实体经济总杠杆率增速放缓 应实行三步走战略

（原标题：实行“三步走”战略 积极稳妥去杠杆）

多位专家近日表示，下一步积极稳妥去杠杆应实行务实的“三步走”战略：首先，短时间内实现杠杆率增速趋缓；其次，在中短期内实现总杠杆率基本稳定；最后，在中长期内实现总杠杆率趋降。

总杠杆率上升速度放缓

国家发改委有关负责人近日表示，当前我国总杠杆率上升速度明显放缓，趋于稳定。中国社科院国家金融与发展实验室、国家资产负债表研究中心最新发布的《二季度中国去杠杆进程报告》显示，2017年二季度，包括居民、非金融企业和政府部门的实体经济杠杆率由一季度末的237.5%增加到238.2%，上升了0.7个百分点，总体态势趋稳。同时，居民部门和非金融企业部门间存在杠杆率转移，相比于一季度，二季度居民部门杠杆率上升1.3个百分点，而非金融企业部门杠杆率下降1.4个百分点，表明杠杆率内部结构有所改善。

国家金融与发展实验室副主任张晓晶指出，当前，我国去杠杆处于第二阶段，即实体经济总杠杆率趋稳，杠杆率内部结构有所改善，杠杆率风险下降。分部门杠杆率来看，居民部门杠杆率继续攀升、非金融企业部门杠杆率下降、政府部门杠杆率保持稳定。

“值得注意的是，二季度居民部门在全部实体经济中加杠杆的速度较快。”张晓晶称，一方面，房地产相关贷款增速过高依旧是居民部门杠杆率上升的主要原因。另一方面，短期消费性贷款增速过快，在房地产调控趋严、按揭贷款额度受到限制后，部分居民或以短期消费贷款的名义套出资金，用于购房。“房抵贷”“首付贷”等资金违规流入房地产市场的可能性增加。

在国家资产负债表研究中心副主任常欣看来，随着房地产市场进一步回调及各地房地产调控政策的进一步发酵，未来房屋交易量存在下降趋势，这是抑制居民部门杠杆率的主要因素，预计居民部门杠杆率的上升态势将有所趋缓。

中信证券认为，监管出手叠加居民杠杆高企难以为继，房地产走势将面临承压。当前房地产库存相当一部分已转移到居民部门，后续房地产需求缺乏足够继续增长的动力。此外，短期来看，在中长期按揭贷款受限且监管开始出手整治短期消费贷的情况下，房地产市场资金流入将在一定程度上减少。长期来看，居民部门杠杆继续增加的空间不大，居民部门短期内缺少继续加杠杆的资金，继续加杠杆的难度会不断增大。

“虽然二季度政府部门杠杆率保持稳定，不过，下半年国债发行量预计将占全年计划发行量的一半以上，三季度政府杠杆率将有所上升。”张晓晶表示，一方面，下半年财政收支缺口加大，带来政府部门加杠杆的可能，而且，在当前地方政府违法违规融资受到强力监管的形势下，对地方政府债券融资依赖度进一步提升，也会相应增大债券供给，也会对地方政府杠杆率或形成一定上行压力。另一方面，还应警惕PPP项目继续由地方政府控制并提供隐性担保的可能。

国企去杠杆仍是重中之重

虽然我国总杠杆率上升速度明显放缓，趋于稳定，但杠杆率分化较显著。数据显示，非国有企业资产负债率为52%，低于平均水平，且有明显下降的趋势；国有企业达61%，仍处高位。张晓晶指出，目前，国有企业总债务占全部非金融企业债务的比例仍在上升，根据从国资部门了解到的数据，国企总带息负债约占80%左右，国企债务占全部非金融企业债务规模的比例达62%。

“去产能、去杠杆的长效机制依赖国企改革，也是破解其中诸多难题的核心所在。”社科院财经院综合经济战略研究部助理研究员刘诚认为，国企改革与去产能、去杠杆存在千丝万缕的内在联系和外在联系，有必要从国企改革角度切入，深入洞察供给侧改革的微观结构变化。

“未来国企去杠杆仍是重中之重，只有国企去杠杆取得成绩，才能有效缓解杠杆率错配带来的风险。”张晓晶说。

国家发改委有关负责人表示，下一步，将把国有企业降杠杆率作为主攻方向，研究建立严格的分行业负债率警戒线管控制度，以体制机制改革逐步降低国有企业杠杆率。把僵尸企业出清作为降杠杆重要途径，切实破除“僵尸企业”僵而不死的各类障碍，推动通过市场化、法治化实现“僵尸企业”“安乐死”。推动市场化债转股进一步发挥综合性作用，使债转股成为降低企业杠杆率的利器，并以债转股为契机推动企业尤其是国有企业改革改组改制。同时进一步支持企业兼并重组，提高综合竞争力。

去杠杆应实行“三步走”

专家表示，未来积极稳妥去杠杆，应实行“三步走”战略：在短期内实现杠杆率增速趋缓，从快速的攀升到缓慢的爬升；在中短期，是实现总杠杆率基本稳定，即总杠杆率从趋升到趋稳，在此期间，重点在于杠杆率内部结构的调整；在中长期，实现总杠杆率的趋降。

张晓晶指出，要实现积极稳妥去杠杆的“三步走”战略，就需要从根本上改变信贷驱动增长的模式。摆脱信贷驱动增长的模式，根本在于转变发展方式，即由投资主导转向消费主导。只要增长以投资为主，那么就需要靠信贷推动，从而带来杠杆率的不断攀升；如果增长以消费为主，靠的主要是收入推动，其关键在于收入分配而不是信贷增长，尽管信贷增长也会带来收入增长，但由此带来的收入差距扩大问题则更为严重。

“摆脱信贷驱动增长模式，还要纠正杠杆率错配问题，提高资金利用的效率。”在常欣看来，杠杆本身无所谓好坏，关键是杠杆配置是否体现了效率原则，当前我国杠杆率的主要问题不再总量而在结构，即有限的金融资源，资金杠杆配置到了一些低效率的企业或其他市场主体，导致资金收益率下降。因此，应对的策略就是把有限的信贷资源更多配置到有效率的企业，包括以更市场化的方式配置信贷，同时推进国有企业改革。

中信建投分析师黄文涛认为，“强监管+中性货币”可能是当前主动去杠杆的最优组合。一方面，有助于维持资金面紧平衡，提高资金进入资产市场和高杠杆企业的成本，防止流动性过于宽松而导致信用过度扩张；另一方面，可以避免政策过于收紧而引起市场不必要的恐慌。当然，“强监管+中性货币”政策效果可能需要一段时间才能显现，这需要政策部门保持必要定力，并加强与市场沟通，做好预期引导。同时，需要央行提高调控能力，把握好力度和节奏，真正做到不紧不松。