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人大副校长:新的一年想获得超额收益 你必须……

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网易研究局NO.179

作者|刘元春

近日,在中国人民大学经济学院EDP中心主办的2018明德经济论坛上,中国人民大学副校长、经济学院教授刘元春在论坛上发表了主题演讲。

“你按照共识的途径进行投资,你会获得平均收益。但是你要想获得超额收益,你必须要抓住共识中的分歧,大势中的变异,这是最为关键的。”他表示。

人大副校长:新的一年想获得超额收益 你必须……刘元春

核心要点:

1、2018年将会是自金融危机以来,整体经济运行最好的一年,这是我们最大的一个共识。

2、货币政策会稳健,会中性操作,同时监管会进一步的加强,金融业的日子可能会相对难受一点。

3、中国的汇率有可能出现稳中略贬的状态。美国要积极减税,可能会导致世界资本市场出现全面向美国流入的态势。

4、如果一个地方官员老是玩空转的手法,我们一般建议这种官员一定要拉下马。

5、过去这些年里,大量的新动能都是在我们超级财政的扶持下面增长起来的。

6、你要想获得超额收益,你必须要抓住共识中的分歧,大势中的变异,这是最为关键的。


以下为文字实录:

每年我们都会在岁末对于宏观经济进行展望,同时会在两会之前对于全年的一些工作布局进行分析,因此每年的岁末年初都会形成很多对于中国经济的共识,今年最大的一个共识就是2018年会比以往都会好,这个共识就是建立在大家对于过去十多年一个强劲的反思的基础上,在此基础上所形成的了一个强劲的预期,一个乐观的预期。

过去几年里面,我们一总结都会知道,每到年初的时候大家都比较悲观,但是中国经济的运行逻辑往往是年年难过年年过,年年过的还不错,年初的时候老是觉得今年不行,但是年底一总结,特别是我们统计局一总结,全国形势一片大好,虽然市场不这么认为。可是今年我们会看到,不仅仅是我们官方机构一片喜气洋洋,我们的GDP 82.7万亿,GDP实际增速6.9%,名义增长达到了接近11%的水平,大家可以想到,在一年之间,我们从去年的74.7万亿增长到今年的82.7万亿,能够一年之间增长了差不多7万多亿的规模,这个水平已经很了不得了。我们一年增长的规模已经相当于世界的中小型国家的GDP。

共识

因此我们就会看到,今年与往年不同的一个地方,就是在共识层面,就是我们各级市场都呈现出认为经济形势出现了翻转,因为我们都会看到目前公布的数据,比如说工业利润增速21%,财政预算类收入增长8.6%,我们居民的名义收入增长大于9%点几。大家就会发现,我们企业收入在增加,政府收入也在增加,老百姓腰包也在不断地被满足,因此大家都认为, 2018年将会是自金融危机以来,整体经济运行最好的一年,这是我们最大的一个共识。

在这个共识里面,我们就会看到,大家就可以正在逐步形成一系列的看法,这个看法比如说,第一个共识是GDP增速相对趋稳,去年底到现在,世界各大机构都在纷纷调高中国GDP的增速,1月份,世界银行的一个报告,和OECD的报告已经分别将中国增长速度分别调高0.2个百分点,当然我们有时候也调侃我们这些同行专家,特别是遇到世行的专家,他们基本上每个季度都在调中国的增长速度。在他们的工作中间,最摸不准的就是中国增长。原因不得而知。但是目前他们认为, 我们2018年比他们想象的要好得多,说这已经是一个共识。

第二个共识是中国整体的外需还会持续上扬

第三个共识是我们中国内需会在需求方面,特别是在消费的升级上面会呈现一个强劲的态势

第四个共识就是我们新动能还会大踏步前进,并且会使我们新旧动能的转化跨越一个关键性的关口

第五个共识很重要,是大家认为,我们整体的政策,特别是货币政策会稳健,会中性操作,同时监管会进一步的加强,金融业的日子可能会相对难受一点。去杠杆会进一步的加速,财政政策会保持积极的态势。因此,整体宏观经济将延续这种扩张性的趋势,这是可能是大家第五个很重要的共识。

第六个共识也很重要,就是中国的汇率有可能出现稳中略贬的状态核心原因是什么,是美国在加息,美国要积极减税,可能会导致世界资本市场出现全面向美国流入的态势。这些共识我们已经成为研究中国宏观经济,进行各种资产投资一个最基本的判断。

分歧

每年形成共识是一件很好的事情,这表明我们国家在对于调整大家的预期的方面起到了很好的作用。但是我要讲的重点不是共识,而是分歧。大家经常会看到,特别是近几次总书记的讲话,总理的讲话,就讲的乐而不忘忧,在我们形势好的时候,你一定要看到忧患,在我们形成共识的时候,你一定要看到分歧,一定要看到分歧中可能出现的黑天鹅,甚至这样一些事件以及类似的一些事件,特别是我们在座的很多嘉宾和一些校友,你们在搞投资,你按照共识的途径进行投资,你会获得平均收益。但是你要想获得超额收益,你必须要抓住共识中的分歧,大势中的变异,这是最为关键的。

