国泰君安：消费动力越来越足 投资机会或贯穿全年

（原标题：消费动力越来越足 投资机会或贯穿全年）

江韶军 周津宇

回顾年初以来A股的行情，我们发现，政策的超预期和交易监管的边际变化是重要推动因素，政策能否继续超预期以及基本面能否形成接力将影响行情的高度和持续性。

从政策角度看，相对宽松的政策氛围仍将持续，稳增长背景下专项债加速发行，基建投资增速有望超出市场预期，同时对冲外贸下滑的压力，而在减税和刺激消费的推动下，消费有望在下半年成为支撑经济的主力，全年经济基本面的预期相较2018年将有显著的抬升，这为行情持续性构筑基本面支撑。站在当下，我们认为消费复苏已经在路上，消费股的投资机会将贯穿2019年全年。短期看，经济数据显示消费整体已经企稳，高端消费回暖迹象显现；中期来看，刺激政策力挺消费复苏值得期待；长期看，消费已逐渐成为稳增长基石，从人口周期和构成角度建议关注低线城市和中老年市场消费领域的投资机会。

短期看数据：从2019年1~2月消费数据来看，社零增速8.2%，与去年12月持平，限额以上消费增速3.5%，比12月增速提升了1.1个百分点，消费整体已经企稳。顶级奢侈品在中国销售2018年第四季度已经开始向上的趋势，从2016~2017年消费复苏的经验看，顶级奢侈品消费的复苏领先于其他奢侈品1~2个季度，领先于大众消费品2~3个季度。此外，名表终端销售增速2019年已经大幅转正，瑞士名表进口数据2月再次大幅转正至15.1%增速，名表销售2019年积极向好的势头已经显现。

2019年促消费成为政府稳经济增长的重中之重，对消费增长的重视程度已经上升至国家战略层面。年初至今，已经先后出台落地十大政策，充分表明政府对促消费决心：1、个税抵扣落地，2019年1~2月全国个税2326亿元，同比下降18%，减税促消费已经初见成效；2、发改委发文促进体育消费；3、发改委发文促进汽车、家电消费；4、国务院印发《促消费二十四条》，统领促消费政策；5、北京跟进家电节能补贴政策；6、几大汽车厂商跟进汽车下乡补贴政策；7、两会期间明确增值税下调、社保降费等事项；8、两会期间明确促销费方向；9、国务院总理李克强明确减税降费时间表；10、五一小长假增至4天。十大政策充分表明政府对促消费决心，消费复苏值得期待。

长期趋势而言，消费这架马车的动力越来越足。2009年至2012年，固定资产投资对GDP和消费拉动效应十分显著；而2013年~2016年，随着三公消费限制等，固定资产投资对消费影响逐渐减少，居民消费随着人均可支配收入提升，逐渐成为消费主要增长动力，消费增速随人均可支配增速、GDP增速平稳下行。2017年以后，消费增速与固定资产投资增速进一步脱钩，消费与经济增速关系也逐渐从此前滞后被拉动，2018年数据显示我国社零总额达38.1万亿元，同比增速尽管已经下降至9%（2017年为10.2%），但仍远高于GDP增速。最终消费在2018年已经占据了GDP总量的54%以上，并且对GDP增速的贡献率达到76.2%，消费已经成为中国经济增长的最主要拉动力量。

经济的发展，消费习惯的演变，也驱动着消费时代的变迁，而消费变迁的两个重要推动力是财富增长和消费者认知能力。

从财富增长角度而言，中国有10亿人口处于大众消费和品牌消费阶段，人口基数大、收入增长快、边际消费倾向高等特点使得这些消费阶段对应的超市、电商、国货品牌等企业带来巨大发展空间。而这些人口主要分布在三四线城市及县城，从投资角度更多关注在二线城市以下布局并有一定市场占有率的龙头企业。

消费者认知能力更多体现在年龄结构的变化和消费的升级趋势决定了消费品类的变化。随着享受时代红利的一代逐渐进入老龄阶段，国内中老年市场有望迎来真正的爆发。从1985年开始，美国消费者的消费支出中，医疗保健、娱乐还有教育的支出占比不断提升，其中医疗保健提升的最明显，这与美国加速老龄化的趋势吻合；另一方面，服装、食品的支出占比则在不断下降。站在这个角度看，中国的保健品龙头企业仍大有可为。

（作者单位：国泰君安证券研究所）