（原标题：央行维稳债市态度明确，重申债市“先苦后甜”）
作者：邓海清，“海清FICC频道”全球首席经济学家；陈曦，“海清FICC”大资管频道研究员
事件一：2017年10月25日，新华社报道，央行针对传言进行了罕见表态，“银行同业负债占比上限要从三分之一调整到25%，此消息不实”。
事件二：2017年10月26日，媒体称，中国央行今日对两个月期逆回购询量，明日公开市场有望进行操作。这将是中国央行公开市场首次进行两个月期逆回购操作。
1、央行罕见公开辟谣，反映出政策层对债市恐慌下跌的否定态度，明确的预期引导反映出的是政策层的稳定态度。10月9日以来，债券市场走出了一轮快速下跌的行情，但出乎预期的是，这一轮的下跌并未出现任何明显的利空消息，反而是2017年三季度GDP同比增速首次下滑、10月以来资金面持续宽松，因此，这种市场走势明显偏离的情形更反映出市场情绪的极为脆弱。
对此，海清FICC频道在《“债市恐慌”是怎样炼成的？》（作者：邓海清、陈曦）报告中对此进行了详细论述，主要观点为：周小川行长“7%”引导经济预期上行、“信贷高烧”对银行配置债券的“挤出效应”、降准预期时间点及力度上不及预期的“预期差效应”，共同导致了债券市场脆弱情绪下的快速大跌。
昨日10月25日，债券市场的恐慌性再一次爆发，十年国债期货T1712狂跌0.57%，十年国开债170215大幅上行6.75BP，十年国债170018大幅上行6.5BP,且尾盘收于3.78%，创三年来新高。日间有市场传言，“银行同业负债占比上限要从三分之一调整到25%”，这在一定程度上加剧了债券市场的恐慌情绪。
令人诧异的是，昨日夜间，新华社报道，“央行针对传言进行了罕见表态，银行同业负债占比上限要从三分之一调整到25%，此消息不实”，这无疑表示出了政策层对债市恐慌下跌的否定态度，明确的预期引导反映出的是政策层的稳定态度。
2、今日10月26日，央行接连再度出手稳定市场，表态将开展两个月逆回购。与此同时，由于目前市场资金面预期的紧张主要在中长期资金上，两个月逆回购的开展将从根本上缓解市场资金紧张预期迟迟未好转的情况，反映出央行对于中长期资金明确的维稳意图。
此外，可能有观点认为，类比2016年8月的公开市场“缩短放长”，两个月逆回购资金的投放可能会抬升市场的资金成本。对此，我们并不认同，原因在于，当时的市场资金成本即为央行投放的短期资金成本，这样的情况下，公开市场操作对市场资金面的影响更多的是集中在“价”上，从而央行拉长投放期限直接抬升了资金成本。
但目前的情况却是截然不同，两个月逆回购资金价格必将远低于目前市场的资金成本，即使资金投放期限的拉长使得公开市场投放成本提高，但对于市场资金利率将并不会造成影响，反而是中长期资金在“量”上的增加，将会稳定市场中长期的资金预期。因此，此次央行即将开展的两个月逆回购对市场的影响，应该更多地集中在“量”上，两个月的期限反映出的是央行对于维稳中长期资金面的意图。
3、对于2017年四季度债券市场，海清FICC频道重申观点，债券市场“由熊转牛”存在三种情形：
（1）债券牛市的第一种情形：央行重新开始信贷额度管理，改变“宽信贷、紧货币”的局面，特别是对于消费贷的收紧，将导致银行资产端收益率系统性下降，对债券和同业的挤出效应减弱，类似于2014年“非标”调控之后出现债券牛市；
（2）债券牛市的第二种情形：央行回归中性货币政策，特别是进行“新型降准”，稳定市场长期资金面预期，改变流动性结构性问题，降低货币市场波动性，将导致债券市场牛陡行情出现。
目前来看，央行连续两日出手稳定债券市场，反映出央行货币政策态度已经出现明显的边际好转；以及即将开展的2个月逆回购，将会有助于缓解目前市场资金面紧张预期的核心矛盾——中长期资金面紧张预期迟迟不散，因此，随着两个月逆回购的开展，流动性结构性好转的情形将会出现，第二种情形到来可期。
（3）债券牛市的第三种情形：经济出现回落，货币政策重新宽松。中国经济的两个火车头是“出口+房地产”，当前出口高位震荡，房地产逐渐转弱，不排除未来宏观经济向下的可能性，这是债市出现大牛市的必要条件。
关于经济基本面的分析，我们认为，目前中国经济高点已经出现，2017年三季度GDP同比6.8%，为2016年以来的首次下滑，随着经济高点的出现，货币政策在总量上也存在边际放松的可能性，这将为债券市场牛市奠定坚实的基础。
总体而言，海清FICC频道认为，我们在《信贷高烧不可持续的四大理由》、《“债市恐慌”是怎样炼成的？》中提出的观点，债券市场“由熊转牛”的三种情形，目前已经在经济基本面、央行货币政策上出现了明显好转的边际变化，对债券市场走好形成支撑，同时，随着银监会对于居民消费贷监管的进一步开展，信贷高烧有望“退温”，因此，我们重申观点，2017年债券市场“先苦后甜”。
本文来源：网易财经综合
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