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凭本事发的债 竟可无限推迟利息支付

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海航旗下凤凰机场4000万票息延期

金证券记者 江芬芬

三亚凤凰国际机场有限责任公司(下称“凤凰机场”)最新公告显示,原本应于12月20日付息4000万元的永续债,公司决定递延到下个付息周期再说,且本次利息递延不构成违约事件。

这让资本市场的吃瓜群众大开眼界:凭本事发的债,竟然可以无限推迟利息支付,以后买债真不能闭着眼睛瞎买了。

“无限推迟利息支付”惊呆群众

12月17日,凤凰机场连发三份公告,公告称“17凤凰MTN002(101761049)”应于2018年12月20日付息4000万元,公司依据“17凤凰MTN002”的募集说明书条款约定,决定递延支付本期债券的当期利息。

《金证券》记者注意到,据公开资料,"17凤凰MTN002"发行规模5亿元人民币,于2017年12月19日发行,主承销商光大银行,票息8%为永续中票。所募集到的资金中3.7亿元用于偿还到期银行借款本息,1.3亿元用于支付项目工程款。值得注意的是,公告称本次利息递延不构成发行人的违约事件,除非发生强制付息事件,本期中期票据的每个付息日,发行人可自行选择将当期利息以及按照本条款已经递延的所有利息及其孳息推迟至下一个付息日支付,且不受到任何利息递延支付次数的限制,每笔递延利息在递延期间应按当期票面利率累计计息。

也就是说,只要凤凰机场愿意,可以无限推迟利息支付,在条款约定下的任何利息递延都不应被视为违约行为。什么情况才必须支付利息呢?公告也说了,发生这两件事情的话,不得递延支付利息:1、向股东分红;2、减少注册资本。

“债券中的股票”近年规模猛增

凤凰机场票息延期支付事件,也让永续债这一不为人知的债券形式受到关注。据了解,永续债券最大的特点为期限长,没有明确的到期期限,但实际上永续债也不一定是永久的。大部分永续债是带有赎回条款或者续期选择权,还可以设置非常长的赎回期限,发行人拥有在条款约定的某一个时间段按照某种价格赎回债券的权利或者选择债券续期权。另外,永续债一般会设置票面利率重置和跳升机制,若在一定时间内,发行人选择不赎回债券或者选择债券续期,其票面利率就会相应地上升以补偿投资者的潜在风险和损失。

不难看出,永续债由一系列短期债券组成,也被圈内人士称为“债券中的股票”、“股票之外的股票”。在中国的会计规则里,永续债可以不记到负债表中,算作股权处理。《金证券》记者注意到,根据天风固收研报,由于可以计入权益的特点,具有去杠杆压力的高负债率行业的国企和央企是永续债发行的中坚力量,同时由于高票息,永续债对于部分投资机构也存在较大的吸引力。

自2013年第一只永续债发行至今,非金融企业发行的永续债存续规模已接近1.5万亿元,涉及发行主体超过400家。考虑到永续债的发行期限以3+N和5+N为主,2017年9月份开始,早期发行的永续债开始陆续进入首次赎回和延期的行权期。

海航系不止一起永续债风波

天风证券的最新研报显示,截至11月30日,已有59期永续债完成偿付。值得注意的是,截至2018年12月17日,共10只永续债发生了续期或者利息递延事件事件,其中“15中城建MTN002”和“17凤凰MTN002”为利息递延。

资料显示,凤凰机场是海航集团旗下的产业,控股股东为海航机场控股(集团)有限公司,控股56.33%。事实上,“海航系”旗下的海南航空也曾发生永续债风波。海南航空于2015年10月发行永续中票“15海南航空MTN001”,发行人在今年9月公告将于10月21日赎回全部债券。但10月12日,海南航空又公告称“因近期逆全球化周期与国内经济金融下行周期相叠加的影响,原油价格及美元汇率持续上涨,同时第四季度航空业步入淡季,为规避未来不确定性因素对公司不利影响,公司决定不行使赎回”。

随后公告显示,该中票第4至6个计息年度的票面年利率已重置,重置前为5.4%,重置后为8.78%。据了解,海南航空近年来刚性债务持续增加,且短期债务负担加重,短期偿付压力增大。再融资方面,受海航系负面事件影响,去年公司债券市场再融资渠道受阻,5只超短融均未发行成功。2018年仅9月成功连续发行两期可续期公司债“18海航Y1”和“18海航Y2”,合计融资金额仅13亿元,票面利率已经分别高达7.6%和7.45%。

至于凤凰机场,据最新三季报,凤凰机场前三季度营业收入10.54亿元,同比下降7.05%;归母净利3.37亿元,同比下降36.23%,业绩呈现断崖式下滑,自身造血能力不足。值得注意的是12月14日,凤凰机场刚发行第二期270天超短期融资券(18凤凰SCP002),发行量为5亿元,发行利率为7.3%,用于偿还存量债务。

警惕条款设置陷阱

业内人士对《金证券》记者表示,虽然凤凰机场本次付息递延付息符合债券募集说明书的约定,但在一定程度上反映发行人内部资金紧张。通常机场运营方由于行业特性,属于较为优质的产业类信用债投资标的,并且发行人整体业务经营稳定。凤凰机场的资金紧张有可能是与集团内部关联方的资金往来较大所引发的。其流动资产主要是其他应收款,而其他应收款的构成主要是关联企业往来资金,信用风险会通过资本纽带传递。

天风证券也提醒,整体而言,选择永续债续期的发行主体主要可以分为两类,一类是信用资质好、融资渠道畅通、主体资质稳定的发行人;第二类则是在债券存续期间主体资质有所下滑,再融资能力有所下降或者是流动性已经较为紧张的发行人。同时,发行人在续期时也会综合考虑再融资成本的问题,有利率跳升机制的发行人赎回永续债的动力更强,而在利率跳升机制下,仍然选择永续债续期的发行主体,其再融资能力已经大幅下滑,且流动性也较为紧张 。

目前,永续债存量规模较大,未来将有更大规模的永续债陆续进入到期行权期。对于出现经营较为困难、偿债能力较弱的发行人,其未来可能发生不行使赎回权甚至递延支付利息的行为。由于永续债的特殊条款决定了投资人主动主张本息的法律依据较为薄弱,在发行人信用资质不高的情况下,投资人面临更高的投资风险。

另外,鉴于近年来永续债的发行主体资质开始发生较大分化,利息递延事件和债券续期事件陆续发生,投资者应对永续债发行主体资质和发行的条款进行充分判断,警惕一些弱资质主体发行的永续债和永续债条款设置上的一些陷阱。

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