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南方责任投资行动推出A股药企价值报告

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21世纪资本研究院研究员 杨坪

南方责任投资行动本期推出《A股药企价值报告》,聚焦314家A股药企价值趋势,尤其是2019年在社会责任领域呈现出的差异表现。

314家企业中,18家为2019年以来上市的次新股,随着IPO常态化持续推进,医药生物类上市公司的队伍,还将继续扩大。

以1月10日收盘价计算,医药生物上市公司总市值突破4.67万亿元,占A股市场总市值的比重为6.95%。

2019年该板块可圈可点,政策面,国内医改政策加速推进,创新药医保谈判降价幅度加大、仿制药集采常态化、三医联动改革持续深入等医保控费政策的影响,令板块承压;政策对生物医药领域创新的重视程度却不断提高。市场面,医药生物板块累计上涨33.44%,跑赢全部A股指数6.22个百分点, 跑赢沪深300指数3.35个百分点。

如何甄选出风险较低、投资价值高的个股?多重因素将影响医药板块内部价值分化。从指标来看,经营现状、税收情况、研发投入、治理结构稳定性以及合规性等多个维度,都将形成重大影响。

就业赋税格局隐现业态变化

314家上市药企主要分布在七大行业,分别是化学原料药、化学制剂、生物制品、医疗服务、医疗器械、医药商业和中药。数量最多的为化学制剂生产商,合计有74家,紧随其后的中药企业和医疗器械公司分别有67家和62家。

从社会责任履行上,A股上市药企对当地就业和税收贡献较大。Wind数据显示,目前A股314家上市药企,合计为当地提供超过126.16万的就业岗位,平均每家上市药企职工人数为4005人。

员工规模超过万人的企业有30家,员工数量超过千人的则有226家,占比超过七成,员工人数低于100人的只有1家。

其中上海医药以4.7万的员工规模在上市药企中位列第一,2018年,上海医药生产、销售人员数量就分别达到14806人和19810人,技术职工规模也在同行业遥遥领先,达到5290人。

作为A股市场唯一一家总资产和营收均超过千亿的上市药企,上海医药无论是在资产规模、员工数量还是所得税金额上均位列第一。

2019年前三季度,上海医药所得税额达到9.60亿元,占营收的比重为0.68%。

2019年前三季度,314家上市药企为当地政府合计贡献所得税240.74亿元,平均每家上市药企为7691.27万元。

所得税金额过亿的上市药企合计71家,税收超过五千万的企业则有128家,仅有8家企业所得税为负值。

整体来看,以上海医药为主的国有企业在社会责任履行上,无论是促就业还是在税收上均处于前列。

但近年来民营企业贡献越来越突出,如美年健康2018年提供的就业岗位就高达3.93万人,仅次于上海医药,恒瑞医药2019年前三季度缴纳所得税6.69亿元,位于上海医药、白云山之后,排名第三。

海思科、双成药业等缴税少于补贴

南方责任投资行动研究显示,国内医药行业在逐步经历分散到集中、仿制到创新的过程,民营企业凭借灵活的商业模式和高效的运营扮演越来越重要的作用。

尤其是以恒瑞、药明为代表的大型的民营龙头药企,他们有能力投入更多的资源,实现更多创收。

承担了更多社会责任的龙头民企也获得了更多的资金青睐,创新药龙头恒瑞医药、医疗企业一哥迈瑞医疗和医药界“富士康”药明康德,分别“垄断”了前三甲。

截至1月10日三者总市值分别为3843亿元、2308亿元和1508亿元。

三者动态市盈率分别为79、51、72倍,其中后两者2019年前三季度的所得税金额分别高达5.43亿元和3.28亿元。

南方责任投资行动研究显示,有的企业每年为当地提供上亿的所得税,有的企业却大量依赖于政府补助。

2019年前三季度,314家上市药企合计收到政府补助71.28亿元,占所得税金额的比例逼近三成。

其中获得政府补助金额超过所得税缴纳额的上市药企高达52家。

以海思科为例,2019年前三季度,海思科缴纳所得税合计5656.32万元,但同期公司获得政府补助的金额却高达1.24亿元,差额近七千万;2018年,双成药业亏损9214.81万元,所得税为-121.60万元,同期,公司还收到政府补助492.53万元。

政府补助一般是当地政府为了扶持地方产业发展,对企业的财务状况、现金流等提供一些帮助,减轻企业的负担,帮助企业更好地发展,一些符合国家战略方向的新兴产业,企业的做强做大、开拓创新很大程度上会依赖于政府补贴。

从价值链条来看,税负与补贴倒挂,影响相关上市公司所处的价值梯队。

300亿布局未来 民企三强更重研发

南方责任投资行动研究预测,随着我国医改政策加快推进,以及宏观经济增速换挡,我国医药行业市场增速已进入平稳增长阶段。行业内部分化将越来越明显,研发投入大、品种布局完善的行业龙头企业将会是市场整合的最大受益者。

