民生：特朗普上台或致市场黑天鹅短期利空股市|民生证券

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（转自公众号清友会作者：张瑜）

报告摘要

*美国大选峰回路转，超预期黑天鹅事件事件悄然升起

10月28日，美国联邦调查局宣布重启对希拉里在担任国务卿期间使用私人电邮涉及国家安全事务处理的调查成为了大选最后时刻的转折点。特朗普在最新的民调中获得46%的支持率，5月以来首次实现了对希拉里的反超。大选风云突变，特朗普获胜或成黑天鹅事件。

*特朗普为何备受争议，非典型性政客又有何特别？

从身世背景来看，特朗普是商人出身，在参选前基本没有从政经历；从政策主张来看，特朗普在解决债务危机、缩小贫富差距和货币政策态度等关键议题上摇摆不定；从行事风格来看，特朗普言辞激烈，特立独行，时常在公开场合语出惊人。

*市场避险情绪蔓延，风险资产下行压力增大

受大选不确定性因素影响，市场避险情绪蔓延。11月1日，美股交易时段，恐慌指数VIX飙升8.79%至18.56；11月2日全球股市多数下跌，道琼斯工业平均指数收跌0.58%，标普500指数收跌0.68%，纳斯达克综合指数收跌0.69%；黄金当日大涨逾1%，触及1308.11美元/盎司的近一个月高位。

*特朗普若能最终获胜，大类资产影响又将如何？

特朗普竞选成功利好黄金、瑞郎等避险资产；利空股票等风险资产、墨西哥比索、原油价格；美元指数受多重因素影响，走势尚不能判断，但美元顶部明确，100-101将是十年压力位。

*风险提示：

美国大选结果超预期、主要国家汇率黑天鹅事件、特朗普极端政策主张。

[正文]

1、美国大选峰回路转，超预期黑天鹅悄然升起

美国联邦调查局重启希拉里“邮件门”调查事件，民调显示特朗普支持率自五月份以来首次实现反超。10月28日，美国联邦调查局宣布重启对希拉里在担任国务卿期间使用私人电邮涉及国家安全事务处理的调查。此时距离大选最后日期（11月8日）不足半个月，“邮件门”事件再度发酵阻碍了希拉里竞选团队继续扩大支持率优势。11月1日，美国ABC新闻和《华盛顿邮报》联合发布的民调结果显示，特朗普拥有46%的支持率，希拉里为45%，这是特朗普自五月份以来首次成功反超。而在一周之前，希拉里还遥遥领先特朗普13个百分点。此前，特朗普在葛底斯堡发表的演说畅想“百日新政”大获好评，吸引了一大批渴望变革的选民选票，恰好希拉里关键时刻突发“邮件门”丑闻事件，美国大选风云突变，非典型性政客黑天鹅事件悄然升起。

2、特朗普为何备受争议，非典型性政客又有何特别？

特朗普是非典型性政客。无论从身世背景、政策思想还是行事风格来看，特朗普都与主流政客大相径庭。

首先从身世背景来看，无从政经验+真人秀主持+地产大亨。与希拉里从律师到国务卿再到总统竞选人的“典型性政客”之路相比，在竞选美国总体之前，特朗普基本没有从政经验。特朗普出生于纽约市“三代从商”的富豪家庭，1968年从宾夕法尼亚大学沃顿商学院毕业后立即加入父亲创建的房地产公司任职，在任期间展现出出色的商业天赋，以他名字命名的商业地产、游艇遍布全美。特朗普曝光度极高，1991年出版的《做生意的艺术》被《纽约时报》评选最畅销的书籍；2003年成为美国广播真人秀《飞黄腾达》的制片人和主持人，自开播以来人气飙升。2016年7月21日，特朗普正式接受美国共和党总统候选人提名竞选美国总统。

从政策思想来看，特朗普在关键问题上摇摆不定。首先，特朗普承诺大幅减税，宣布4.4万亿美元的减税总规模方案，却仍然希望大规模增加军费和基建投资，他反对潜在的债务拖欠问题，又突然改口宣称债务问题可以通过多印钞票解决；其次，2014年美国家庭住户收入基尼系数高达0.45，超过了全球0.44的平均水平，这表明不断加剧的财富不均仍然是美国所面临的一个严重问题，但是，根据美国税务中心的调查，富人将在特朗普的废除遗产税等一系列削减收税的政策中获得最大的利益，特朗普税收政策貌似反而在加剧财富不均的局面；最后，特朗普的货币政策态度也不明确，2015年10月，他公开抨击美联储低利率政策的目的是维护奥巴马政府下的经济金融虚假繁荣，2016年5月又改口支持低利率，2016年9月在回答CNBC采访时又称低利率催生股市泡沫是在伤害储户的利益。

从行事风格来看，特朗普不按套路出牌，口无遮拦。特朗普经常在公开场合发表“惊人”的言论，他反对主流价值观中“政治正确”的“游戏规则”，公开抨击现有制度的不合理；他反对非法移民，坚持将“民粹主义”进行到底。特朗普的行事风格一方面迎合了美国人民渴望变革的愿望，获得了大量的“民粹主义”选民的选票；另一方面，不按套路的行事风格也成为了竞争对手多次抨击的弱点。

3、市场避险情绪蔓延，风险资产下行压力增大

特朗普获胜预期上升，风险资产受到打压。大选结果的不确定性增加，出于避险情绪，11月1日，美股交易时段，恐慌指数VIX飙升8.79%至18.56，创脱欧事件以来最高位，11月2日全球股市多数下跌，道琼斯工业平均指数收跌0.58%，报18037.10点，盘中一度跌破18000点整数关口，刷新10月13日以来新低。标普500指数收跌0.68%，报2111.72点，盘中一度跌破2100点整数关口，刷新7月7日以来新低。纳斯达克综合指数收跌0.69%，报5153.58点，盘中刷新9月13日以来新低。避险资产走高，11月2日，黄金当日大涨逾1%，触及1308.11美元/盎司的近一个月高位。

