“2008年危机重现”言过其实 动荡中如何套保避险？

（原标题：“08年危机重现”言过其实，动荡中企业如何套保避险？）

疫情以及资本市场自身的脆弱性导致波动加剧。北京时间3月9日晚间，在两周累跌已超12%之后，美股开盘再暴跌，标普500指数跌7%，触发一级熔断机制，当日早些时候油价闪崩30%。3月10日13时30分左右，10年期美债期货跌停，触发熔断机制。

经历了十多年的超长扩张周期，金融危机是否将卷土重来？面对未来的市场动荡，投资者永远无法精准预判方向，不断走向国际化的中国企业应如何进行外汇、利率等套期保值，锁定风险？人民币LPR IRS（贷款报价利率的利率互换）可以发挥什么作用？对此，3月10日，第一财经独家专访了渣打银行（中国）有限公司金融市场部总经理杨京。

当前风险不同08年危机

“目前没必要十分恐慌，2008年金融危机时期的情况和目前有所差异，”杨京表示，此次触发点是疫情，而非次贷，未来金融危机风险会否实质性攀升，仍需密切关注疫情的发酵以及对全球经济、金融市场的冲击。

“回想08年金融危机来袭时，整个华尔街都懵了，用‘天崩地裂’来形容一点也不为过。”杨京回忆道。

2007年，次贷危机开始发酵。2008年9月15日，美联储“袖手旁观”，雷曼兄弟轰然倒闭，这一导火索引发一系列连锁反应：美国国际集团（AIG）获得救助；货币市场基金资产净值史无前例的跌破1美元；高盛和摩根士丹利变为银行控股公司；政府决定执行7000亿美元的问题资产救助计划（TARP），以帮助整个银行业脱离困境。

直到2009年3月9日，标普500指数最低跌到666点，而这一天正是美股八年牛市的起点。“永远不要和央行对着干”成了业内的金科玉律。而看似繁荣的美股实则也是由过去十多年的央行流动性、公司股票回购推动，美股市值比起2009年初金融海啸最低点时的9万亿美元更是翻了两番（+300%）。

“2008年下半年，股市、原油、工业金属、贵金属大幅下挫，标普500跌幅超30%，布兰特原油大跌55%，‘经济风向标’的伦铜下挫近64%，避险资产黄金跌超8%。而此次从2020年2月20日到3月9日的疫情发酵期里，与标普500下跌18.5%, 布兰特原油下跌37%，但伦铜跌幅仅3.4%，黄金则涨2.8%。”杨京表示。

在他看来，这次油价暴跌并未在很大程度上影响金属盘走势，因为其背后的市场推动力完全不同。“08年金融危机，原油和金属盘一起暴跌，而这次主要是原油暴跌，主因还是俄罗斯和沙特打价格战，加之受疫情扩散对全球经济下滑及原油需求减弱的担忧。”

同时，美国政府债券收益率及美元掉期利率在3月9日晚也未跟随全球股市的暴跌而继续下探，出现了暂时筑底的信号，目前需要等到美联储下一步货币政策及声明。

外汇波动加剧，企业需优化套保策略

未来一段时间，金融市场的波动幅度将可能有增无减，对于有外汇敞口的企业，考验决策的速度和能力。

2月20日至今，人民币对美元升值近1.3%，市场人士将人民币称为“全球最抗疫货币”之一。不过杨京认为，人民币今年的波动基本在2000点上下，预计未来难以走出单边行情，而是维持区间宽幅波动的状态。

在这一背景下，企业如何进行外汇套保？

杨京认为，鉴于美元利率大幅下跌，导致3月9日中国境内美元/人民币一年期掉期点升至974点，创近两年新高。“这对有远期购汇（买美元）需求的进口企业比较棘手，将近1000点的掉期成本，再加上购汇需要缴纳的外汇存款准备金（约100多点），等于增加了1100点的成本，相当于远期购汇价格要达到7.05（当前美元/人民币报6.94左右）。”

面对这一情况，杨京建议，企业有两种套保方式可选。首先，鉴于当前远期购汇成本高，且人民币预期尚稳，企业可根据其敞口头寸，逐步建仓、进行对冲，而无需大幅加仓；另一种方法则是，企业可在银行开立信用证后，提前购汇，并将美元存入银行以备后用，这就可以避免在目前成本比较高的情况下做大规模做远期购汇。

