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钱生钱的术与道:投资者决策

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2020年春节后,在经过了连续三日的上涨行情后,2月7日,国内股市进入调整,开盘以来的A股市场的走势,我们把股票市场、债券市场、海外市场都罗列一下。

虽然股市上涨势头减弱,但股市的利好因素在不断增加,未来的发展趋势依旧可期。

钱生钱的术与道:投资者决策

看颜色就清楚了:2月3日是最恐慌的,上证下跌7.72%,中证500指数跌了8.68%,都是创记录的。但截止昨天一直在涨,小企业、小公司涨得比较多。上证连着涨了3天,分别是1.34%、1.25%、1.72%,最后一天是0.33%,涨势弱下来了。债市也是一直在涨的。

面对当下疫情,很多人觉得应该要卖掉?这是第一类看法。但是,巴菲特不是有句话,别人恐惧时我贪婪,别人贪婪时我恐惧。

事实上,紧接着后面几天连着涨,这么大的涨幅,你到底是轻一点仓位,还是全割了,或者满仓杀入进去,还有更贪婪的是要不要加杠杆?这个时候你要做的决策就是投资者决策。

投资大师在这种情况下会如何做决策?比如说利弗莫尔、威廉·江恩、查理·芒格、巴菲特、索罗斯,他们代表着不同的流派,代表着当时对金融工具的利用,他们背后代表着不同的投资逻辑。我们一个个来看。

1.利弗莫尔

你可能知道《股票大作手利弗莫尔回忆录》。利弗·莫尔是怎么做的?

第一,顺势而为。

他这个“势”很有意思。因为他成长的年代是美国金融监管还不严的年代,说白了,那时候内部消息、做老鼠仓这种事在美国市场上特别多。我在课程里也跟大家讲过,不要看美国市场现在监管这么好,立法这么好,其实也都是从婴儿期慢慢长过来的,只不过他们已经长了一两百年了,现在已经发展比较成熟了。

在这种情况下,利弗莫尔的“顺势而为”有一个很大的特征,就是他经常跟公司合谋,自己去造一个势。我当时看《股票大作手》的时候,就想到中国的一个人——徐翔。徐翔一定是把利弗摩尔这套东西研究得特别透彻了,因为中国市场和当年美国市场有很多相似的地方,当然我们现在的监管要好一些,但是违法的惩罚也不是很高。如果违法最后受到的惩罚和你的获利相比不值一提,就会有人愿意铤而走险。愿意造个势。当然现在用利弗摩尔的这种做法在美国肯定是违法的。

第二点,叫金字塔原则。

他也不是一下子就扑进去,而是一点一点进,慢慢放大自己的仓位试探。你会发现,全心全意满仓操作的人都会留后手,比如说留有做空余地。

利弗摩尔这样的人,按照他的投资逻辑,在目前的情况底下,他一定会跟进去的,这么大的波动,此时不炒更待何时。当然前期他肯定是做空。

这里我又想到王立铭老师发的一张图,有几支股票涨得特别妖孽,比如说药股,还有人发出了很多据说是绝密的消息,关于特效药什么的。我当时感觉就是有人在资本市场上搞事了。

2.威廉·江恩

很多男孩子特别喜欢看趋势图,看几日均线,分析阻力位等,这方面的老祖宗就是威廉江恩。

他其实也是顺势,但他有几个比较重要的仓位,比如50%——上行突破50%的时候,就应该做多,下行突破50%,就应该做空。这里多说几句,投资、投机包括和赌博,其实都有一点点像,顺势是很重要的。

在讲顺势时,威廉·江恩还说一定要注意止损。这跟利弗摩尔也是一样,要留后手,在做多的时候一定留有做空的余地,设置止损位。威廉江恩就说,你有一个建仓位,当股票振荡了很长时间的时候,这就是建仓的点位。当你已经顺势走进去以后,如果市场情绪已经完全一致了,比如说完全都看多的时候,你就应该反向操作了。这不就是巴菲特讲的“别人贪婪的时候我恐惧,别人恐惧的时候我贪婪”吗?投资逻辑里面,大家都有一点类似的地方。

