信用债投资步入精细化时代 机构抓捕配置机会

（原标题：信用债投资步入精细化时代 机构抓捕配置机会）

导读

“目前手里头寸足够的话，适当配置信用债的博取超额收益的机会比加大，我们近期也在寻找机会，有合适的品种就会配置，但是量不会太大。”

信用债市场调整步入半途，供需两弱的局面仍在延续。

今年以来，债券市场取消发行案例持续增多，根据同花顺iFind的统计数据，2017年1月1日以来，共有390只债券取消或推迟发行，总规模超过3694亿。

5月30日上海一家大型券商的发行人员告诉21世纪经济报道记者，随着发行利率持续上升，目前发债和其它融资方式相比竞争力有所下降，企业发债意愿普遍不强。

在二级市场，信用债交投活跃也有所降低，成交集中于AA+以及AAA等高等级品种，中低等级信用债往往高估值成交。

多数市场分析人士认为，之前高货币投放、高杠杆以及隐性刚兑的背景已经不再具备复制基础，信用债将进入精细化投资阶段，目前来看，一些高等级信用债已经具备了一定的配置价值。

一家公募基金的交易经理5月30日告诉21世纪经济报道记者：“目前手里头寸足够的话，适当配置信用债的博取超额收益的机会比加大，我们近期也在寻找机会，有合适的品种就会配置，但是量不会太大。”

信用债供需两弱

市场调整之时，处于投资价值底端的信用债最为敏感。

今年以来，信用债利差持续走阔。根据中信建投固收团队的统计，仅5月15日到28日两周时间，AAA级、AA+级、AA级利差就分别走阔0.68BP、11.94BP、21.72BP。

所谓信用利差，是指信用债到期收益率与同期限国债到期收益率的差值。

中诚信高级信用分析师余璐5月31日接受21世纪经济报道记者采访时表示，今年以来，使用官方表述，市场整体流动性不及前两年，因而各等级信用债的信用利差也主要呈现出走阔趋势。

另一方面，2014年以来“刚性兑付”已经被打破，过去两年违约事件不断发生，违约主体数量及违约债券规模大幅扩张，表明市场整体的信用风险也较前期有所提升，因此投资者对信用风险溢价的要求也会相应提升。

一位券商买方研究人士5月31日告诉21世纪经济报道记者，目前5年期AA+中票与国开债利差距离116BP的历史均值仍有一定位置，利差持续走阔的可能性还有持续，投资信用债仍然需要谨慎。

上述买方研究人士也告诉21世纪经济报道记者，随着监管加强，流动性趋紧，投资人对于信用债的配置欲望持续减弱。

在需求减少的情况下，信用债供给也持续减少。

在“去杠杆”和“严监管”的高压下，近期中国信用债发行成本超过同期银行借贷成本的现象已经引起市场关注。根据同花顺iFind的数据，AAA级5年期中期票据收益率目前报4.9280%，而7年期收益率为5.0155%，均高于中国央行公布的金融机构5年以上人民币贷款基准利率4.90%，该利率已一年多来未变。这也是中期票据自2008年面世以来首次超过同期贷款利率。

5月31日，一位不愿透露姓名的评级机构研究人士告诉21世纪经济报道记者，收益率和人民币贷款利率相比的参考价值并不高。

“去杠杆是整个体系都在去杠杆，如果发债发不出来，贷款相对来说也比较困难”，该人士表示，对于需要发高利率债融资的企业，各个途径融资今年都会比较困难，并不会简单流向银行贷款。

“实际贷款利率也有较大一部分比例可能会执行上浮或下浮基准利率水平，从一季度货币执行报告来看，3月贷款加权平均利率为5.53%，这一利率水平高于同期5年期AAA中期票据发行利率，但已经低于同期限AA+及以下等级的中期票据发行利率。在这样的市场环境下，预计未来更多中低等级发行人会选择通过信贷进行融资，”余璐表示。

部分产品出现配置机会

债券走入低迷已经接近半年，多数市场人士认为，以信用债为主的大调整并没有结束，供需两弱局面持续，信用债因为流动性等原因，交易价值较小。

中信建投债券研究团队在近期的一份报告中指出，信用风险方面，短期内还有辗转空间，但随着债转股等政策效果消退和金融监管趋严传导到实体经济，全年信用风险会逐步抬升。建议坚持防御策略，即缩短久期提高评级。

一些接受21世纪经济报道记者采访的机构同样表示了谨慎的态度，信用利差处于历史相对低位，未来仍然具有较高的走阔可能，投资仍然需要谨慎。

不过随着债券市场调整的持续深入，部分信用债的配置价值已经持续增加。

国泰君安债券研究团队在近期一份报告中建议，信用债在4月底的一波调整之后，3年与1年期限利差小幅修复，而且相较于同业存单来说，信用债收益率调整得更多，目前来看，中等期限信用债的配置价值逐步显现，信用债投资期限可适当向2-3年高等级品种延伸。

前述公募基金投资经理表示，对于挑选标的要更加慎重。

事实上，本轮债市调整使得此前大部分机构比较激进的投资策略得到修正，更多的机构在债券投资，特别是信用债投资上开始“精细化”运营。

“这个和股市一样，最终回归价值投资，之前信用利差这么窄是不正常的现象。”上述投资经理表示。

前述评级机构投资人士也表示，前几年机构买债比较随意，“现在不仅看发行主体，甚至项目主体也会研究得很细，对于偿付能力都研究比较多。”