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大宗商品的厄运:石油、黄金、铜与经济危机

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继3月18日的暴跌之后,大宗商品在3月19日迎来覆盖范围更大的下跌行情。

沪铜主力于当日暴跌9.0%,沪铝主力暴跌5.4%,沪锌暴跌4.8%,目前铜的价格跌破40000元大关,创2016年11月以来新低,沪铅和沪锡价格创2016年6月以来新低,沪锌价格最低跌破15000元,创2016年6月以来新低,沪铝价格则跌至2016年12月以来新低。

与石油价格密切相关的化工品种下跌同样剧烈。目前,国内原油、PTA、纯碱、塑料等品种的价格创下上市以来的新低。甚至,作为避险资产的贵金属黄金、白银也在近日连续大跌。

市场分析认为,疫情之下,全球经济下行、需求减少,作为“经济血液”的国际原油率先开启暴跌模式,而后续疫情形势的不明朗,又加剧了市场的悲观预期,这是大宗商品大面积暴跌的基础。

尽管在过去几天之内,美联储通过推出降息、量化宽松政策,意图解决流动性问题,但截至目前,包括股市、债券、大宗商品在内的金融资产未能止跌。

中原农业保险股份有限公司资产管理部总经理张海东在3月19日向经济观察报分析认为,近期国际股票,债券和大宗商品出现集体下跌,根源在于美国资本市场的流动性出现萎缩,并且,在接近零利率的政策下,传统的货币传导机制开始失效。

张海东表示,对投资机构来说,当美国债券利率降到0时,财富管理中投资组合构建基础消失,导致财富管理产品被投资人赎回,进而引发杠杆交易的同步萎缩。这对美联储以后的救市政策带来前所未有的挑战,也值得国内投资者和政策当局深思。

基于已经出现的问题和挑战,更多的国内、国际经济学界人士及机构开始提示,应下调全球经济增长预期。

再回到大宗商品本身,尽管原油、黄金、白银、铜金属等商品近期都表现为猛烈的下跌,但其下跌程度并不相同,对比“金油比”、“金铜比”这两个指标,或许可以为人们判断眼下的形势提供一定的参照。

所谓“金油比”和“金铜比”,指的是在某一个时刻,一盎司黄金能够购买到的石油抑或是铜的数量,也即黄金与石油或铜的比价。

天风期货研究所宏观组组长蒋东义在3月19日向经济观察报分析认为,金油比和金铜比指标的飙升,往往是经济衰退和危机的反映——尽管,在具体数值上并没有绝对的高低点。尤其是金铜比,由于金、铜受到供给的冲击相较原油更小,其反映宏观经济周期也更敏感。鉴于已处历史极值的金油比和金铜比,蒋东义判断,事实上现在已经身处经济危机之中。

经济危机真的已经来了吗?

大宗下跌的逻辑

疫情引发经济下滑,需求减少,这是客观事实,但将包括大宗商品在内的各类资产同步下跌,仅归结为新冠肺炎带来的超预期影响准确吗?

中原农业保险股份有限公司资产管理部总经理张海东在3月19日向经济观察报分析认为,这样的归结未免草率和片面。

张海东分析,正常情况下,股票和债券同步下跌的情况只有在经济滞胀时期出现。本次新冠肺炎影响扩大,会导致经济增速下行,而美国的CPI仍然很低,并未呈现滞胀的情形,如果是衰退,对应的更应该是国债利率持续下降和债券价格上涨。

“所以风险资产和避险资产均下跌,应该是资本市场整体流动性收缩了。导致本次风险资产和避险资产同步下跌的,可能是0利率政策下,资本市场发生了属性变化导致。”张海东说。

张海东用了一个水的比喻来说明:水在不同温度时,表现为气态、液态和固态。当温度处于0度以上时,随着温度的降低,水会逐步从气态凝固为液态。但在0度以下时,水为固态结冰状态,此时继续降温也不能改变其特征。

对此,张海东向经济观察报解释说,0是一个分界线。利率高于0时,调节利率对影响货币供应是有效的。随着利率降低,流动性变得更强。但是一旦降低到0或以下时,流动性消失了,或者是萎缩了,再降息已经不能再改善流动性了。

新冠肺炎引发经济增速下降,按理应该股市跌,国债价格涨、利率下降。但是这次美联储把利率忽然降低到0附近的时候,尤其是国债收益率到0附近的时候,随即大幅反弹到1,这跟经济下降是不匹配的。

“能解释这种现象的唯一因素,就是资本市场整体没钱了。”张海东说,“没钱的原因是资产管理产品被清盘,被清盘的原因是投资组合失效,投资组合失效的原因是0利率。利率从3降到2,债券涨,从2降到1也涨,但降到0,大家都不玩了。投资人撤资,所以必须卖出全部资产,只要是在投资组合里面的资产,都要跌。”

