熊锦秋：达不到承诺业绩就逃避补偿？

（原标题：达不到承诺业绩就逃避补偿？）

随着2015年年报披露接近尾声，出现了一些此前实施重大重组和资产并购的上市公司的交易对手承诺业绩未达标，而上市公司又主动放弃补偿的情况，由此衍生出了一些意想不到的问题。

在上市公司推进并购时，不少标的资产的估值是以收益法计算的，收益法是通过估算被评估资产的未来预期收益，选择一定的折现率，将未来收益一一折成评估基准日的现值，未来收益现值累加之和即为估值。资产预测收益越高、估值也越高。为卖到更好的价钱，资产出让方往往会夸大资产盈利能力；而作为收购方的上市公司，出于制造炒作题材目的，或标的资产本来就与上市公司大股东等有关联，也对标的资产高估值、高盈利预测睁一眼闭一眼。

可是，资产毕竟是实打实的，到了要兑现业绩承诺时，面对距离，有些承诺主体想方设法变更业绩承诺、有的承诺主体耍起无赖；即使承诺主体能确保将三年业绩补偿到位，但这三年的收益折现后也不值几个钱，企业资产一般假设其为无限期经营，其价值更多体现在未来无限期收益的贴现，三年后承诺主体不再提供业绩补偿，资产收益戛然而止，若是不良资产甚至可能成为上市公司业绩拖累。而在上市公司方面，有的对追讨业绩补偿并不积极，甚至为承诺主体打起圆场。

为规范这些问题，证监会去年9月发布的《上市公司监管法律法规常见问题与解答修订汇编》第八问对此有较详细的规定，比如要求交易对方为上市公司控股股东、实际控制人或者其控制的关联人，当以所获股份和现金实行业绩补偿；如构成借壳上市的，当以拟购买资产的价格计算业绩补偿，且股份补偿不低于本次交易发行股份数量的90%。业绩补偿期限一般为三年，溢价过高的视情况延长补偿期限。

应该说，要求交易对手在承诺业绩不达标时实行股份补偿，对中小投资者来说更为有利。比如说标的资产三年业绩均为零甚至负值，按股份补偿的话，交易对手所得股票将全部吐出，甚至还得再补现金；而按现金补偿的话，交易对手只需付出三年承诺业绩补偿，但却可由此获得大量股票，未来抛售有利可图。当然，证监会的新规虽然堵住了部分制度漏洞，但还有进一步完善的空间。

比如，目前对交易对手不是实际控制人或关联人的，没有强制规定必须采取股份补偿方式，笔者因此建议将股份补偿方式覆盖到所有重大重组，以防上市公司实际控制人找些“马甲”持有资产，然后由上市公司收购，以逃避相对苛刻的补偿方式。现实证明，补偿三年时间太短，为减少上市公司及其中小投资者风险，以笔者之见，所有重大重组补偿都应该延长至8年以上。

再如，补偿上市公司与补偿其他股东，两种补偿方式区别较大：前一方式导致大股东持股减少但中小股东持股不变；后一方式导致大股东持股数量减少同时中小股东持股增加，中小投资者在上市公司持股占比更多，明显优于前一种补偿方案。所以，若交易对手为实际控制人、补偿对象应为其他股东而非上市公司。当年大连重工就采取了此类补偿方式，中小投资者受益匪浅。

另外，交易对手从交易中获得大量现金或股票，这些利益实实在在；但若未来业绩不达标，交易对手的补偿承诺是否落实到位，却存在不确定性。目前的业绩补偿承诺制度，是基于所有交易对手都是严守契约的正人君子这个假设，但这靠不住，需建立业绩补偿的担保制度。若资产收购是以现金方式支付，那么可建立上市公司、交易对手、证券服务机构等三方共管账户，由证券服务机构监管共管账户，若业绩不达标，业绩补偿资金就从共管账户划回上市公司，如果资产业绩亏损，上市公司可将收购资产退回交易对手、共管账户上的资金及利息全部划回上市公司。若资产收购是以股票方式支付，那么交易对手所获得的股票应处于质押状态，只有未来三年业绩全部达标，这些股票才可解除质押；若业绩不达标，部分股票解除质押后划入其他中小投资者账户或者直接注销。

还有，交易对手不履行业绩补偿承诺，而上市公司却怠于追讨起诉时，还需通过完善股东代表诉讼制度使股东可以自己的名义起诉。

（熊锦秋，作者系资深经济研究工作者）