（原标题：华谊兄弟“跌落”）
王中军是性情中人，这是他崛起的原因，也是华谊跌落的诱发点。但做内容眼光，没得说。
《八佰》之后，华谊兄弟重回聚光点，这是家矛盾的公司。
实际上，华谊从未离开过舆论焦点，在人们印象中，这是中国头牌电影公司，明星、名导、大片，觥筹交错。
极盛时，华谊市值超过800亿元。中国最顶级女演员“四旦双冰”中，华谊囊括一半（周迅、范冰冰、李冰冰），《非诚勿扰》系列、《狄仁杰》系列、《风声》、《西游降魔篇》等大片屡创票房纪录，主出品电影票房超200亿元。可见曾经之辉煌。
但这似乎是很久之前的事了。此前发布的半年报，其营收3.24亿元，同比下滑69.88%；净亏损2.31亿。去年，华谊兄弟净亏损39.60亿。曾经簇拥华谊的顶级明星们，早已自立门户，《八佰》之前，《小小的愿望》等片票房不如预期，甚至令外界开始怀疑华谊最擅长的制片水准。
财报显示，上半年，华谊期末现金及现金等价物余额仅为1.34亿元，去年同期，这一数据为15.77亿元。同期，华谊兄弟有息债务总额32.84亿元，其中短期借款及一年内到期的非流动负债总额25.84亿元。可见现金流紧张程度。
《八佰》票房已接近28亿，但大爆的影片，很难根本改善主投方华谊业绩。据华谊8月26日公告，截至8月25日，该片在中国大陆地区上映5天，累计票房收入超过11.55亿元，来源于该影片营业收入区间约为2.05至2.45亿元。由于专项资金等的减免，这意味着，华谊在该片的分账比在17.75%-21.21%之间，鉴于制片方与发行方一般43%的分账比例，意味着华谊在该片投资超半。该片总投资并未公布，但业内传闻均在5亿元以上。华谊在该片收益很难超过影片总投资额。
《八佰》更重要的影响是，提振市场对于华谊的信心，虽然目前来看，收效有限。截至9月18日收盘，华谊报收5.52元，总市值153.90亿。8月14日《八佰》点映，为华谊近期股价第一个高点6.37元，此后重回下滑区间，在8月21日，《八佰》上映日，直线拉升至近期最高点，6.80元，此后在波动中股价继续走向下滑空间。今年4月初，华谊股价仅为3.25元。
资本看空原因是多重的。黄金时代，华谊拥有高峰期的冯小刚，蓬勃生长的电影市场与资本环境，宽松政策与发行优势，但这一切，都随着大环境变化而改变。
“过去的外部环境已经不存在了，该往哪走？目前没有一家电影公司真正找到路。”有影投上市公司高管向21世纪经济报道记者感慨。他也不否认，整个行业，都面临类似问题。
压舱石
谈到华谊的跌落，就离不开华谊如何崛起。
1994年，当王中军回国创业时，他的主要方向还是广告公司，电影只是未来投资路径之一，这位前侦察兵，或许也没有想过后来成为影业大亨、华谊董事长。
那时的冯小刚，也算不上辉煌。在讲究门第的京城影视圈，他并不是科班出身，一开始在北京电视艺术中心担任美工师，后来成为《编辑部的故事》的编剧。
两人第一次合作是在1999年，广告事业初成的王中军，投资了冯小刚的第三部贺岁电影《没完没了》。当时，王中军还投了陈凯歌的《荆轲刺秦王》、姜文的《鬼子来了》，及主旋律影片《我的1919》。
结果是，《荆轲刺秦王》票房不理想，《鬼子来了》未能上映，《没完没了》迎来丰收。这给了王中军投资电影信心，开始牵手冯小刚。
值得注意的是，王中军也曾把热情投向过当时大热的姜文。除了《鬼子来了》，他还在主投的《寻枪》、《天地英雄》及参投的《理发师》三部电影中，均选择姜文担任主演。
但姜文的“霸气”让王中军放手。《理发师》拍摄过程中，姜文和导演陈逸飞产生严重对立，最终制片方选择“弃姜保陈”。
当王中军“流连”姜文时，冯小刚也另有尝试。在2000年上映的其执导作品《我是你爸爸》，出品为北京电影制片厂。
两人最终选择互相锁定。很大程度在于，商业电影导演出身的冯小刚，对制片与商业的理解与王中军高度认同。
冯小刚对于前期的华谊，具有“压舱石”作用。电影人秋原在关于华谊的书籍《大片时代》中提到，华谊经营上完成了内循环，其投资拍摄的影视作品，优先选用旗下艺人出演，旗下歌手演唱主题曲；由华谊代理影片贴片和植入广告，由华谊负责国内外发行。通过这种方式，华谊影视项目带动了其他关联业务发展。所有业务核心来自电影项目，电影核心竞争力，来自冯小刚。
2003年，冯小刚执导的喜剧片《手机》获得年度票房冠军；2008年，其执导爱情喜剧《非诚勿扰》打破华语电影票房纪录。冯小刚的一小步，带动了华谊商业生态一大步。
此外，华谊也迎来电影业风口。据其2009年发布的招股书，中国电影票房从2003年的约9亿元增长到2008年逾43亿元规模，年复合增长率接近40%。同时，以往国有企业垄断电影市场的格局在政策日益松动下已被打破，民营企业已经可以涉足电影产业的绝大多数领域。市场呈现“供应短缺”局面。2010年，国务院颁布《促进电影产业繁荣发展的指导意见》，再次催动产业发展。2011-2018年，中国票房复合增长率为24.5%，观影人次复合增长率为24.5%。
