华泰罗毅：银行股看基本面更看改革预期关注5股

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网易财经12月18日讯 周五上午，银行股盘中强力拉升，民生银行涨近7%，宁波银行、浦发银行的涨逾3%。

事实上，一直以来，市场对于银行股的基本面都有疑虑——在经济新常态下，经济下行，社会需求不足，银行资产增速放缓，资产质量问题暴露。

但华泰证券首席分析师罗毅在日前发布的研报中表示，“银行不可貌相，未来不可斗量”。

华泰证券表示，虽然银行股的资产状况一直是市场关注的焦点，但银行股的估值并不仅考虑财务基本面，更重要的是看预期的改变。

华泰证券表示，银行股的预期改变因素源自外部和内部两个方面。外部因素是人民币国际化，偏好金融股的长期资金入市将推动行业整体估值的上升。内部因素是改革与转型，股权结构上混合所有制引入市场化基因，综合化经营打造大金控平台；业务模式上，从传统存贷款迈向大资管、大零售、大投行方向。

针对影响行业发展的最大负面因素——不良贷款，华泰证券表示，地方政府债务置换和信贷资产证券化将成为化解不良的有力措施。

在具体的投资标的选择上面，华泰证券建议投资者短期内关注低估值标的，中长期参考成长性、防御性和差异化发展模式，重点推荐：宁波（资产结构调整，大零售）、华夏（混改标杆、事业部改革）、浦发（上海国资金控平台，人民币国际化助推国际业务）、光大（金控潜力股、理财子公司）、招商（一体两翼、轻型银行战略；员工持股）。

以下为研报原文：

银行业2016年策略报告：银行不可貌相，未来不可斗量

2015-12-18

投资要点：

2015年银行股行情可谓“一波三折”。一波：2014年底以来，在沪港通的启动下，金融股带动股市走出了波澜壮阔的牛市行情。一折：从2014年12月1日到2015年6月8日银行指数累计涨幅高达66%。二折：6月国家打击场外配资，市场风格切换，大盘震荡下行，截至8月25日银行股累计跌幅达到36%。三折：8月在国家救市、养老金长期资金入市、国际化进程加快等改革利好的接连刺激下，行情止跌回升，截至11月底银行股从最低点回升超过20%。

银行股看基本面，更看改革预期。银行的资产状况一直是市场关注的焦点。的确在经济新常态下，经济下行，社会需求不足，银行资产增速放缓，资产质量问题暴露。但银行股的估值并不仅考虑财务基本面，2015年以来的行情恰恰证明基本面和行情并不是相关关系。银行股究竟看什么？看预期的改变。改变因素源自外部和内部两个方面。外部因素是人民币国际化，偏好金融股的长期资金入市将推动行业整体估值的上升。内部因素是改革与转型，股权结构上混合所有制引入市场化基因，综合化经营打造大金控平台；业务模式上，从传统存贷款迈向大资管、大零售、大投行方向。

人民币国际化是行业行情的催化剂。人民币国际化利好银行业的三条逻辑：一是提高境外资本配置人民币资产的需求，带来境外增量资金配置人民币资产，配置到股票当中的资金会青睐银行股；二是更多外资入境设立、参股金融机构，更多国内金融机构走出国门，拓展国外金融市场。我国是以银行为主导的金融体系，将受益于“请进来”与“走出去”，此为人民币国际化对银行体系最为关键的影响。三是历史交易数据表明，人民币国际化的实质推进都是推动银行股价的有力催化因素。

改革与转型是个股行情的催化剂。金融改革一直是银行业的发展动力源泉。混合所有制改革将引入非国有资本，为公司注入市场化基因；员工股权激励可强化正向激励，稳定管理团队，为改革保驾护航。金控方面，金控转型有利于熨平牌照周期进而平滑银行盈利波动，交叉销售发挥协同效应，而监管改革也将加速金控转型。业务转型方面，大力发展零售及同业、债券业务以维持利息收入稳中有升，以综合化经营为方向发展投行、资管、国际业务，提高非利息收入。

多拳出击，不良贷款问题有望破解。不良贷款是影响行业发展的最大负面因素，地方政府债务置换和信贷资产证券化将成为化解不良的有力措施。从不良资产上游着手，今年以来债务置换计划稳步推进。政府贷款从县市级信用提升至省级信用后，将压缩银行的潜在不良资产规模，减少未来的拨备支出。从下游着手，ABS的推进将释放银行资产端流动性，减少资本占用，为资产配置注入新活力。不良资产证券化也处于讨论阶段，如能重启，将成为银行剥离不良资产的大杀器。

荐股策略，兼顾低估值和差异化。短期内关注低估值标的，中长期参考成长性、防御性和差异化发展模式，重点推荐：宁波（资产结构调整，大零售）、华夏（混改标杆、事业部改革）、浦发（上海国资金控平台，人民币国际化助推国际业务）、光大（金控潜力股、理财子公司）、招商（一体两翼、轻型银行战略；员工持股）。

