券商策略周报：楼市股市跷跷板？稳健为上

（原标题：券商策略周报：楼市股市跷跷板？稳健为上）

节前一周市场整体呈下跌态势，上证综指收报3004.70点，一周下跌0.96%；深成指收报10567.58点，一周下跌0.40%；创业板收报2149.90点，一周下跌0.31%。行业板块表现方面，家用电器、采掘、房地产等录得正收益，其他行业板块均呈下跌趋势。

东北证券：

短期市场可适度乐观：第一，楼市调控加码，部分资金可能回流股市；第二，博弈资金、存量资金等技术指标显示市场活跃度跌至低点，继续下行空间有限；第三，长假期间外围市场表现稳健。

中金公司：

假日期间外围股市整体平稳，使得节后A股不会立刻回调，但四季度市场整体仍偏谨慎。当前仍需关注地产调控带来的负面影响，在未来一段时间资金轮动对股市的积极影响才可能逐步体现。

西南证券：

目前各类积极因素正在逐渐汇集，市场风险偏好有望提升。建议布局市值小、股东背景较强的国有企业；继续看好周期类行业，如钢铁、煤炭板块；把握产能整合、景气反转行业，如橡胶、粘胶短纤等。

银河证券：

市场仍存在结构性行情，重点推荐供给侧改革主线，尤其是供给收缩较快、价格持续上涨、正值需求旺季的煤炭板块；PPP与基建投资方向，包括水利水电、高铁等。

湘财证券：

短期市场仍将受到上方3100点区域的年线压制，但在进入三角形收敛走势的尾端后，随着波动性回升，10月份将是选择方向的时间窗口，预计本周上证综指波动区间为3000-3100点。

国泰君安：

短期市场仍将延续震荡格局，资金溢出效应将很难显现，市场更多将以结构性机会为主。

中信证券

寻找正能量 破局低波动

一、解局低波动：谁在做“螺蛳壳”

A股市场迈入低波动时期。近期市场波动率进一步下行，上证综指60天波动率达到0.75%，接近2014年以来的最低值和2000年以来的几个低波动区间。历史上A股指数波动率进入这类区间后可能会维持较长的运行时间，而走出低波动状态依赖于重要变量出现拐点、制度变化以及这些因素的共振。

破局低波动需依赖外力。大跌后遗症、监管防风险和“证金”等入市这三个因素是A股市场波动率趋降的重要原因。这些因素会逐渐弱化，但短期不会有显著改善。稳健的货币政策基调与房地产销售过热下，利率水平进一步下行空间有限，而在趋严的监管政策下股市杠杆亦难有拐点，市场短期难以迅速走出低波动状态，打破困局需要依赖外力。

房地产新政+基本面因素或将抬升波动中枢。打破低波动局面、抬升指数中枢的积极因素可能来自地产新政和基本面数据：前者地产交易冷却将挤出资金，对A股市场的流动性形成利好；后者随着超预期和积极信号逐步增多，将改善投资者对市场基本面的预期。

当然地产新政挤出资金利好股市的程度有限。长期以来我国房价和股价的相关性并不明显，但2014年以来两者走势呈明显的负相关（相关系数-0.71）。这种关系的形成依赖于利率水平下行，资产荒下两者可加杠杆的共同属性。长假期间地产新政在冷却销售后挤出的资金对股市流动性有正面影响，但其程度可能比以往弱，原因在于：1）无风险利率进一步下行空间有限；2）趋严的监管环境下股市资金加杠杆难度变高；3）地产交易冷却后投资类资金短期难以从房市撤出；4）分流房市资金的不仅只有股市，其他资产竞争力也不弱。

基本面改善是另一条重要线索。工业补库存徐徐展开、财政和PPP发力维持基建投资高增速、前期房地产销售超预期带动可选消费回暖，9月宏观经济和盈利数据有超预期空间，将有利于改善投资者对A股市场的基本面预期，进而抬升指数波动中枢。

二、投资建议：紧扣业绩+景气主线，穿越低波动困局

寻找基本面正能量，穿越低波动困局。市场的低波动特征短期难以明显打破，而地产新政对资金的挤出效应与基本面向好有利于市场抬升波动中枢。目前市场处于整固期，主要机会仍是结构上的，建议从基本面出发寻找正能量，注重配置性价比与业绩的预期差，穿越低波动困局。

聚焦高景气或景气边际改善领域。结合中观数据，建议进一步聚焦三条景气向好主线：1）消费链上，看好文化休闲相关领域和住房相关产品；2）看好汽车类产品，包括重卡、传统与新能源汽车；3）中游投资链，看好工程机械和建材中的水泥、玻璃等子行业。

