“沽空”美国经济：对冲基金3倍买跌标普避险

（原标题：“沽空”美国经济： 美债收益率年内二次倒挂 对冲基金3倍买跌标普避险）

本报记者 陈植 上海报道

导读

对冲基金做了一系列避险操作，包括对所有美股头寸进行套期保值，买涨市场恐慌指数VIX押注美股波动性加大，但最重要的，是将避险投资组合占比从4月底的25%，上升至目前的40%。

“但愿这次不再是虚晃一枪。”5月30日，一位美国对冲基金经理李强（化名）向记者感慨说。

5月29日晚3个月期与10年期美国国债收益率倒挂幅度创下2007年7月以来最低值-13个基点，他迅速抛售了逾千万美元美股头寸，转而买入美债德债避险。

不过，对于这次避险操作胜算多高，李强依然心理没底——3月份，他的上述避险操作“吃了一次大亏”。

当时3个月期与10年期美国国债收益率同样出现倒挂，令他将数百万美元的美股转成美债，但没想到美股持续上涨，让他不但错失可观的获利机会，还不得不在美债收益率反弹期间（债券价格下降）止损抛售美债离场。

“不过，这次美债收益率倒挂起因，与3月份截然不同。”对冲基金MKS PAMP分析师Sam Laughlin向记者分析说，相比3月份多数投资机构依然坚信美国经济仍处于强劲增长阶段，如今在不佳经济数据与中美贸易摩擦升级的共振下，这些投资机构对美国经济衰退风险的担忧骤然升温，其具体表现在本周押注美联储年内降息两次的概率甚至超过降息一次的概率。

与此同时，越来越多投资机构发现，若将联邦基金利率计入相同期限的美债收益率，3个月期与10年期美债收益率曲线自去年11月起就出现倒挂，预示着美国经济衰退信号早在去年11月便开始显现，但在过去6个月期间，他们却对此选择“无视”。

“如今的美债收益率倒挂状况，似乎在显示一个事实，美国经济衰退风险不在天边，已经就在眼前。”Sam Laughlin向记者直言，为此他所在的基金也做了一系列避险操作，包括对所有美股头寸进行套期保值，买涨市场恐慌指数VIX押注美股波动性加大，但最重要的，是将避险投资组合占比从4月底的25%，上升至目前的40%。

“从现在开始，保住本金与利润，远远比创造利润变得更重要。”他说。

避险操作更激进

李强坦言，在5月29日美债收益率年内第二次出现倒挂后，整个交易团队的脸色骤然变得凝重。

当他再次决定将逾千万美股转成美债德债时，整个基金内部没人提出反对意见。

但他承认，这种避险操作反而让他面临更大的业绩压力。本周以来，避险资金的涌入导致10年期美债收益率一度创下2017年9月以来最低值2.22%，这意味着持有美债的实际收益率无法达到避险投资组合年化3.5%的收益预期。

“现在我们只能寄希望避险资金的持续涌入，推动美债价格持续上涨，通过特定时机的高抛低吸式交易获利操作，弥补收益缺口。”李强告诉记者，为此他将美债德债的投资杠杆倍数，从原先的3倍调高至4倍。

他坦言，自己的避险操作，是相对传统的。因为近日他发现越来越多对冲基金的避险投资操作往往“剑走偏锋”，开始寻求避险投资收益最大化。

比如一些事件驱动型对冲基金大举买涨市场恐慌指数VIX，押注美国经济衰退导致美股波动性加大。

“事实上，这意味着他们必须在与庞大VIX空头头寸较量中胜出，才能获得理想回报。”道富环球顾问（State Street Global Advisors）宏观策略主管Tim Graf指出。

美国商品期货交易委员会（CFTC）数据显示，4月底资产管理机构持有的VIX净空头头寸达到约17.8万份，创下2004年以来的最高空头持仓水准。这背后，是众多资管机构担心美股估值偏高而不愿贸然追涨美股，转而通过买入VIX空头头寸“间接”套取美股上涨收益。

所幸的是，目前事件驱动型对冲基金上述避险操作的赢面越来越高。本周以来，受意大利债务问题激化与美国经济衰退担忧情绪骤增的影响，VIX指数持续徘徊在18附近，高出过去一年均值16，令他们开始收获不菲的避险收益。

何况，摩根士丹利发布最新报告指出，无论美国经济是否衰退，美债收益率倒挂状况均显示美股波动性将在未来6个月大幅上升。这番表态进一步增强他们博取高回报的信心。

一位美国多空策略型对冲基金经理向记者透露，相比买涨VIX指数，目前对冲基金最流行的避险投资策略，就是买入3倍沽空标普指数的ETF，目前个别激进的对冲基金将这类投资的占比提高至总资产的4%，意味着他们持有的美股多空比率达到惊人的1：2.5，远远高于行业平均水准。

“他们这项避险套利操作的逻辑并不复杂，就是将美联储年内多次降息概率与沽空美股力度紧密挂钩，若美联储年内降息两次、三次的概率大幅飙升，表明市场对美国经济衰退的担心程度随之大幅升温，这预示着美股回调的压力更大，沽空美股的获利幅度更高。”他指出。

美联储年内多次降息预期升温

在Tim Graf看来，对冲基金之所以无视3月份避险操作的“惨败”，再度下注博取避险投资收益，另一个重要原因是美国利率市场对美联储年内多次降息的预期大幅升温，凸显美国经济衰退风险远远超过市场预期。

芝加哥商业交易所CME的美国联邦基金利率期货交易数据显示，5月29日美联储在9月降息的概率上升至62%，较前一个交易日骤然上升12个百分点；12月份降息的几率则上升至86%。更值得关注的是，市场预期美联储年内降息两次的几率超过41%，首次超过降息一次的几率，甚至连年内降息三次的几率也随之上涨。

“它对市场担忧情绪的冲击，甚至超过了国债收益率倒挂。”Tim Graf向记者坦言。究其原因，美债收益率倒挂可能会受到短期偶发性因素的冲击，比如本周意大利债务问题激化导致大量资金涌入10年期美债避险，导致10年期美债收益率跌幅大幅超过3个月期美债，形成较大的倒挂幅度；但市场对美联储年内多次降息的预期升温，则实实在在地显示资本市场的最新态度——美联储年内降息一次，不足以缓解美国经济衰退风险。

“美联储年内多次降息预期升温在凸显美国经济衰退风险日益严峻同时，也折射出美股高估值风险。”Sam Laughlin认为。若去年美股大幅波动的始作俑者是美联储鹰派加息，未来美股出现大幅波动回调的最大压力，则是美国经济衰退与上市企业利润下滑。

摩根士丹利分析师Michael Wilson发布最新研究报告显示，今年一季度标普500上市公司的盈利增速已接近于零，未来12个月内盈利增速将很可能变成负值。

在他看来，这也是越来越多对冲基金敢于将押注美股动荡回调作为一大避险投资策略的主要原因之一。

“或许，现在既是美国经济真正进入衰退的最坏时刻，也是对冲基金避险操作获利的最佳时机。”李强直言。