缓慢的公司可能在短期内股价表现不佳，跑输大市。”银河联昌认为。

板块挤泡沫趋势明显，物业股还是优质投资标的吗？实际上，市盈率是评估企业投资价值的重要指标，因物管行业处于上升期，上半年物业股市盈率基本介于40~50倍，招商积余还曾一度超过130倍。

这一估值水平有其内在逻辑。易居企业控股CEO丁祖昱认为，物业管理是几乎没有有息负债与应收账款的行业，轻资产特性决定了其没有重大资本支出，盈利质量稳健，现金流状况较好。

但亿翰智库也表示，高达40~50倍的PE (Price Earnings,简称“PE”)，一定程度上已透支了企业未来两年的业绩，估值的确偏高了。未来随着上市热潮退却，投资价值逻辑回归理性，物管板块整体市盈率必然会出现回落。

值得注意的是，9月份以来，物业股估值已出现回调，当月平均市盈率约34倍。目前，碧桂园服务、招商积余、保利物业等估值仍在50倍左右，滨江服务、奥园健康、蓝光嘉宝服务等估值已在20倍以下。

“头部企业规模在扩张，但依托于服务场景所带来的内生造血能力占比依然很小，智慧化建设仍没能平衡投入和产出。”亿翰智库认为，投资者从激情逐渐回归理性，对物管行业也有了新的认识。

行业竞争进入白热化

尽管二级市场逐步回归理性，但新上市物企仍不乏明星投资机构支持。

8月13日晚间，中国恒大发布公告称，旗下物业管理业务将引入235亿港元战略投资以支持发展，战略投资者名单包括中信、光大控股等央企，马云持股的云锋基金、红杉资本等投资基金。

上市破发的第一服务，股东榜单中同样有鼎晖投资、新龙脉资本等机构身影；卓越商企服务上市引入腾讯、京东、南方基金等9名基石投资者，此前通过聆讯的世茂服务也引入腾讯、红杉资本等作为股东。

一级市场与二级市场的反差，实际上反映出资本对物管赛道仍持看好态度。

诸葛找房数据研究中心分析师陈霄告诉记者，整体而言，物业板块仍然发展潜力较大，且目前正处于行业发展初期，有较大发展和进入空间；并且其轻资产模式，现金流稳定，负债率较低，对资本市场更具吸引力。

富途证券直言，虽然短期板块遭遇大幅回调，但无法改变长期逻辑，即物管行业的集中度以及景气度有望持续提高，行业龙头市占率和业绩空间远未见顶，看好具备扎实基本面和成长空间的龙头物业股。

但小型物业面临的竞争将更为激烈。上半年，中奥到家在管面积为65.1百万平方米，较去年末减少0.3百万平方米，在管面积负增长不仅埋下业绩隐患，也直接反映到资本市场上，致使其股价一路下行。

随着上市阵营持续扩充、各大物企跑马圈地加剧，留给这类中小物企的发展空间逐渐减小。亿翰智库称，小型房企或独立三方物企需要未雨绸缪，找准适合自身发展的服务领域，深挖企业护城河，避免被行业淘汰。