10月份亮马组合推荐。以业绩预期和估值为基础，再考虑近期中观景气与相关事件影响，结合中信证券研究部行业分析师的推荐，10月份亮马行业组合及权重是：汽车（20%）、家电（20%）、煤炭（20%）、石油石化（15%）、建材（15%）、交通运输（10%）；亮马个股组合是：富奥股份、长城汽车、格力电器、三花股份、西山煤电、阳泉煤业、中国巨石、中国石油、洲际油气、大杨创世。

申万宏源

可能出现短暂的弱反弹

美联储已全是套路，12月加息无意外，资产价格不具备再泡沫化条件。8月中旬以来美联储加息预期趋于稳定，尽管美国经济数据出现了一定扰动，美联储表态也出现了鹰鸽摇摆的情况，但12月份加息是大概率事件的格局并未发生变化。美联储加息已全是套路，如果12月加息并无意外，未来一段时间将是美联储不断明确鹰派预期的过程，将会限制市场风险偏好上修的幅度，抑制全球风险的再泡沫化进程。另外，英国“硬脱欧”的担忧又开始抬头，而是否救助德银也成为德国政府面对的考验。总体来看，长周期的宏观对冲问题“商业周期复苏缓慢+高杠杆+贫富差距拉大临近量变到质变”短期难以扭转，全球政经的不稳定性仍会不停地给我们制造麻烦，黄金大跌再次体现了投资者对负利率的反思。

驱动资产价格的动力似乎仍是货币边际上是否宽松，而非资产荒。近期一个有趣的现象是，长久期利率债走势紧密跟随公开市场净投放。9月中旬公开市场净回笼，长端债调整；9月下旬公开市场重回净投放，长端债又重新活跃。这至少说明，资产荒对于资产价格的支撑不能完全替代货币政策的边际宽松，资产荒对于上涨逻辑不清晰的资产只能托底，而无法避免合理的回调。另外，一个有预期差的判断是，央行公开市场操作的目标是让短端利率波动起来，从而达到抑制杠杆的目的。因此，10月份短端流动性趋紧是大概率事件，短端净投放对于长端利率债的支撑难以持续，长端可能重回“稳增长压力降低+流动性边际上无法宽松+通胀担忧升温”的调整模式。近期A股市场与短端和长端利率的关联都更为紧密，短端利率始终是观察股市流动性的重要指标，而不少A股投资者基于长端利率观察资产荒强弱的现象也强化了“股债同源”的市场特征，所以10月份的债市表现可能抑制股市风险偏好的修复。

地产调控将证伪需求复苏，市场核心特征很难向经济和业绩方面切换。财政刺激和前期的地产销售良好、库存周期仍处底部区域、部分原材料价格有所反弹，使得部分投资者产生了经济与企业业绩向好将成为市场向上推动力的乐观预期。但在我们看来，中国经济面临的汇率、房价、通胀约束在本轮地产上涨之后愈发突出，所谓的阶段性需求复苏都很容易被证伪。果不其然，国庆长假期间各地楼市调控政策频出，相信市场对未来半年的经济增长预期将很快发生变化，而且这个过程可能是非线性的。此外，业绩改善显著的行业集中在供给侧改革领域，相关价格可能受到行政性引导，超预期概率不大，对股价的推动作用也很有限。

房地产调控之后钱到底是否会进入股市？从以往历史看，比照上海二手房价指数和上证指数，需要在房价出现一轮回调之后才有可能看到股市流动性受益于房市资金的流入。而之前股市估值往往出现了大幅调整而显得十分便宜，现在显然还不具备这样的条件，所以我们并不认为简单的地产、股市资金搬家就会引发新一轮的A股市场上涨。当然如果A股市场能够调整到一个更加合理的位置，而房地产市场也成功降温，届时A股市场将迎来更好的机会。

过去一段时间资产荒的演绎形式是“交易挤出配置”，未来一段时间应该是指数中枢逐步下移过程。7月中旬以来资产荒被投资者充分预期，受困资产荒的主体本应该是保险和银行等配置类机构，但资产荒在A股市场的演绎模式却是“交易挤出配置”。交易型投资者提前抄底使得市场调整无法到达机构能够舒适配置的点位，从而挤占了配置类机构的加仓空间。过去一段时间保险机构仓位中性偏低，公募和私募仓位总体偏高就说明了这一点。此外，相关资金供需数据告诉我们，中小投资者仍在趋势性远离市场。缺乏充足的中小投资者的润滑，“耗散式”博弈势必会消耗机构投资者的力量。未来市场的主要机会来自于弱反弹，指数中枢将缓慢向下寻求更扎实的安全边际以吸引配置型机构。