张海东同时提到,国际市场还有一个因素,就是限制做空。限制做空后,投资没办法对冲风险,投资人的钱得不到保障,也会赎回资产,由此导致所有资产都要跌。

据纽约时报消息,美国白宫近日敦促限制卖空。目前,欧洲多国已经实施“卖空禁令”,以遏制股市暴跌。

“如果不是投资人赎回,股票跌时,应该是债券涨,黄金涨,2月份就是这样。”张海东说。

历史极值下的金油比和金铜比

3月9日,国际大宗商品中原油率先开启暴跌的模式,两个交易日累计下跌幅度达到30%,此后跌势持续,迄今布伦特原油已经跌至20美元/桶。同一日,黄金大跌。

平安期货总经理助理、销售交易部总经理简翔认为,作为多个能化品种的基础原料,原油价格波动能够直接构成对能化品种的冲击,这是燃料油、沥青处等大宗商品下跌的原因之一。而有色金属与原油的关联主要体现在与经济周期的高度相关,原油下跌影响投资者对未来经济的预期,进而影响有色金属。目前有色基本都处于成本线附近,简翔预计,其中与经济高度相关的铜、铝、锌等短期内难打开上行空间。

作为最“著名”的避险资产,黄金在过去一段时间的下跌,令部分市场人士感到诧异。事实上,除却前述“资产清盘”的因素外,市场分析认为,在股市大幅下跌的背景下,投资者为获得充足的保证金,会选择卖出一切可获得的流动性现金的资产,包括黄金。因此,更可以说,市场在“悲观”的时候买黄金,在“绝望”的时候卖黄金。

历史上,黄金的价格并非遇“乱世”则涨,例如,在2008年的金融危机中,黄金就曾暴跌30%之多。

与黄金相反,铜作为在工业上被广泛使用的金属,当全球经济表现良好时铜价往往会有亮眼表现,因此,铜价成为判断全球经济健康情况的领先指标,并被称为“铜博士”。

宏观经济学中,考察“金油比”和“金铜比”是两个概念具有一定的意义。所谓金油比,即黄金价格与石油价格的比值,金铜比同理。在大宗商品当中,原油是最大的商品类别,而铜则是观察经济形势的晴雨表,对宏观经济敏感度较高。

天风期货研究所宏观组组长蒋东义认为,从金油比与美国GDP增长情况看,基本呈现负相关关系,金油比上升,利率水平显示为下降,经济增长显示为下降,通胀水平显示为下降。金油比过去30年均值在16,按两倍标准差计算偏离度在28,极端情况下,金油比突破两倍标准差有四次,分别是1993年,1998年,2015年和当前。

1993年,美国索马里战争和黑鹰堕落,是越战以来美军所遭受的最为惨重的军事失败。1998年发生亚洲金融危机爆发,2015年中国发生股灾,2008年全球金融危机爆发。

蒋东义认为,在金油比当中,原油作用比黄金大,一方面反映在金油比飙升时,原油价格波动性更大,价格跌幅大。另一方面反映金油比的价格中枢与原油价格中枢关系更大,2001年到2008年,是中国经济高速增长的时期,大宗商品普遍大幅上涨,使得金油比中枢下降到了10,而近五年的均值升到了20左右。

蒋东义认为,金油比可以指示未来GDP将大幅下滑,甚至衰退。疫情全球扩散后,逻辑分析表明,要控制疫情必须大隔离,对经济的伤害堪比2008年,金油比才开始在原油供给打击下突破30,不断创出历史新高。

但也有例外的情况:2000年经济衰退金油比上升并不大,其原因是那一次是互联网泡沫,是虚拟经济的泡沫,彼时中国经济还未崛起,互联网泡沫对大宗商品的需求影响很小。

再考察金铜比。与金油比一样,经济危机时金铜比也飙升,背后逻辑同样是利率水平下降,经济增长下降。蒋东义表示,从金铜比与美国GDP、中国GDP比较来看,其与中国GDP相关性远低于美国GDP,说明中国对大宗商品的定价影响力还是远没有美国大,分析金铜比与经济的关系还是必须以美国经济为核心。

金铜比几乎可以反映每一次美国GDP的大幅波动,包括金油比没有反映的2000年互联网泡沫破灭产生的美国经济衰退,金铜比也敏感的反映出来了。因此,从对经济的敏感性上,金铜比是更好的指标。

