海澜之家扩张布局之惑：资金链紧绷 存货过高

（原标题：海澜之家扩张布局之惑:资金链紧绷 存货高得令人担忧）

“海澜之家，男人的衣柜”，“一年逛两次海澜之家”。说起海澜之家(600398.SH)，很多人都对男星印小天在广告中魔性的舞蹈和上述广告语印象深刻。

而作为上市公司，海澜之家引发关注的却是另一个问题。近日，公司发布了2017年半年报，其中高昂的存货金额引发了业界和投资者的广泛讨论。

海澜之家目前是什么经营模式？为何会产生那么多的库存？又将怎样处理呢？为解答投资者的上述疑问，《投资者报》记者近日联系到公司相关负责人，但截至规定时间，并未收到相应解释。

代销模式下的风险

据海澜之家发布的2017年半年报显示，其报告期内营收92.53亿元，同比增长5.5%，净利润18.75亿元，同比增长5.7%。

但在业绩有所增长的情况下，海澜之家的存货却高得令投资者担忧。据其上半年数据显示，存货量高达86.75亿元，其中，库存商品为57.92亿元。回看往年数据，2015年公司存货95亿元、2016年86亿，都超过总资产比例的40%。而统计A股38家上市服装企业发布的2016年年报，期末存货总量为353.96亿元，占总资产比值平均为21%。

公司为何存货这么高？据海澜之家称，是因为自己“独特的经营模式”和“较强的议价能力”。这又如何解释呢？

海澜之家走的路子被业内人士称为“轻资产”，与快时尚品牌HM、ZARA类似。

这种模式主要是“总部品牌管理+生产外包+总库物流+连锁销售”。加盟商开设新店时，由加盟商负责店铺装修费用、租金费用、水电气费用、物业费用、店铺人员工资等开支，海澜之家则全权负责门店的运营，包括管理和营业人员的培训、录用、薪酬，店面的铺货、换货以及店面装修等，实现“千店一面”的要求，也就是说，海澜之家更多是通过加盟商的钱来扩张布局。

在这种模式下，海澜之家近年已在全国31个省(自治区、直辖市)开店达5491家，堪称遍地开花。但对于这种模式，有业内人士提出疑问，认为“在这种模式下，企业不会关注消费者和服装质量本身，而是更关注加盟商。”

在这种模式下，存货跌价如何计提就成为了一个重要问题。据公司2017年中报计提跌价准备2.30亿元，约占存货的4%。但其他同业上市公司对此数据貌似更为保守，七匹狼(002029.SZ)、九牧王(601566.SH)、日播时尚(603196.SH)等服装企业，跌价准备比例分别为49.4%、10.3%、19.7%。

此外，在存货中，海澜之家委托代销商品数额同样不小，达24.57亿元，但仅计提0.4亿元左右的跌价准备，比例大概在1.6%。

委托代销模式，即海澜之家将自己的产品委托给加盟商销售，根据相关条款，加盟商并不承担存货滞销风险。也就是说，在海澜之家的委托代销模式下，存货风险不在加盟商身上。

资金链紧绷的背后

那么，海澜之家这样的计提比例，是否合理呢？

对此问题，海澜之家在半年报中称，“公司对供货商有较强的议价能力。”与多数自产自销服装企业不同，海澜之家所售商品是从全国上千家服装企业(即供货商)赊账订货而来，同时海澜之家与供应商签订有滞销商品可退货条款。这无异于海澜之家将库存商品及委托代销商品的滞销风险，间接转嫁给上游供货商。

有业内人士称：“海澜之家与供应商这样的条款确实可以降低其存货风险，因为库存中很大比例是滞销款，海澜之家则把这部分转移给了上游供应商，代工厂压力比较大。”

但就目前海澜之家的做法来看，想要让供货商承担全部风险，也显然不太可能。中报显示，海澜之家旗下子公司海一家也参与到尾货的处理，共同承担滞销风险。

不过，海澜之家与供应商签订的这一协议，在2011年上市之时，还没有这样强势。根据此前海澜之家招股书，公司称，商品的主要风险由公司承担，只有因产品质量问题被消费者退货或者因其他供应商方面的原因而出现滞销的产品，才会退回供应商。此外，海澜之家还提及公司退货率较低，供应商事实上并未承担较大的存货风险。

为何仅仅五六年时间，公司就对供货商有这样大的控制权？目前，海澜之家的负债中有大部分是欠供货商的货款以及加盟商交的保证金。也就是说，如果上游出现问题或信任危机，海澜之家的整个资金链则面临很大的风险。对此，公司是否已找到合适的风险管控措施，还未可知。

外界有评论称，产品的优劣对海澜之家似乎并不重要，重要的是能将供应商的货款账期压多久及店面规模扩张的速度，才是海澜之家赚钱的关键。海澜之家更像是金融类企业，而非服饰类企业。

国金证券纺织行业高级分析师曾表示，“服装企业由于要适应消费者的需求，不断地推出新品，所以不可能停止生产原料进口和暂停生产，所导致的结果就是存货金额越来越大。在营收和净利润都继续保持高速增长之际，海澜之家这样的库存数据凸显公司的隐忧。”

“库存是服饰企业最重要的健康度指标，如果库存过高，企业流动资金将会直接受到影响，同时高库存代表老货的占比很高，为此会影响终端销售状态，老货出不去新货进不来，终端效益会受到巨大的影响。如果高库存问题不解决，未来在经营方面将会出现问题。”

对于库存问题，海澜之家曾表示，公司也意识到自身发展的隐忧，欲做出相应的调整。2016年，海澜之家选择200家试点门店开启了线上下单，线下发货的互联网模式。今年8月14日，海澜之家股份有限公司全资子公司江阴海澜之家投资有限公司与快尚时装(广州)有限公司签订《投资意向协议》，拟对快尚时装(广州)有限公司增资1亿元，首期认购其不超过10%的股权。该公司主要经营名为“UR”的快时尚品牌，被外界称为中国版的“ZARA”。对于投资的目的，海澜之家在公告中表示，该投资有利于公司加快时尚生态圈优质企业的布局，培育新的利润增长点。

但这一模式对库存有多大影响，还待观察。