10月份市场可能出现短暂的弱反弹，维持大方向谨慎观点。短期来看，我们的量化风险偏好框架提示市场阶段性调整已经相对充分，可能有一定的弱反弹，但目前点位的风险收益比仍达不到配置型资金的要求。策略方面，市场风格将相对均衡，地产调控进一步强化了这一点。而壳资源公司正在成为部分投资者的选择，PPP、医药等行业仍是选股方向，近期交易性主题关注诺贝尔奖相关领域。

招商证券

震荡向上守望3300点

国庆长假期间汇率市场波动加大，市场和全球央行的博弈加剧抬升风险情绪，但后期有望得到缓解。目前全球宽松的货币政策在空间和效果上遭到质疑，但本轮经济复苏的疲弱现状导致宽松的货币政策趋向正常化绝非易事，预计对流动性大环境的悲观预期会得到缓解。

国内宏观经济、金融数据企稳向好，市场“深蹲”的系统性风险大大消除。在经济转型期的资产荒、低利率、金融稳定的大背景下，一方面是全球市场联动性明显减弱，另一方面近期宏观经济、金融数据企稳向好，大大消除了市场“深蹲”的系统性风险。考虑到低利率环境，以及一二线城市地产去库存较好，本轮房地产调整可能比较温和。且由于本轮地产景气周期中，开工和投资数据的反弹本来就不强，因此地产调整对投资的影响预计有限。而PPP有望拉动固定资产投资，所以对投资增速的表现不必悲观。

债券和房地产市场的高杠杆风险有待逐步释放，股市相对吸引力提升。本轮地产调控政策密集出台，预计成交量会急剧萎缩；大宗商品价格先后都有表现，煤价上涨还引来政策调控的关注，这些资产面临的问题都会部分缓解股市资金的流出压力。资本外流方面，国内经济回稳和加入SDR有利于缓解人民币汇率贬值预期，短期风险可控，四季度初跨境资本流动可能出现改善。

维持市场震荡向上的判断。2016年上证指数合理估值中枢在3150点附近，四季度高点在3300点附近，建议重点配置稳定增长板块。

兴业证券

不存侥幸 也不必太惊慌

国庆长假期间多城同步开启调控，地产行业或将迎来阶段性拐点。国庆长假期间21个城市密集地同步开启地产调控，显示了管理层“抑制资产价格泡沫”的决心。房地产调控可能带来以下几个方面的负面冲击：1、影响楼市销量，后续新开工和地产投资下行将使基本面承压；2、对货币宽松形成制约；3、不排除形成热钱外逃压力。地产调控的突然而至提醒我们，风险暴露前不可抱有侥幸心理。

海外方面，在我国国庆长假期间英镑巨震、美元指数大幅波动，离岸人民币再破6.70，显示海外波动风险不仅未结束，反而逐步放大，加息对资产价格的扰动将持续。此外，仍需密切关注：1、进入冲刺阶段后不确定性提升的美国大选；2、将于年末举行的意大利公投。

国内方面，金融去杠杆背景下债市风险仍当警惕。央行相继重启14日、28日逆回购减少隔夜资金供给抑制债市套利空间，四季度也是信用债到期高峰，不排除以适当释放信用风险的形式修复债市的风险定价，这也是抑制泡沫的一种途径。

一旦风险出现，对A股市场也不必过度惊慌。前述风险点的证实或证伪可能触发行情阶段性波动，但长期来看，对A股市场的配置价值未必是坏事。从全球资本流动视角看，由于此后的不确定性更多在欧美，此前受冷落的新兴市场可能再度受到配置资金的青睐。近期MSCI再向A股抛出橄榄枝，印证了A股对外资的吸引力在提升。

国信证券

暂无内忧 关注外患

国内宏观经济整体平稳，楼市调控以结构性为主，对A股影响有限。但是海外风波不断，人民币汇率波动压力仍需警惕，并且全球市场对流动性的边际变化变得异常敏感。

尽管9月A股月线收阴，但我们认为当前A股暂无“内忧”。首先，宏观经济并未如预期那么差，高频数据显示经济短期有望企稳。其次，尽管国庆长假期间约20个城市出台楼市调控政策，但整体基调仍是“一城一策”和抑制前期过快上涨的房价。在去库存背景下，总量性货币政策难以收紧，对A股市场影响有限。

海外暗流涌动值得关注。首先，在我国国庆长假期间海外风波不断，如英国明确退欧启动时间引发英镑大幅贬值，德银危机暴露出欧洲银行业依旧问题重重。其次，尽管美国9月非农数据不及预期，但市场对12月份加息预期攀升至近70%，未来无论是受加息预期还是避险因素影响而导致的美元指数上涨都会给人民币带来压力。此外，无论是9月初因鹰派讲话而导致的美股大跌，还是因彭博报道欧央行有可能削减QE带来的市场波动，均反映出当前市场对流动性边际变化变得异常敏感，全球宽松预期的趋向值得关注。