那么在现在的情况下,威廉·江恩会不会进入呢?按照我对他投资逻辑的理解,我估计他会买入那些大涨的股票,但是也不会多进,而且也是做短仓,随时准备跑的。

这就是威廉·江恩和利弗摩尔的投资策略。那些做短期的同学,其实现在已经找到自己的支撑点了——你看利弗摩尔、威廉·江恩也会进来。但是,威廉·江恩和利弗摩尔有一个问题,就是他们都处在二三十年代。我们知道,在1929年、1933年以后,美国的证券市场的监管进入了一个特别严格的时期,所以后来利弗摩尔和威廉·江恩的处境都不是特别好,尤其市场大环境改变以后,对内幕交易、投机手法抓得越来越严,他们的业绩就不太好了。

3.索罗斯

索罗斯是我最喜欢的一个投资人,为什么呢?我觉得他特别哲学,和我对金融的理解特别像。

他有一个反身性理论。怎么理解呢?我一直强调一个观点:世界上没有真相,只有认知。其实投资市场上越发是这样。比如说A股市场会上涨,这是真相吗?这不是真相,这叫认知。一旦这个观点被很多人接受,慢慢的就会使得上涨变成现实。比如说,现在全国上几亿人口都待在家里,连麻将都打不了,除了炒股还能干嘛?如果更多的人去炒股的话,是不是价格就会上涨呢?还有,如果疫情得到了控制,是不是也会上涨呢?还是那句话,目前这些还不是真相,只是一些认知,但这些东西放到我们的脑子里以后,这些认知就会变成我们的买入行为,然后就会变成A股市场的上涨,认知和行动就变成了现实。

所以说,上涨不是一个静态的认知,而是一个由参与者创造和改变的动态过程。你如果能够判断一个市场上这些参与者和创造者他们的认知,他们的主流偏见在什么地方,你就会知道趋势在什么地方,然后这些主流的偏见会成为事实,形成一个内生性的循环,这就是反身性。所以,认知没有正确与否,只有行动与否。

现在这种情况下,索罗斯会怎么做?按照反身性理论,他应该要做多。

但是千万别忘记了,好的投资人牛在哪里?他会领先市场一步。你想,刚才我们说的反身性,达到的均衡其实一个非稳态的均衡。为什么?因为如果现在A股市场上涨已经成为了现实,A股市场要继续上涨,我们需要什么?我们需要更强的信心,需要很多信息来支持上涨,所以需要更多人被卷入到这个循环里来,也就需要更强的主流偏见。

我给你们举个例子,我博士论文是研究羊群效应的,我们有一个术语叫信息瀑布,什么叫信息瀑布?假设我们开车来到一个路口,不知道该往哪里走,其实这个时候对我来讲,往右和往左是一样的,因为我真的不知道怎么走。这时后面的车都在催我,所以我就随便选一个,往右走了。这时候信息瀑布就产生了:对于我后面的这个车来讲,我的行为会对他产生影响,“前面的哥们往右走了”,那么他往右走的概率就更大。然后,因为前两个人都往右走了,第三个人的信息就加强了,也会往右走,这就是反身性。

但是,往右走的这个决策是很容易被打断的。只要有一个强烈的不同信息冒出来,就会把之前的信息瀑布打乱。比如说大家都跟着我往右走了,结果有一个哥们是本地人,对路况非常熟悉,他开始往左走,这个信息瀑布马上就转向了。这就是信息流的脆弱性。索罗斯就利用了这一点,他说当我知道这种主流偏见已经不可能再强的时候,我只要制造一个反向的信号,就可以把你们的信息流打断。

他就是这么干的,在1997年亚洲金融危机中打了很漂亮的一仗,阻击泰铢,阻击各种亚洲货币,赚了很多钱。当时他看到大家对东南亚四小虎的经济预期很好,但是他认为价格已经把预期反映得差不多了,只要有一点点反向信号,就会把这个信息流打断,产生反向作用。所以他就选择了最弱的泰铢,集中精力打击,一天之内泰铢下挫17%。