这种盛况下，华谊建立起了自己的发行渠道，乃至影院体系，一家横跨全产业的巨头初成，大片不断。
当时的资本环境亦相对宽松，由是，在2015年，华谊站上超800亿元市值高位。
跌落时刻
正当风光时，风险早已暗藏。
从外界看，华谊兄弟的转折点在2018年，这是其上市的第9年。当年，华谊净亏损9.09亿元，拉开了持续亏损序幕。
其中，华谊资产减值损失达13.82亿元，商誉减值损失占据9.73亿元。损失主要源于超高溢价收购浙江常升和东阳美拉等公司。
2013年9月，华谊兄弟以2.52亿元的价格收购了仅成立3个月的浙江常升，张国立为该公司控股股东和实际控制人。两年后，华谊兄弟又以7.56亿元现金收购了东阳浩瀚70%股权。该公司主要股东包括杨颖、李晨、陈赫、冯绍峰等六位艺人。
2015年11月，华谊又宣布收购以冯小刚为主要股东的东阳美拉70%的股权，交易对价10.5亿元，该公司净资产为-0.55万元。这一切背后，是华谊在利用资本绑定核心创作者。
但问题在于，风，逐渐停了。甚至华谊最核心的内容支柱，冯小刚，也进入风险期。过高溢价撞上新常态，华谊成本难平。
市场变化太快，冯小刚的起落大概是从《一九四二》起。该片聚焦河南大旱，是冯小刚少见的严肃题材电影，最终拿下3.71亿元票房，亏本。那是2012年。
次年上映的《私人订制》拿下7.14亿元票房，再次证明了冯小刚的商业号召力，但遭遇口碑崩塌。以上变化，丝毫没有影响华谊2015年高价收购东阳美拉。
2019年，华谊计提商誉减值准备5.99亿元，其中，东阳美拉计提减值准备3.6亿元。2018年，东阳美拉未完成业绩承诺。
关键一击是，在2018年5月开拍，由冯小刚执导，葛优、范冰冰、张国立主演的《手机2》引发举报，成为影视业税收风波导火索。最终导致范冰冰被罚，冯小刚趋于低调。标志性人物沉寂，对于华谊伤害无疑是巨大的。
此外，2019年，华谊主投主控电影全面缺席，全年营收21.86亿元，同比下滑43.81%。这让外界，开始对华谊内容制作能力产生质疑。
除了发动引擎暂时短路，华谊的外部条件也不再。2011年以后，全国单银幕票房出现下滑态势，竞争加剧导致影院经营效率降低，成本回收困难，综合不同公司财报，2019年单银幕票房收入为92.1万元，同比下滑9.3%，达到2010年以来最低水平。全产业都在传递出“过剩”信号。
政策也在收紧。受《手机2》引发的举报，2018年10月，国家税务总局发出《关于进一步规范影视行业税收秩序有关工作的通知》，从2018年10月10日起至2019年7月底，部署开展规范影视行业税收秩序工作。这在业内引发巨大回响。
作为漩涡中心的华谊，自然引起资本反射性逃避，况且，受宏观经济影响，融资难度本已大大增加，无异于雪上加霜。据Wind统计，创投基金对于电影与娱乐产业投资，由2018年的641.44亿元骤降至2019年的148.37亿元，可见市场之冷淡。
除开内外部环境变化，华谊渠道优势也在减弱。随着线上购票拓展，特别是疫情后线上成为唯一购票渠道，华谊发行优势渐被抵消。拥有渠道优势的阿里影业（淘票票）们，不仅涉入发行，还在奋力步入制片环节。
今年七夕节，阿里影业主投的《我在时间尽头等你》拿下票房冠军。相对华谊，阿里在渠道、资金等关键资源上，都具有优势，甚至还是华谊的债主。
这种情况下，华谊必须寻找出路。按照王中军多次对外说法，回归内容，集中全部资源贯彻“影视+实景”模式是方向。
华谊手里也不是没有牌。《八佰》证明了其投资眼光与运作优势，王中军本人的跨界朋友圈，在电影业也并不常见。4月28日，华谊公告增发募资22.9亿，发行对象包括腾讯、阿里、山东经达等。目前该次增发尚未获批。
“王中军是个性情中人，也是他起来的原因，也是华谊跌落的诱发点。但做内容眼光，没得说。”从电影公司高管到影投负责人，多位行业核心人士均如此表态。
但另一头，华谊做实景，看空者不少。“华谊模式太轻了，导致无法对项目有足够控制权。现金流短缺，也注定无法长期投入。线下项目强调细水长流，这是华谊不具备的。”另有电影公司高管向21世纪经济报道记者分析。
事实上，原有的电影巨头已经开始分流。博纳影业筹备上市，影院院线依旧是重要延展方向，光线则在投资动漫。每家巨头，都经历着大环境变迁及互联网公司的侵蚀。
路往哪走，每个操盘手都必须做出选择。
（作者：贺泓源 编辑：李清宇）
本文来源：21世纪经济报道
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