现状篇

银行业现状：挑战与机遇并存

行业增速放缓，改革转型是未来方向

中国经济进入了新常态。2015年三季度末GDP累计同比增速6.9%，这是自2010年来首次破7。经济下行，社会需求不足，因此银行业总资产同比增速放缓。息差方面，今年以来多次降息压低了市场利率尤其是贷款利率，而今年11月存款利率上限放开，利率市场化完成名义上的最后一步。在优质资产稀缺，存款争夺激烈的格局下，行业未来的净息差面临较大的收窄压力。经营存贷息差的传统重资产经营模式将逐渐向拓展中间业务的轻资产模式转变。调结构、转模式将成为银行业未来若干年内的主题。业绩的增长将更大程度上决定于银行的改革和转型速度。

银行业改革利好不断

2014年年底以来银行业新政屡屡推出，为行业带来了新的发展机会。行业监管机制从数量化向市场化转变，放开存贷比和存款利率上限，进一步为行业松绑。存款保险制度实施，利率市场化实现，在不良暴露、经济下行情况下，行业的兼并收购趋势将加强。人民币国际化进程步伐加快，中间价定价机制改革，CIPS启动，人民币加入SDR。人民币国际地位的上升将吸引更多外资入境。非国有资本涉足银行业，民营银行设立、国企改革指导意见出台、混合所有制成为改革主题，民间资本的力量逐渐显现。众多的行业变化给银行业注入了新的生命力，也给行业的发展提供了多种思路。

2016年仍是利好多多：IPO开闸、注册制的落地必然带来银行股供给大幅增加，更多优质投资标的可供选择；亚投行投入运行、一带一路战略推进，将为银行缓和资产困境，拓展业务空间；自贸区推进资本开放等金改政策、深港通落地将利于引进境外增量资金，银行是主导且优质的金融资源，必会得到境外资本青睐；银行国企改革还将进一步推进，从股权结构源头激活市场化基因，为适应市场化运营做好机制准备；金融监管协调机制建立，利好银行综合化经营需求，未来银行综合化经营将有更为清晰的政策指引；银行子公司分拆还将增加，互联网金融、理财、信用卡等子公司将层出不穷，将核心业务条线装入独立的子公司，专业化和市场化运行做大做强，利用私募基金管理人牌照大力发展资管业务。

主题篇

人民币国际化将是未来五年内银行业最大的主题

始于2013年的大金融行情，最大的主题就是人民币国际化，并将随着人民币国际化的加速推进持续下去。人民币从结算货币、投资货币、储备货币多路径实现国际化的过程将沿着三条逻辑利好银行业：一是人民币国际使用的增加，提高境外资本配置人民币资产的需求，带来境外增量资金配置人民币资产，配置到股票当中的资金会青睐银行股；二是人民币国际化代表中国大金融体系和世界主流金融体系相互融合，更多外资入境设立、参股金融机构，更多国内金融机构走出国门，拓展国外金融市场，我国是以银行为主导的金融体系，受益于“请进来”与“走出去”，此为人民币国际化对银行体系最为关键的影响。三是历史交易数据表明，人民币国际化的实质推进都是推动银行股价的有力催化因素。

逻辑一：境外资本对人民币资产特别是银行配置需求增强

人民币国际化稳步推进。反映离岸人民币存款比重、离岸人民币贷款比重、人民币投资比重、人民币储备比重及人民币外汇交易比重的中国银行人民币指数（ORI）稳步上升，涵盖所有经常项目和有代表性的资本项目和境外流转项目的中国银行跨境指数（CRI）也保持上升态势。人民币国际化最主要的体现即人民币国际使用增加，境外人民币资金沉淀增多将增强人民币资产配置需求，而这些增量资金将优先选择配置银行和银行股。

人民币国际使用的增多是人民币国际化的主要标志。结算方面，跨境贸易人民币结算额自2009年试点以来，截止2015年9月跨境贸易人民币结算额达22.15万亿元，同比增长48%，加之人民币跨境支付系统（CIPS）的上线，国际贸易中人民币的使用将加快增长，境外人民币存款在境外不断沉淀积累，这些资金需要通过回流机制再投资到国内。投资方面，截止2015年9月，人民币对外直接投资达4993亿元，同比增长273%，人民币外商直接投资1.06万亿，同比增长81%。国外资本回流投资渠道主要两条：一是直接投资，二是投资金融资产。根据人民银行统计，截至2015年9月，境外机构和个人持有境内人民币金融资产约3.89万亿元，其中股票占13.58%，债券占19.64%，贷款占24.04%，存款占42.75%。