那么现在的情况下索罗斯会怎么做呢?这个哥们肯定会大力伏击,在中国市场上制造各种恐慌,然后大举做空。但是,我又坐在这想,索罗斯做空能不能赢下来呢?不好意思,我们大A股专治各种不服,证监会、银监会甚至央行都会盯着,如果他们治不了你的话,公安部去个电话,你一下子就没戏了。所以索罗斯的策略在中国不一定能行。

其实金融学的理论是非常鲜活的,都是我们生活中、市场上天天在发生的东西,包括企业决策也一样,我相信这种例子一定比枯燥的专业术语容易接受很多。

4.彼得·林奇

彼得·林奇的原则叫“简单性原则”

他一般跟着他女儿投资。因为他发现,一个学校的小朋友做的投资模拟盘,投资收益特别好。怎么回事呢?拿来一看,小朋友选的股票都是麦当劳、迪士尼、沃尔玛,因为他们都喜欢麦当劳,他爸爸妈妈每个礼拜带他去沃尔玛。这就是简单性原则,它比较接近价值投资的理念。比如,当年茅台炒得特别过分,你到市场上去看,号称爱喝白酒的人都爱喝茅台,所以买茅台也是这么个逻辑。

那么根据简单性原则,在当前中国的情况底下,疫情的不确定性较大,而且会带来一定的经济损失,彼得·林奇就不会参与到现在短期的博弈中间去。

5.查理·芒格、巴菲特

查理·芒格、巴菲特和索罗斯非常不一样。索罗斯处在金融自由化的年代,很适合他这套打法,而且他做国际市场,专挑弱小者入手。但是芒格和巴菲特投资的是美国增长,当涨得特别高以后,他们基本上就不动了。

那现在这种情况下,巴菲特会怎么做?对于现在今天7%,明天1%、2%的波动,对他来讲肯定是不动,你们爱怎么动怎么动,但他手上要保持余粮,跌了的时候再入仓。

看了六位投资大师的策略,我们简单总结一下:

每个人站在自己的立场上都有自己的点。但最重要的事情是什么呢?有几点:

第一要有决断的勇气,杀伐果断。

第二是要有知识储备,

第三要控制情绪。

先说勇气。

我自己其实不适合做特别具体的投资,但我们团队有一个北大的瘦瘦小小的姑娘,很杀伐果断。年前,我们判断疫情会扩散,讨论仓位该怎么办呢?如果是我的话要想半天,因为总想把这件事的逻辑想得特别通透,但是真正决策的时候,经常要很果断。当时那个小姑娘就说:清仓,一分钱不留。这其实符合了一条原则,在投资的市场上,活下来最重要。

再说知识储备,它是一个长期累积的过程。我们的课程《香帅的中国财富报告》,包括《钱从哪里来:中国家庭的财富方案》《金钱永不眠》,都是为普通人准备的一些可供储备的知识。

最后说控制情绪

陆蓉老师也跟大家讲过,人都有弱点,有贪婪,有恐惧。但实际生活中,我们既克服不了贪恋,也克服不了恐惧,最多能抑制一点点。除此之外还有很多问题。

像我在课程里讲过的,女生很少觉得自己特牛,像我总觉得自己不够杀伐果断,但男生不是这样的。如果今天现场有女孩子的话可以问一下你的先生或男朋友,10个里面有7个、8个会觉得自己做的投资决策特别牛,觉得自己肯定比其他人强。但是常在河边走,哪会不湿鞋,过度交易会导致过度暴露风险。

而女孩子呢?容易犯的错就是赚点钱就跑。前一阵子我姐买腾讯赚老多钱了,想跑,我就劝她别跑。你看去年腾讯股价跌得很厉害,很难受,但现在腾讯不是又涨得特别好。所以碰到好股票,女生容易见一点小利就跑。女生还有一个毛病是舍不得割肉,这是我母亲的故事,我母亲55元买了中石油,都跌到14元了,还不舍得割肉,她决定要死守中石油,留给我做嫁妆(那时我在读博士),结果现在我孩子都出生了,中石油也回不来了。

大家都说行为偏误,为什么行为偏误会发生在这些人身上?无论是过度交易,舍不得割肉,还是赚一点小钱就出去喝啤酒,亏了钱不做声。我后来想了所有这些毛病,发现症结在哪里?就在于,穷就没有办法做价值投资。这句话特别残忍,如果用学术一点的话重新表达一下,那就是:流动性需求高,就没法做价值投资——我就100万,可能考虑要出国留学,要付首付,还要给父母养老,有这么多流动性需求时,怎么像巴菲特那样坚守8年、10年做价值投资呢?