所以因此接下来,我想给大家分享几个共识里面可能存在的一些分歧和变异。

1)比如说第一个方面,增长的共识,目前大家都在调高中国经济增长的增速,但是这里面存在几个技术性问题,第一个技术性问题是中国在新一轮政治周期里,我们不是新官上任三把火,不是好上加好,而是普遍的进行挤水分。我们在十八大之前,各个省份GDP加总之和超过国家公布的GDP之和一般占11%到13%,也就是地方的水分比国家的高,如果以国家为参照物的话,地方的水分基本上在12%左右。

因此,我们作为专家,经常会按照这样一种规律来进行挤水分,对地方的数据进行纠正,但是我们会看到,从2014年开始,东北率先进行挤水分,黑龙江是最猛的,一下把经济打回原形,财政收入同比下降超过30%几,民间投资同比下降超过80%几。今年大家也可以看到,内蒙古更猛,财政增速下调接近40%,GDP增速工业增加值接近超过50%几,这样一个规模,大家就会突然发现这个技术性问题就是,新一轮地方政府的行为模式已经发生变化。这个变化不是好上加好,虚中加虚,而是要先挤挤水分,打回原形,然后再逐步上扬。

这种模式在蔓延,很多地方在效仿,我们会看到在十九大之后,一种新的管理体系和新的激励体系,让大家愿意暴露自己的家丑。因为我们搞经济的都知道,GDP有水分很正常,但是我们没有想到的是,中国地方政府的财政水分这么重,因为财政是要入库要出库,如果一个地方官员老是玩空转的手法,我们一般建议这种官员一定要拉下马。现在大家会看到,空转的比重能够占到30%多,部分暴露的案例,我们就会看到,由于地方债务的节点已经到来,并且2018年按照中央的布局,是要对地方债务进行进一步清理的一年,要全面追责的一年,要对地方债务全面督察的一年,挤水分可能会成为今年里很多人没有想象的一个问题。

2)第二个很重要的问题就是我们这几年在进行统计方法的调整,主要体现在三个方面。

第一个方面,我们要将烟花投入算法资纳入固定资产投资,纳入到GDP当中,2016年烟花投资5万多亿,纳入到我们GDP之中直接带来GDP增长提高0.7个百分点,这样一个调整,能够使我们的GDP出现一个跳跃性的变化。

第二个调整是我们对于产业种类进行了中心调整。原来我们分为大类、中类、小类,小类一共900多个,按照现有分法,我们好像是1200多个小类,也就是说我们原来没有纳入到统计里面的一些新业态,一些新市场化的行业,纳入到我们统计之中。这两项统计的调整,对于一个国家的统计数据会带来一些很大的变化,这个变化最大的地方体现在:前几年印度总理莫迪上台,印度的增长速度一下飙升到7点几,而我们只有6点几,莫迪心里很高兴,印度人民很高兴,说我们终于超过了中国,当然真正的专家就知道,印度的增速没有超过中国,是它统计方法的修正,导致它一下跳跃起来,所以你会发现印度经济2017年马上又回过头来,基数效益没有了。

所以周小川行长在去年曾说,我们2017年经济增长速度能到7%,这好像放卫星,世界人民很震惊,中国人民很震惊,但是小川行长说出来大家一般认为很靠谱,很多人就在问,靠谱的地方在哪,我就告诉大家,最靠谱的地方就是我们统计方法的修正,但是大家会看到,我们2017年6.9%的增长速度是超越大家预期的,原因是和统计方法的修正有关联,当然我们中国政府也是比较实事求是,基数的变化可能还有其他的一些冲销的部分。

因此我们就会发现,这是大家可能会忽略的第三个统计的变化。我们今年统计会进行改革,各个省要将与国家统计局进行国民统计的核算,这样将逐步转变未来垂直化的统计体系、垂直管理的统计体系,防止地方政府的政绩工程对统计数据的影响。但是有时候我们也在讨论,怎么保证统计局是公正的,怎么保证统计局跟地方不进行合谋来篡改我们的数据。我们就会发现一个,我们国家治理的现代化,和国家治理体系的建立,很重要的一个基础性的工程就是中国统计数据的真实性。很多人讲不要在乎中国经济增速是6.9还是6.8,原因就是我们说多一点少一点,有时候就是一哆嗦的事情。