4、特朗普若能最终获胜，大类资产影响又将如何？

1、特朗普上台利好黄金表现。

短期上行逻辑：黄金作为主要的避险资产在市场风险增大时更受投资者的青睐。特朗普意外获胜作为黑天鹅事件将造成严重的市场不确定性，相对于希拉里，特朗普各项政策主张更为激进，市场不确定性风险大幅增加，投资者出于避险目的买入黄金，推动金价上扬。

长期上行逻辑：特朗普当选后经济政策和全球地缘政策环境更有利于黄金表现。经济政策来看，特朗普大额削减税收的同时，进一步增加基础设施等领域的投入将带来大量的政府债务，并配套更为宽松的货币政策，仍然指向偏低利率的货币环境，利好黄金。地缘政治来看，特朗普实行贸易保护主义政策，减少对中国和墨西哥等劳动力比较优势国的廉价商品的进口，美国国内商品价格上升以及贸易伙伴国采取反制措施并推动货币竞争性贬值，都可能引起黄金价格上升。

综上，黄金价格短期及长期走强趋势明显，黄金金价格仍存在上行可能。

2、特朗普上台利好瑞郎表现。

短期上行逻辑：瑞郎是主要的避险货币在市场风险增大时更受投资者的青睐。特朗普获胜黑天鹅事件发生，市场不确定性风险大幅增加，投资者出于避险目的买入瑞郎，推动上扬。

长期上行逻辑：长期来看，特朗普贸易保护主义政策使全球需求进一步疲软，其余主要货币受贸易减少影响，流动性下降导致贬值，而瑞士国家银行在制定货币政策和汇率政策上有着极大的独立性，瑞士国家银行不使用特定的货币市场利率来调控货币政策，而是通过外汇互换和回购协议作为影响货币供应量和利率的主要工具，这使得瑞郎有着充足的市场流动性。而得益于瑞士长年经常账户保持盈余，拥有大量黄金储备以及全国银行系统的保密性等优势，瑞郎货币常年保持稳定，投资者出于避险目的买入瑞郎，推动上扬。

综上，瑞郎价格将受提振，美元兑瑞郎仍有向下突破空间。

3、特朗普上台短期内利空股票等风险资产。

短期下行逻辑：短期内受特朗普上台黑天鹅事件影响，股票等风险资产投资者纷纷出逃投资黄金等避险资产，利空股票等风险资产。特朗普所主张的废除《多德-弗兰克法案》减少金融监管干预以及更换美联储主席会增加股票等风险资产的投资风险。奥巴马政府在金融危机之后出台的《多德-弗兰克法案》加强了监管机构（尤其是美联储）对金融企业的监管，限制金融企业进行投机性交易，能够起到稳定金融市场的作用，废除该法案有可能会引起市场不稳定的波动；同时，特朗普多次公开抨击耶伦的加息过迟，市场担心特朗普就任后，耶伦可能会提前辞职结束任期，虽然此种概率较低，但对于市场而言，一旦上任后，此种担忧会加剧。

综上，短期特朗普上台不确定性增大抑制风险偏好。

4、美元指数受多重因素影响，特朗普上台后走势不明。

美元指数上行逻辑：首先，加息推升美元的主脉络不改。美元指数是否上升仍然受美联储加息预期的影响较大，美联储加息预期提升推升美元指数走高。从美联储加息态度来看，11月FOMC利率决议过后，加息概率全面略升，12月加息概率高达78%；而从经济增长来看，最新公布的美国第三季度GDP增长率达到了2.9%，就业增长保持稳定，通货膨胀逐渐上升等信号都暗示着加息条件越发成熟。其次，其余货币下跌也将反向推升美元指数走高，如欧元受欧央行量化宽松政策延期和意大利公投等不确定因素的影响下跌。最后，特朗普比较重视经济增速，高增速预期利好美元，曾表态要让美国经济增速重回4%甚至5%，重视经济增速，经济增速的预期提升将会对美元指数形成支撑。

美元指数下行逻辑：首先，特朗普主张的贸易保护主义和债务货币化指向弱势美元前景。特朗普表示将退出TPP，以及降低对墨西哥和中国等主要贸易国的商品进口，指向弱势美元的前景。其次，通过举债的方式为基建项目筹集资金必然需要较为宽松的利率环境，低利率环境不利于美元指数推升。再次，瑞郎、日元等避险货币的提升会使得美元指数被动走低。

综合来看，特朗普上台后美元指数既有上行动力，又有下行压力，其最终走势并不确定，但如走强，100-101的美元十年高位很难突破。

5、特朗普上台利空墨西哥比索。

墨西哥比索下行逻辑：美国是墨西哥第一大贸易伙伴，2015年墨西哥对美国出口额占总出口额的81.2%，特朗普主张对中国和墨西哥征收45%的关税及反对移民、在美—墨边境架设围墙阻止非法移民进入美国等政策主张将对墨西哥经济增长造成极大的打压，墨西哥比索的需求量大幅缩水，比索价格下跌。

6、特朗普上台利空油价。

油价下行逻辑：特朗普在政策上支持美国产油业开采。“百日新政”中特朗普提到了减轻对价值五十万亿美元的美国能源储备生产活动的限制，包括页岩，天然气，清洁煤的生产及减轻奥巴马和克林顿对能源基建项目开展所采取的限制等多项利好石油业发展的政策。随着美国本土石油和其他能源的开采量增加，不考虑其余因素下，长期一定程度会增加供给预期，有一定利空油价预期。