张帆：美联储政策的方向

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作者|张帆（北京大学）

6月10日美联储货币政策委员会举行例会并发表声明。同时，美联储给出较长期经济预测。美联储认为公共卫生危机正在对经济活动产生严重的影响，美联储将全力支持经济复苏，保持0到1/4的联邦基金利率直至经济进入最大就业和价格稳定的目标轨道。在未来数月，美联储将继续进行资产购买，将继续进行大规模公开市场操作，继续对企业、个人和地方政府进行贷款支持。美联储预测2020年美国GDP将缩减6.5%，2021年将增长5%，2022年将增长3.5%。2021和2022年的预测都高于去年12月的预测。会议传达的信息是，美联储将继续使用近年开发的工具库中的全部主要工具，将继续实施现行的高度扩张性的货币政策，政策的大方向不会改变。

对美联储政策的理解涉及几个方面。首先是对美国劳动市场数据和劳动市场回归正常的路径的理解，美联储的态度与市场相比是略显保守的。鲍威尔表示，尽管最近的就业数据出乎预料，这些数据并没有改变美联储对长期经济和就业的预测，这些方面都存在很多问题需要解决。此次疫情对经济的冲击可能是历史上已知的对供给和需求两方面最大的冲击，冲击使美国经济发生了剧烈的变动，从历史上最低失业率一下子变动到最高失业率。最近劳动市场的反弹也出人意料，此前没人预测反弹会在5月底发生。因此一些人怀疑美联储对劳动市场的估计过于悲观。但是鲍威尔认为，用更多的数据来观察美国就业市场，就会发现还存在很多问题。美国有若干种不同的失业统计指标，通常用U3（官方失业率），但如果使用U6指标（总失业者加所有待业工人加由于经济原因从事兼职工作的雇工，占民用劳动力和准待业工人的比例），失业数字就要大得多。况且，就业回归正常的路径将经历哪些阶段，谁都没有经验，可能需要很长的时间。因此，仍然有很多政策需要在劳动市场上实施。

第二个问题是预期的形成。疫情大规模开始时伴随着巨大的不确定性，使股市大跌。不确定性是和预期联系在一起的，不确定性使投资者和公众对经济的未来失去信心。美联储大规模扩张政策在一定程度上稳定了信心。此次对政策连续性的宣誓正是继续稳定和重塑预期的工程的一环。近几十年现代宏观经济政策的一个教训就是政策的制定必须考虑人们的预期对政策实施效果的影响。如果人们不建立信心，经济就不会完全复苏。信心取决于政策。美联储此次行动就是稳定人们对经济恢复和联储坚定立场的预期的一项举措。

第三个引人关注的问题是通胀。大量货币注入流通是否会引起通货膨胀是人们自然的关切。美联储认为这种情况不会发生，认为较弱的需求和前一段时间的低油价使通胀的可能性降低。鲍威尔的论据是，美国经济在过去几年经历了接近自然产出水平的高增长，接近但并未达到联储的通胀目标（2%）。鲍威尔说过去几年我们学到的是3%的低失业率可以持续数月而不引起通胀。因此美联储要实行零利率政策直至经济完全复苏，直至2022年，美联储认为这期间不会出现通胀。因此，美联储当前根本没有提高利率（以抑制通胀）的想法。当然，由于这么大量的货币投入流通，人们有理由对2-3年期间不出现通胀的预测提出怀疑。比如，低通胀要求供给与需求方面的恢复大体同步，而我们对恢复的路径还知之甚少。

第四个问题是此次衰退的长期影响，这是欧洲劳动市场从20世纪80年代开始出现并持续存在的问题。合理的假设是，可能需要几年时间数量巨大的失业者才会全部恢复工作，甚至可能产生长期影响，例如工人失去技能或信心会影响重新进入劳动市场。这是美联储最担心的情况。如果美国出现这种情况，就会影响长期增长，疫情造成的成本就会大大增加。

总之，美联储宣布将继续已经在实施的大规模扩张性政策。尽管疫情的不确定性已大大减少，但不确定性依然存在，特别是经济恢复的路径的不确定性依然存在。6月11日美国股市因多州疫情的反弹而大幅度下跌，就反映了复苏路径的这种不确定性。在这种情况下，稳定预期作为政策工程至关重要。未来几个月是关键时期，很多事情将发生，大量以前没有的数据将出现，情况会更明朗。这对各国央行更准确地预测和促进美国和世界经济的复苏都是重要的。

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