A股上市药企的研发投入强度高于A股平均水平,314家上市药企2019年前三季度营收合计突破1.33万亿元,实现净利润1132.74亿元,同期研发支出总计为295.51亿元,占总营收的比例为2.22%。

该数据高于A股(剔除金融、两油)2019年前三季度1.79%的平均研发投入强度。

研发投入规模最大的是恒瑞医药,2019年前三季度研发支出合计28.99亿元,占营收比重高达17.11%,近年来,恒瑞医药的研发投入强度一直保持在10%以上。

作为国内最大的原研药企,恒瑞医药近年来先后承担了36项“国家重大新药创制”专项项目、23项国家级重点新产品项目及数十项省级科技项目,申请了805项发明专利,其中290项国际专利申请。

2018年,恒瑞医药有56个创新药正在临床开发。截至2019年中报时,公司创新药艾瑞昔布、阿帕替尼、硫培非格司亭、 吡咯替尼和卡瑞利珠单抗已获批上市。

2019年12月27日,恒瑞医药1类新药注射用甲苯磺酸瑞马唑仑(商品名:瑞倍宁)也获批上市,用于常规胃镜检查的镇静,有望获得全麻市场20%以上的市场份额,峰值销售额有望突破20亿元。

研发投入强度最大的则是2019年8月在科创板上市的原研药企微芯生物,2019年前三季度研发投入为3989.41万元,但公司前三季度总营收也不过1.29亿元,研发投入强度高达31.02%。

目前还只有一种产品上市的微芯生物,业务规模并不大,但是公司还有诸多在研产品项目,包括两款国家1类原创新药在研,分别是已完成Ⅲ期临床试验的西格列他钠、已开展多个适应症Ⅱ期临床试验的西奥罗尼。

南方责任投资行动研究表明,原研药企的研发投入积极性要远高于其他行业的药企,业务规模越大、产品线越多元的上市公司投入研发的资金也越雄厚,民营药企的研发投入强度要高于国企。

研发支出规模前三甲均为营收规模超百亿、业务产线较广的民营上市药企,除了恒瑞医药之外,另外两家上市公司分别为复星医药和迈瑞医疗,2019年前三季度研发支出分别为12.90亿元和10.84亿元,占营收比重均超过10%。

在研发人员配比上,由于医药行业专业门槛较高,对高素质人才的吸纳程度也更加广泛,A股上市药企中,研发人员数量高达11.94万人,占总员工数量的比例高达9.46%,远高于A股平均水平。

其中药明康德研发人员规模更是达到1.39万人,占总员工数量的比重为78.62%。

南方责任投资行动认为,生物科技、医疗方面的创新,所需研发投入非常大,研发周期相当长,往往需要花费十年或者更长的时间,只有有深厚积累、抗风险能力较强的公司,才能大规模搞研发,国内医药方面的创新在近两年发展很快。

头部企业在原料、生产、规模等方面都具备成本优势,资源也进一步向这些企业集中。

数十家企业受治理结构掣肘

衡量一家上市公司ESG的重要指标还包括公司治理结构是否稳定。

随着金融政策变化以及宏观经济增速下行等原因,上市公司及大股东资金链危机频发,而大股东的质押率,往往成为影响上市公司稳定性的关键因素。

南方责任投资行动研究发现,相比于环保、建筑等资金密集型产业,医药行业的资金链问题相对而言较平和,但个别上市公司的资金链问题仍不容小觑。

其中有7家上市公司大股东的质押率高达100%,质押率超过70%的上市公司则有66家。而股东质押率较高的上市公司,大部分都面临着不同程度的经营困境,甚至公司内控和治理出现漏洞。

如控股股东及其一致行动人质押逼近100%的誉衡药业,由于大股东爆发资金链危机,被动减持不断,上市公司的股权也陷入股权动荡。

自2018年下半年以来,由于股票质押爆仓,誉衡药业大股东一致行动人誉衡国际持有的股票已被强制平仓6000多万股。且持有的股票被累计12家法院司法冻结及轮候冻结,誉衡集团轮候冻结的股票为其持有股票数量的3.65倍。

由于实控人朱吉满、白莉惠及其一致行动人多次被动减持,深交所给予其通报批评的处分。不久前,誉衡药业还因出售重要“现金奶牛”澳诺制药收到深交所的问询函。

大股东质押比例较高的上海莱士、吉药控股、翰宇药业等数十家上市公司也均爆发过经营危机或违规事件。

南方责任投资行动认为,部分大股东的资金问题主要是受大环境影响,有一些企业的基本面是没有问题的,但质押率高确实不利于上市公司股权结构的稳定性,大股东的行为往往对上市公司影响很大。

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