3)第三个大的方面,为什么对增长的问题我们还是要提出一些其他的顾虑,很重要的一个方面就是说,我们所寄希望的一些新增长点,新动能是不是像我们所想象的那样一马平川,就能够加速到底,我们新旧动能的接力棒就像我们很多人鼓吹的能那么简单的进行交接吗,我们会提醒大家,答案不是那样的。为什么?因为过去这些年里,大量的新动能都是在我们超级财政的扶持下面增长起来的,比如说一些高新技术,60%是在政府的高新技术园区进行孵化,70%是吃我们的财政的,我们去调研了很多高新技术园区,我们就讲你们的财政到底来自于什么地方,大家都讲实际上是传统部门。

拐点性变化

新兴部门怎么样,不吃财政就算是阿弥托佛,在财政支持上面并没有显现它的功效,因此我们就会想象,一个靠吃财政快步前行的部门,在我们财政进行调整的过程中间,它会出现什么样的状况。这里面就是我们所看到的很多人都认为今年的财政会进一步的积极,但事实不是这样,为什么,因为地方政府债务已经很严重。财政的这种积极的方式程度将会与我们过去五六年发生一个拐点性的变化,这个拐点性的变化会体现在几个方面。

第一个方面,财政赤字不可能像过去我们讲的预算,名义预算的狭义赤字率3%,因为我们还算过广义财政赤字率可能达到9%点几,已经很高了。狭义的也不能到那么多,也就是预算内的财政赤字,今年中央经济工作会议已经做出了部署,财政赤字总额较去年不变,可能会从3%进行回调赤字

第二个很重要的方面,财政的支出范畴会发生重大的调整,也就是说我们会对三大攻坚战进行重点扶持,对于我们一些重点项目进行重点扶持,但是在一般支出要进行收缩。

另外还有很重要的一点,中央和地方的财政支出关系、支出结构会发生重大调整。今年进一步加强了地方专项债务发行规模,这个力度还比较大,总理会在两会给大家做详细的报告,到底有多大。因此我们就会发现,财政的这种转向对于我们过去过度依赖财政的这些部门会产生很大的影响。当然更为重要的是我们增长的另外一个支撑点外贸,现在市场预期乐观最重要一个支撑点是外贸的繁重,我们2017年外贸增速12%,已经回到两位数的状态,大家觉得2018年世界经济将同步持续向好,因此我们的贸易增速还会持续加速。但是我们会看到,这样一种判断是很草率的,为什么这么讲,因为我们现在对于很多大牌专家讨论问题不是2018年全球经济复苏全面加速的问题,而是在过去超级财政政策和货币政策的刺激下,导致全球所演化的金融泡沫比2006年时候的泡沫水平还要大,全球各大股市的指数都已经超出中国之外,都已经超过2006年水平,纳斯达克指数,特别是道琼斯指数已经26000多点,2006年的时候只有18000点,同时房地产市场也已经超过了2006年之前的水平。因此最近由IMF和金融稳定机构协会召开了几次顶级专家讨论会,讨论最多问题是什么,是我们会不会面临另外一场大的金融危机,以及金融危机如果来了,即使是局部的,我们还有没有招数来挽救它。

第三个很重要的问题是新贸易保护主义。美国打压中国的贸易战略开始全面开启。我们刚才讲的,很多人的共识是我们人民币汇率2018年应该是稳中趋缓,略有贬值,这是很多人所想象期望的,但是大家会看到最近人民币一升再升,已经突破了6.4,已经到了6.34、6.35这样的水平,升值幅度很猛。但这里面马上就引起了各路专家高度重视,这样猛的一个升值到底背后潜伏着什么样的原因。是不是把它拉的越高,让它跌的更惨,还是说这就反应了中国经济这种持续向好的基础态势。

我们认为目前中国应该对于资本项目加强管制,应当在目前中国经济基本企稳的过程中间要防止过渡的外部冲击,要防止外部事件打乱我们内部的调整。因此我们就会看到一个,我们所形成的很多共识,关于外需的共识,关于内需的共识,关于我们政策的共识,汇率的共识,实际上背后存在着大量的一些分歧,大量的一些不确定性和一系列的小概率事件可能发生的状况。我们有时候经常讲的,如果全世界都是黑天鹅,那么真正的专家都没了,你这些专家一个黑天鹅都没看见,所有的事件都变成黑天鹅了,就说明所有的专家都瞎眼了,因为专家就是要在共识中捕捉到分歧,在大概率趋势中把握住小概率出现的逻辑。

我在这里这个演讲就简单的给大家梳理一下,也提醒我们各位嘉宾和各位校友,各位朋友,在处理2018年中国宏观经济、中国金融指标和你的投资决策的时候,一定要小心。在一片歌舞升平的时候,一定要看到隐忧;在大家都一致看好叫好的时候,你一定要看到分歧,否则未来的这种大的变化会让你猝不及防。(有删减)

刘元春系中国人民大学副校长、经济学院教授

网易研究局(微信公号:wyyjj163) 出品

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