过度依赖美元外债发展经济的模式到底有多可怕？

（原标题：记者观察 新兴市场国家的美元之“殇”）

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文/陈植

8月13日，笔者听到一个有趣的观点——8月10日土耳其里拉崩盘式下跌，其实是特朗普贸易保护主义的新牺牲品。

究其原因，上周五晚美国特朗普授权对土耳其进口的钢铝征收翻倍关税，令本已岌岌可危的土耳其里拉“一泻千里”，单日暴跌逾20%，不但创造了今年以来外汇市场最血腥一幕，也拖累其他新兴市场货币遭遇新一轮沽空潮涌压力。

当然，不少经济学家也认为，土耳其里拉崩盘，其实属于个案。因为里拉之所以大跌，不能完全归咎于特朗普“放大招”，土耳其政府自身一系列错误经济政策才是“最大幕后推手”。

比如此前国际投行纷纷建议土耳其政府通过加息遏制通胀状况恶化趋势，但后者对此选择“无视”，反而坚持低利率政策以刺激经济增长政策。尽管5月里拉大跌一度迫使土耳其政府与央行紧急加息“救市”，但国际金融市场已“嗅到”土耳其“错误”货币政策带来的沽空套利机会，如今特朗普“放大招”恰恰成为他们再掀沽空浪潮的最佳题材。

面对8月13日土耳其政府抛出的新经济计划与外汇管制措施，不少对冲基金私下表示“救市效果未必能达到预期”。

但是，很少人会问，为何土耳其会频频使出这些“错误”经济政策？

一位经济学家对此的观点是，除了土耳其政府高层的“主观求变意愿”，另一个不容忽视的原因是，新兴市场国家一直以来饱受过度依赖美元外债发展经济之苦，却找不到摆脱办法。

过度依赖美元外债发展经济的模式到底有多可怕？

有对冲基金经理曾做过简要的逻辑梳理，每逢全球货币宽松期间（美元融资利率走低），很多新兴市场国家为了刺激经济发展，都会大举引入美元外债资金，导致负债率（外债余额/GDP）、偿债率（中长期外债还本付息与短期外债付息额之和/货物与服务贸易出口收入）与短期外债占外汇储备比重纷纷大幅走高，加之这些国家为配合经济增长所采取的低利率政策又触发了高通胀状况，导致他们亮丽GDP增长数据背后，存在着“弱不禁风”的经济基础——一旦美债收益率飙涨大幅提高，这些国家对美元债务借新还旧的操作成本大增，从而导致偿债能力大幅削弱；加之美元升值触发资本流出压力骤增，进一步迫使这些国家外汇储备难以承担外债偿付额度，最终触发本国通胀率持续恶化与货币崩盘式下跌。

这也是过去数十年以来新兴市场经济体的一大魔咒——每逢美元进入加息升值周期，很多新兴市场国家总会陷入恶性通胀抬头、货币大幅贬值、资本外流加剧、外债兑付违约风波迭起等窘境。

如今的土耳其，再度成为这种“魔咒”的牺牲品。目前土耳其的经济，也处于“三高”状况，一是高经常账户赤字，2017年，土耳其经常账户赤字占其国内生产总值（GDP）的比重扩张至5.5%，为20国集团中最高；二是高外债占比，今年一季度外债占GDP比重达52.9%；三是高通胀，截至今年6月，土耳其CPI同比增速连续11个月达到10%以上，6月份土耳其CPI更是高达15.39%。

当然，土耳其并不孤单，因为阿根廷等国家同样面临类似的经济问题，只不过全球贸易冲突升级与美国制裁大棒尚未打到他们身上，从而让这些国家货币得到喘息机会。

事实上，土耳其也意识到过度依赖美元外债发展经济的负面效应，从今年起，土耳其采取了一系列措施缓解对美元的依赖。包括推进外汇储备资产配置多元化（买入大量黄金），加快与第三方国家采用非美货币结算贸易投资资金、甚至市场传闻在近日里拉大跌期间，土耳其政府依然没有借鉴阿根廷政府做法——向IMF借款，因为土耳其政府认为IMF要求美元偿还贷款、要求政府收紧财政开支等做法，无形间让国家经济进一步依赖美元。

或许，就这个视野而言，土耳其在用“短期疼痛”整治“长期顽疾”——当它彻底摆脱依赖美元外债的经济发展模式，就能真正打破过去数十年笼罩在新兴市场国家头上的“魔咒”。

只不过，一系列“错误”的经济政策，似乎也印证了中国的一句古语——欲速而不达。尤其是不少新兴市场国家整个经济血脉深深受到美元影响时，要彻底根治“美元依赖症”，绝不是一朝一夕的事。

笔者注意到，其实围绕新兴市场国家如何摆脱过度依赖美元外债发展经济的魔咒，不少国际经济学者还是开出不少药方，但整体而言都讲究循序渐进，一是逐步减少美元债务规模，尤其在货币宽松期间（美元融资成本较低），尽可能抵住低息美元的诱惑，引入不同国家不同资金发展经济；二是逐步加强与其他国家在贸易投资缓解的非美货币结算，稳步削弱美元对国家整体经济发展的影响力；三是加强自力更生，让经济结构趋于多元化，摆脱依靠能源等单一产业发展经济的运作模式，从而减轻大量商品进口所衍生的经常账目赤字、及其衍生的外债高企问题，进而有效缓解美元大进大出对整个国家金融稳定的冲击。