委外业务增速显著放缓 未来发展有四大趋势

（原标题：委外业务增速显著放缓 未来发展有四大趋势）

华创证券

目前，银行的委外业务呈现收缩趋势，委外业务增速已显著放缓。银行对委外业务的关注焦点，已从投资收益转向风险防范，以及关注委外业务可能给银行带来培养投资团队等其他的附加值。

从未来银行委外业务发展的变化趋势分析，通过委外产品采用市值法估值，可以完善对委外业务的估值方法；从过去委外业务的操作模式是“信用债+杠杆”，转向投资的多策略，使委外产品与大类资产一起波动，降低来自债市的单一影响；下半年，银行将对投资管理团队进行再选择和再整合，这个过程对债市特别是信用债市场可能会引发一定的冲击；适应小型银行的委托投资需求，预计投顾业务需求或呈爆发式增长。

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委外业务增速呈现明显放缓趋势

多数银行机构认为，目前银行已无法延续过去委外业务的快速增长趋势，委外业务增速已有所放缓。有如下几方面原因，导致了银行的委外业务发生这样的变化。

第一，对一些大型银行来讲，它们开展委外业务的时间比较早，但鉴于目前银行很难配置资产，大型银行主动降低了银行理财增速，导致委外业务需求有所降低。对一些刚刚开展委外业务的中小银行而言，拓展委外业务的需求较为旺盛。但是，由于小型银行的资产规模较小，它们的委外业务需求扩张，也难以抵消大型银行委外业务需求放缓的影响。

第二，部分机构担心，相关委外业务政策有可能会发生变化。2016年第一季度，银行机构的委外业务发展速度有所加快，也可能会透支其未来的委外业务增长。

第三，由于2016年第一季度委外业务的杠杆太高，导致产品的收益波动明显，部分受托投资机构担心，委外业务有可能会触发信用违约事件。从风险角度考虑，银行也有放缓委外业务增长的动力。

第四，就监管而言，尽管目前尚未出台有关限制委外业务的监管措施，但有些地方已经开始加强监管，限制银行的同业理财，进而限制银行的资产规模扩张速度。因为，这些银行往往是一方面发展同业理财，另一方面又展开委外业务。此外，部分省份对限制委外业务的加杠杆实行口头指导，部分银行对委外业务的信用债比例也有明确的限制。从金融去杠杆或未来政策的变化方向看，不排除今后有可能出台加强监管银行理财、委外业务等的相关政策。

当然，在银行委外业务逐步放缓的同时，债券市场也会受到同步的影响，这一影响主要体现为：一方面，在银行理财产品和委外业务增长规模放缓的情况下，市场对信用债的边际需求将会有所下降；另一方面，由于目前国内投资渠道单一，股市低迷，导致百姓对银行理财仍有较大的需求。银行理财规模放缓，导致银行理财产品的发行利率下行更快。与前期利率太低时投资难度相比，目前理财产品的投资会更容易一些。因为，过去理财规模增长较快，但对预期投资收益的要求也较高，受投资收益较低的影响，银行的委外业务只能通过“加杠杆”的方式来达到高投资收益的要求。

银行关注委外业务的风险防范而不是投资收益

从目前来看，银行对委外业务的关注点正在发生明显的变化。

第一，过去，银行更关注委外业务本身的发展空间，包括如何消化理财投资规模和提高投资收益等。现在，投资收益已不是银行考虑的最重要因素，而是会考虑委外业务的风险，这主要受到当前信用风险事件频发的影响。很多机构认为，即使银行理财和委外业务的预期收益比前期预期要低一些，但也是可以接受的。所以，银行会尽量避免理财产品和委外业务撞上信用债违约事件。

在目前监控委外业务的过程中，银行更倾向严格把控信用风险。有些银行甚至开始要求投资管理机构主动降低信用债比例，同时提高利率债比例。当然，银行理财也会同步降低对投资收益的要求。同样，受到银行关注风险的影响，目前银行理财更偏好申购投资管理人发行的集合产品，这类产品的估值相对透明，期限也较为灵活。