我有一个结论,但不一定对。我不像很多学者那样,动不动就责怪中国人特别容易犯行为偏误,我们是散户的市场,机构也是散户化的,因为机构的钱来自散户,散户的流动性需求就是高。都说中国人投资的心理期限短,就是8个月,超过8个月大家就受不了了。我觉得这不是一个心理期限的问题,实际上就是一个流动性需求的问题。

所以我现在看到,高净值人群慢慢要调整心态,因为这些人有一部分钱没有流动性需求,应该可以做价值投资。我觉得中国A股市场在一个长时间段上会慢慢有更好的表现,因为进入中产社会以后,大家的流动性需求没有那么强烈,这时市场上就有了更多的长期性资金。

真正高净值的人群很少有行为偏误,因为大家都追求高、长期、安全性的收益。为什么钱越多越少犯错误呢?买资产是买什么?短期买资产,长期买增长。我放了两张图,一个是戈登模型,用未来的现金流可以创造现金流贴现回来;一个是怎么定价,像四因子模型

钱生钱的术与道:投资者决策

钱生钱的术与道:投资者决策

这些是很学术的讨论,理论上是可行的,但在现实生活中,所有定价模型用于定义资产价值都比较失败。因为所有模型,第一,都有假设前提,第二,要求市场要全员理性,即使个体不理性,整体也是理性的。但是我们会发现,全市场发生不理性的行为也是经常发生的。比如美国这么好的市场也会出现问题,在那个坏血的故事里,一个女孩儿做了一个验血、验基因的机器,结果最后发现是巨大的骗局。

另外,理论模型还要求整个分布是稳态的。但现在这么一个时代,比如像“得到”这样的企业,它根本不是稳态,从罗辑思维起步发展到现在,它的发展是非稳态的,而我们都是根据它的增长率来定价的,这个增长率变化非常大。

这些年,我自己从学院派走出来以后总在反思,有句话特别特别想跟年轻的老师讲:我们作为学者,我们要勇于挑战现有的文献,也挑战自己。因为我们是学着文献长大的,到市场上去看的时候,千万别一开口就说市场错了。比如这几天,我觉得市场演化的逻辑跟我想的不太一样,但是我绝对不能说市场错了。一定是市场有什么信息没有被我捕捉到,或者我现有的知识体系、知识框架还需要继续补充完善。

这就是我们今天讲投资者决策的一些内容,更多的内容你们可以在我的得到课程和《钱从哪里来:中国家庭的财富方案》里面再去看。我想结尾送大家两句话,关于投资者决策:

不要迷信专家,也不要迷信书本,但知识储备是必要的。所以,投资中你最好的朋友就是逻辑、理性和你自己。

我们已经见过我们敌人了,那就是我们自己。所以你要时刻记住,你们的敌人就是你自己。学会控制情绪,增加知识储备,然后做果断的决定,有决断的勇气。

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本文整理自香帅的金融江湖(ID:xiangshuai-finance)和《钱从哪里来:中国家庭的财富方案》香帅著。

香帅

香帅无花,本名唐涯,麦吉尔大学(加拿大)金融学博士学位,英属哥伦比亚大学(加拿大)经济学硕士。知名金融学者,香帅数字金融工作室创始人。原北京大学金融系副教授,博士生导师。著有《钱从哪里来:中国家庭的财富方案》《金钱永不眠》等畅销书

主要研究方向为资产定价、宏观金融、行为金融学和数字金融。有多篇学术论文在国际国内核心学术期刊上发表,主持多项国家自然科学基金课题研究。“香帅的金融江湖”公众号创始人,得到App“香帅的北大金融学课”主理人。

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