金铜比在2001年前均值在170左右(为了数据处理方便,计算铜价是以每公斤来计算),2001年-2008年,由于中国经济崛起的因素,金铜比下降到120,此后升到了210左右。

蒋东义表示,本次新冠疫情是史无前例的,与美国股市连续出现熔断、VIX(波动率指数)创出历史新高一样,金油比、金铜比都同时创出了历史新高。

蒋东义认为,金油比和金铜比指标的飙升,往往是经济衰退和危机的反映——尽管,在具体数值上并没有绝对的高低点。尤其是金铜比,由于金、铜受到供给的冲击相较原油更小,其反映宏观经济周期也更敏感。

“疫情如果还是很严重,金铜比维持高位,不会很快转势,目前来看,铜主导金铜比。”蒋东义在3月19日向经济观察报分析说。鉴于创下新高的金油比和金铜比,蒋东义认为,“现在就是在经济危机中了。”

经济/金融危机来了吗?

对已经在暴风雨中飘摇了近两周的金融市场来说,信心无疑是最好的良药,但遗憾的是,疫情给全球带来的伤害依然在持续当中,人们不知道这场灾难究竟会在何时能望到尽头。

2020年,全球会遭遇经济危机吗?

中国社科院世界经济与政治研究所国际投资研究室主任张明在其发表的文章《桥水是第二个雷曼吗? 美股下跌新机制、当前危机类型与潜在风险点》中表示,这要看如何定义经济危机。“2020年全球经济增速将会低于2.5%,这意味着从技术层面上陷入了衰退。迄今为止,美国股市指数距离年内高点已经下跌了20%,这意味着从技术层面进入了熊市”。

张明提示,目前还不能确定造成本轮全球金融市场动荡是否会引发全球金融危机,也不能完全确定本轮危机的类型。但至少我们可以确定,当前这轮危机既不是债务危机,也不是国际收支危机,更不是货币危机。本次危机的爆发不是源自美国金融体系内部,而是源自实体经济。

万博经济研究院院长滕泰认为,此次疫情造成的全球性冲击,“是全局性的,冲击大、恢复难,形势比1998、2008更严峻”。目前来看,不仅2月供给冲击超预期,且服务业需求萎缩严重,考虑海外疫情扩散有可能持续到二季度,再叠加欧美股市暴跌对世界经济和中国经济的影响,全球衰退阴霾下不仅中国经济一季度负增长已成定局,而且对二季度的复苏也不宜过度乐观。预计一季度中国经济增速非线性大幅下滑至负增长,为了便于决策部门、企业和投资者理性应对,首次下调一季度GDP增速预测到-3.3%,并调低2020年全年经济增速预测到4.5%。

2020年3月17日晚,中国发展高层论坛召开“全球金融市场与经济形势分析”网络视频会。清华大学国家金融研究院院长朱民表示:“疫情对中国1-2月消费造成的损失将达1.38万亿,根据“非典”经验,疫情冲击下,消费恢复增长速度较慢,最终资本形成拉动GDP增长就变得特别重要。”

朱民认为,目前中国经济已经开始触底反弹,反弹期最大挑战在出口领域。原因是各国为防控疫情采取的‘锁国’趋势,将导致全球贸易严重下跌。

朱民判断,全球经济大概率正在进入衰退。全球金融市场调整尚未完成,股市可能还会下跌。受疫情影响,今年全球经济增速将跌至2%以下。

“当前世界面临多重不确定性。经济衰退、金融动荡、油价下跌等因素叠加,地缘政治和民粹主义也给全球合作带来很大的挑战。”朱民说。

汇丰集团高级经济顾问简世勋(StephenD.King)认为:“(疫情)对经济的危害可能要比2008年的金融危机还严重。3月份欧元区GDP会下降1.5%,4月份可能下降3%。”

简世勋表示,为应对疫情,欧洲政策应做出调整,但目前欧元区没有共同的财政政策,各国信用水平和欧元区整体信用水平差异较大,内部宏观政策调控空间较小。

“欧盟国家内部‘团结’压力重重,共同利益面临巨大挑战,各国间互相不信任的情况将有可能逆转全球化趋势,对全球经济产生更严重的打击。”简世勋。

哈佛大学教授、白宫经济顾问委员会前主席杰森·福尔曼(JasonFurman)分析认为:“全球疫情袭击多个国家,重复打击,不知何时停止,是对供给、需求、流动性和偿付能力的全面冲击。长期看,经济受疫情影响的时长可能远远长于疫情本身持续时间。”

白宫经济顾问委员会前主席做出了这样的预测:“美国此前低估了疫情对经济的影响,目前看美国二季度的年度GDP会降低3%-4%,一些公司将破产关停,大型基建项目暂停建设。”

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