第二，银行理财已转向寻求委外业务的附加值。过去，银行只是将资金委托给投资管理人管理，并没有其他的诉求。现在，银行希望通过委外业务，不仅要获得预期的投资收益，还期望能培养银行自己的投资团队。因此，银行更看重投资管理人的研究服务，委外业务中双方团队的相互融合。

第三，尝试新的产品，创新新的模式，并转向投资策略的多元化。过去，银行的委外业务主要集中在固定收益产品上，目前银行会尝试投向股票、量化产品、商品市场等新的产品。当然，这个比例目前还很小。此外，银行理财也在尝试利用国债期货等一些对冲工具。同时，投资策略也不再是简单的持有和放杠杆，而是会搭配和使用配置策略与交易策略。总体而言，银行理财的投资策略正在发生转变，一方面是根据市场环境的变化做出适应性调整；另一方面，银行也希望通过尝试新产品，拓展和融入更多资产市场业务。

如何评估投资管理人至关重要

随着这两年银行的委外业务快速扩张，很多银行接触和选择了不少的基金和券商作为投资管理人。现在的问题是，银行理财应该如何选择投资管理人，如何评估投资管理人的效率。不妨，我们可以从“事先的遴选”、“事中监控”和“事后业绩归因”等方面来观察这个问题。

第一，事先要严格遴选投资管理人。较为规范的银行会对投资管理人设定白名单，入选白名单的标准多集中在对投资管理人的一些显性指标上，如公司资本金、业务规模排名、过往历史业绩等。在这种考核中，大券商和公募基金的竞争优势较为明显，入围的概率也更大。此外，一些银行遴选机构时，会考虑到“关系”的因素。如果投资管理人公司过去在其他业务上与银行的合作较多，这会成为入选名单的重要砝码。现在，越来越多的银行开始注重投资管理人的研究实力，如果有比较好的研究团队作为支持，遴选胜出的概率也不小。

我们认为，投资业务体现了投资管理人的综合素质，涉及到公司的平台和背景、投资团队能力、研究团队能力和风控团队效率等。此外，团队的稳定性也很重要，这是稳定业绩的前提因素之一。鉴于目前的信用风险事件频发，银行也会考虑投资管理人对可能存在投资损失的“补救”能力。从这个角度看，券商比基金更具有竞争力。

当然，投资管理人遴选是一个定性和定量相互结合的过程，既有客观的指标，也有主观的偏好。况且，每家银行要求的侧重点也不尽相同。总体而言，需要“门当户对”。因为，小型银行选择规模较大的投资管理人，未必会受到贴心的服务；小的投资管理人去高攀规模较大的银行，恐怕也不是一件容易的事。

第二，需要进行事中的监控。银行展开委外业务，不是把钱交给投资管理人管理，就万事大吉了。在开展委外业务的过程中，银行对业务的监控和业务交流也非常重要。事中监控和交流，包括投资管理人对银行理财需求的响应速度、产品运作过程中产生问题的解决能力；在投资过程中，投资管理人与银行理财方的交流是否通畅和及时；当发生风险事件时，投资管理人的处置能力；也包括对阶段性的产品投资情况的反馈和交流。由于近期信用风险事件频发，事中监控，也需要监控投资组合中个券的信用风险变化，做好准备，提前应对突发事件。

第三，事后的业绩归因和风险补救。当产品到期后，需要做收益的归因分析，分清楚哪些收益是由整体市场环境变化带来的，哪些收益是投资管理人的管理能力带来的超额收益。如果出现收益达不到预期目标，甚至是踩雷，需要采取相应的措施进行风险补救。必要的事后归因分析，有利于委托人将更多的投资需求委托给更合适的投资管理人。