就人民币期权市场而言，杨京表示，当前还是以企业客户通过卖期权做结构性远期为主。“有结汇（换入人民币）需求的出口企业会选择卖出长期限美元看涨期权（即看跌美元，并通过卖期权获得权利金），比如一年期的，来贴补近端比如3个月以内的远期结汇价格。”

例如，当前美元/人民币即期价6.94，一年期远期结汇价格7.05，若企业觉得一年后到不了7.2，则可在7.2卖出美元看涨期权，通过期权组合，可使企业获得比普通远期更优越的套保价格。

但是，杨京也提到：“正如央行早前强调的，企业做套保不能单纯依赖于对市场的判断，而要从企业的实际需求出发，将其敞口头寸风险根据市场的变化有序对冲，因为没人能百分之百准确判断市场走势。企业卖期权，交易方向也要和敞口风险方向一致，例如，出口商（美元多头敞口）就不能“裸卖”美元看跌期权（即看涨美元），反之亦然。”

利率互换迎来黄金窗口期

尽管市场剧烈波动，但对企业实则危中有机。

近一个月来，美元掉期利率持续加速下跌，以5年期掉期利率为例，自2月12日，已从1.46%跌至目前的0.66%附近，为历史最低点，该价格甚至低于6个月LIBOR 0.88%。杨京认为，在此市场背景下，“机”就在于拥有美元贷款的企业可以通过做美元利率互换，将其贷款的浮动利率（如6个月LIBOR）转为目前比之更低的固定利率，锁定贷款成本。

此外，鉴于当前美债收益率不断创历史新低，中资企业在境外发美元债变得更便宜。“有资质的企业可考虑发美元债，再将美元债务通过货币互换转成人民币债务，以期获得比直接进行人民币融资更便宜的融资成本。当然是否可取得这种效果，很大程度上也取决于不同企业的信用资质和直接融资成本。”杨京建议。

杨京认为，未来人民币LPR IRS也将加速发展。“我们一直在积极地向市场介绍人民币LPR IRS，也得到了客户的积极反响。客户普遍相信LPR利率会继续走低，所以更有意愿将其人民币固息债务通过LPR IRS转成LPR浮动利率贷款。”

但目前交易尚不活跃的原因在于，不同于美元的利率互换，“LPR IRS的期初互换利差为负（initial negative carry），1~3年期期初互换利差就在20~25点之间，意味着客户做完LPR IRS后，在第一次按季利息交换时就会出现净利息支出，因此客户普遍处在观望状态。”

“不过，人民币LPR IRS未来会逐步活跃。从风险对冲角度，未来有人民币浮息负债的企业可择时通过IRS转换为固息；从削减成本的角度来讲，有固息债券或贷款的企业，若认为LPR还会下行，则可通过IRS将债务换成浮息。”他称。

外资迎人民币债券配置机遇期

对于配置中国资产的投资机构而言，同样危中有机。

受益于目前中美国债利差扩大，例如10年期中国国债收益率比同期美债收益率高近200点，处于历史高位，这将推动境外投资者不断加码中国债券。“我们频见海外央行类机构增持6个月期限以内的国债。海外私营部门投资者（如养老金）活跃于10年期国债的投资交易。”杨京称。

渣打预计，目前中国债券纳入彭博巴克莱及摩根大通相关债券指数，将会给中国在今年带来每个月平均80亿美元的被动投资和资金流入，约占每个月债券投资总流入的83%。今年海外投资者投资中国债券资金流入预计将达到8000亿元人民币，比去年增长67%。

同时，金融基础设施的完善也将吸引更多外资进入中国债市。CIBM直接入市渠道目前已经允许投资者与多家对手方进行外汇套保交易，杨京认为，近期金融开放30条更提到，将允许境外机构自主选择签署中国银行间市场交易商协会（NAFMII）、中国证券期货市场（SAC）或国际掉期与衍生工具协会（ISDA）衍生品主协议，这使得境外投资者在中国境内进行利率风险对冲更加便利，势必极大地鼓励境外机构的投资热情。