整体而言，市场将继续区间震荡，配置上一方面以业绩为王，寻找下半年盈利有望持续改善的高景气子行业，如重卡、部分涨价化工品、电子元器件等；另一方面在房地产加强调控背景下，基建仍将继续发力托底经济，推荐受益于基建稳增长和PPP推进的建筑、园林、环保、轨交等行业龙头。

海通证券

“房”恼不断 稳健为上

一、地产调控增长烦恼，资产配置变化需要时间

9月30日以来共计21个城市先后发布新的楼市调控政策，多地重启限购及限贷，这也是2000年以来第四轮地产调控。对比前三轮（2005年3月-2008年1月、2010年4月-2011年、2013年2月-2014年3月），本次调控目的上更像2013年，即控房价的同时有稳增长目标；手段上更像2010-2011年，即以限购、限贷为主。不同之处是这次结构性更明显，因城施策，房价涨幅较大的城市自行出台政策，国务院没有出台统一的调控政策。

影响股市的两条路径：增长拖累、配置变动，但均需要时间。基本面上，地产调控对股市的影响程度取决于对经济增长的拖累程度，关键看货币政策会否配套收紧；资金面上，地产调控会否使得居民资产配置方向发生变化，资金会否从房市流入股市，这需要评判股市自身的投资吸引力，需要时间。2005-2008年、2010-2011年两轮地产调控刚开始时，并没有出现资金流出房市进入股市的现象，相反最后货币政策收紧，股市出现下跌；2013年地产调控刚开始时也没出现资金流入股市的现象，股市整体表现为存量博弈的震荡市，直到2014年中改革预期升温以及11月新一轮降息周期开启，资金才不断流入股市。

二、地产调控会促使市场风格变化

地产调控会影响地产链的基本面，从而促使市场风格变化。2005年3月-2008年1月的第一轮地产调控时期，经济增长非常强劲，调控政策只是控制房价上涨速度，没有改变宏观经济和地产链的增长趋势。股市处于大牛市中，地产链基本面非常优异，是市场的领先行业；2010-2011年第二轮地产调控、2013年第三轮地产调控中，房地产销售、投资增速均出现了回落，地产链相关行业表现较差。

本轮地产调控周期，市场风格或将更偏向稳健的消费股和白马股。今年以来在供给侧改革和2月初地产政策放松影响下，有色、煤炭、家电、家具、装饰等相关行业整体表现较优，消费类的食品饮料、饲料养殖表现较好，以电子股为代表的部分白马股表现也尚好，银行、电力等高股息率股也有表现。这四类股票在地产调控背景下，第一类将直接受到拖累，第四类将间接受到影响，因此，边际上更利于消费股和白马股有所表现。

三、策略：稳健为上，业绩为王

年初至今的震荡市中，估值适中（PE20-50倍）、净利润增速较好（大于20%）、估值与业绩匹配度（PEG0-2）较佳的股票涨幅更好。整体而言，业绩为王逻辑下建议关注结构偏重稳健的消费股，如牧业（养殖）、食品饮料、化学制药以及白马类成长股。

光大证券

反弹尚未结束

房地产市场适时降温。国庆假期全国多个城市密集颁布了房地产调控政策，旨在抑制房价过快上涨，防范房地产市场泡沫。从中国房地产运行周期看，本轮调控政策的密集出台无疑增强了接下来两到三个季度内房价阶段性见顶的可能性，有利于房地产市场中长期平稳运行。

地产调控对A股影响偏负面。库存周期和房地产市场回暖是本轮A股反弹的两大原因，前者是主，后者是次。房地产市场回暖主要通过映射影响市场，带来了地产、家电、家具等相关板块的投资机会。从这个角度看，新一轮的地产调控对A股的影响偏负面，特别是地产链相关行业。但考虑到中国房地产业的运行环境，地产市场出现大幅剧烈调整的风险相对可控，A股市场所受影响也相对可控。

A股市场反弹尚未结束。从各项进度数据看，低库存推动的经济小复苏尚可持续一到两个季度，这是大环境。同时目前A股整体估值仍处合理区间，市场反弹窗口依然敞开。后续市场的核心风险仍集中在汇率波动、无风险利率上行和企业盈利回升周期结束等方面，12月和明年一季度将是较为重要的观察期。

配置方面回归成长。在估值风险基本可控的背景下，我们更看重业绩持续增长对股价的驱动力，各类股票资产的排序为：价值成长>次新股（高送转）>价值股>周期股。其中，价值成长主要是PEG性价比较高的稳健成长品种，攻守两相宜，个股推荐欣旺达、尔康制药、华东医药、奥瑞金、东睦股份、中航光电等。