未来银行委外业务的可能变化趋势

针对目前银行开展委外业务中存在的一些问题，我们认为，未来委外业务将发生或正在发生变化。

第一，需要完善评估的方法。一般而言，银行的委外产品多采取成本估值。但是，在市场波动较大和违约风险频发的情况下，成本估值已不能客观地反映投资组合的收益。而且，成本估值的前提是产品没有流动性的波动，但如果银行的委外业务扩张速度下降，组合久期和理财产品到期期限可能难以完全对应。因此，建议银行的委外产品可以同步使用市值法估值。实际上，也可以参考货币基金的模式，即成本估值与市值估值的同步估值。如果发现两者的估值偏差超过一定幅度，就应当引起警惕，并需要对组合持仓进行必要的调整。当然，这个估值偏差幅度多大，可以商榷。我们估计，未来会有更多的产品选择市值法估值。随着更多的产品采取市值法估值，银行理财也会朝着打破刚性兑付的方向前进一大步。

第二，从债券加杠杆到多策略的转变，短期看，多策略的发展空间并不大，投资的择时显得更为重要。过去，委外业务较为普遍的操作模式是“信用债+杠杆”，但信用风险事件频发后，这一模式面临较大的挑战。因此，银行理财开始向投资多策略的方向转变。例如，股债结合，或加入一些新产品作为可以选择的投资增强策略。当然，从长期看，银行理财趋于投资多策略，有利于产品跟随大类资产轮动，降低来自于债券市场的波动影响。但在短期内，多策略的发展空间并不大，因为目前市场的创新品种规模不大。例如，市场都喜欢私募EB产品，但遗憾的是，这个产品的存量规模增长太慢。鉴于目前的股市相对低迷，股债结合产品提供的想象空间也较为有限。相比之下，2015年上半年，股票打新产品的超额收益，确实给银行理财带来了一定的制度红利。

尽管新产品给银行理财带来的超额收益较小，但与其花时间开发新产品，还不如把重心放在投资的“择时”上。2016年，预计股市和债券市场的波动都很大，在不同的时间点进入市场，获得的收益也会不同。另外，开展委外业务，更合适强调“择时”，可以协调和促进银行理财的扩张节奏。简单地说，过去，一般是银行理财先发行，然后通过委外业务，再寻求收益要求的完成。现在，要根据市场客观环境的变化来调整委外业务的节奏，从投资端对银行理财的规模扩张速度起到校正的作用。

第三，在未来的半年时间内，银行将对现有的投资管理团队进行再选择或再整合。受到2015年股市重挫的影响，银行的委外业务得到了快速发展。从2016年下半年开始，很多产品都将期满1年。达到预期收益的诸多要求是，在产品存续期内，双方业务沟通顺畅，投资团队能适应于响应新产品的开发需求，预计银行会选择继续与其合作；如果达不到预期收益，双方合作中沟通又不顺畅，或者是投资管理机构曾踩过信用地雷，就可能失去其与银行合作的机会。此外，伴随各地监管机构加强对银行的委外业务监管力度，部分银行也会调整委外业务规模。因此，银行对投资管理团队的再选择或再整合，可能会对债券市场特别是信用债市场构成一定的冲击。

第四，投顾业务或有爆发式增长。银行理财发展经历了从大型银行到小型银行的发展过程，委外业务也经历了类似的发展过程。目前，一批小型银行正处于业务转型阶段，希望开展银行理财业务，自然就有委托投资的需求。但是，由于监管评级不够或当地监管机构加强监管，这些小型银行不能直接购买券商和基金的产品，从而会产生投顾业务的需求。尽管投顾业务相对于主动管理的业务而言，沟通成本高，投资范围也窄，但毕竟能满足小型银行的实际需求，也能规避监管机构对委外业务规模的限制。同时，投顾业务既有利于帮助小型银行培养人才，从战略上实现与小型银行之间的利益捆绑，也有利于对券商和基金的长期收益。

（执笔：屈庆）