储备方面，目前人民币作为储备货币的占比较低，预计于2020年达到当前日元水平。人民币加入SDR将会加速人民币作为储备货币的进程。加入SDR虽然不会直接增加人民币储备货币的提高，但这种国际性机构对人民币的认证效应会逐渐显现，同时随着中国在全球经济中地位的提升，境外央行会逐步储备货币的提高。央行的储备货币调整应该是晚于市场上主流资本对于人民币的认可的，这意味着境外市场将会先于央行配置人民币资产。以2020年境外机构或个人持有人民币金融资产达到当前日元在外汇资产中占比水平（3.35%）来测算，到2020年前将有约2万亿美元配置人民币金融资产，而约1.6万亿元人民币配置人民币股票资产，也即还有1万亿人民币左右的增量资金配置人民币股票资产。

假设：1.2015年境外机构或个人持有外汇金融资产的占比与IMF公布的2014年Total Official Foreign Currency Assets占比一致；2.2020年，境外机构或个人持有人民币金融资产的占比达到2014年日元资产占比水平；3.境外机构和个人持有境内人民币金融资产中股票资产占比仍然保持2015年水平。

银行股是人民币股票资产中的优选标的。外资进入是以盈利为目的，银行股自2013年至今达到30%的复合年化收益率，市值约占全部A股15%，市净率1.5以下甚至1倍附近，大体量也决定了其流动性好、稳定性高的特点。再者，银行业长期培养的品牌、机制、系统、客户资源等具有较深厚的护城河，难以被颠覆，加固了这个行业的稳定性强。估值低、回报高、体量大、流动性好、稳定性高等特点决定了银行股将受到境外资本的青睐。

回顾历史，2005年外资买入国内银行股权时，国内资本少有参与，而正是在2005年7月份我们正式开始人民币汇率改革。当时是人民币升值就买金融地产，外资通过人民币汇率升值收获颇丰。而这次人民币加入SDR，外资同样会加紧对中国金融资产的配置，而境外无风险利率仅1%左右，银行股的特点能很好满足其配置资产的盈利及风险偏好。

逻辑二：以开放促进银行体系改革和拓展海外业务

加速资本账户开放，引入外资进来参股、设立银行，同时允许银行和其他国内资本出境拓展海外业务，才是人民币国际化对银行业最为关键的利好。一方面，“引进来”有助于发挥鲶鱼效应，刺激国内商业银行改革转型。北京已试点允许外资金融机构设立外资银行、民营资本与外资金融机构共同设立中外合资银行，预计开放程度会逐步放开，用外资“鲶鱼”激活市场之水，刺激商业银行加快改革转型。过度保护无法让银行体系取得长足进步，而只有外资参与进来才能更加有效促进银行体系变革。毕竟没有竞争，没有鲶鱼，谁又愿意自我变革呢？以开放促改革，向外资让利和开放，学习他们的长处，反过来促进自身的改革。

另一方面，“引进来”利于“走出去”，逐步对外资开放，国内市场公平的竞争环境将提升人民币在国际金融市场的地位，海外市场也逐渐向国内资本打开。国内银行处于经济下行和利率市场化的压力之下，金融脱媒正挤压银行发展空间，从地域上延伸发展空间，加速与国际金融体系的融合，开拓海外增量市场，以寻求新的盈利增长点。

逻辑三：人民币国际化的推进有效催化银行股行情

历史走势表明，人民币国际化的推进总是点火银行股行情。2005年7月21日，中国实施人民币汇率形成机制改革，2005年3月~2007年10月，银行指数从549.96上涨到4230.94，上涨约6.7倍；2008年8月，央行专设汇率司，主要职能之一根据人民币国际化的进程发展人民币离岸市场，2009年7月2日，国务院正式启动在上海市与广东省的广州、深圳、珠海、东莞4个城市先行开展跨境贸易人民币结算试点工作，2008年8月~2009年底，银行指数从1268.02涨到2741.43，上涨116%；2013年8月，国务院正式批准设立中国（上海）自由贸易试验区，金融改革在区域内取得突破性进展，可在试验区内对人民币资本项目可兑换、金融市场利率市场化、人民币跨境使用等方面创造条件进行先行先试，推动金融服务业对符合条件的民营资本和外资金融机构全面开放，2014年4月10日，沪港股票市场交易互联互通机制试点开闸。2014年初~2015年6月，银行指数从1993.61涨到3703.28，上涨约86%。

混合所有制改革为行业注入新动力

2013年新一轮国企改革再次启动

我国的国企改革历程从1978年改革开放开始，历经简政放权、兼并重组等多个阶段。银行业作为金融行业的核心，始终贯穿于改革的主线当中。新一轮国企改革源于2013年下发的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》。

2015年9月国企改革的顶层设计文件《中共中央、国务院关于深化国有企业改革的指导意见》（下称“意见”）终于揭开面纱。作为“1+N”系列政策的“1”，这份文件从整体上给国改定下基调，提出了国改的指导思想、五项基本原则、三大目标、六项任务和一项配套政策。接下来针对细分领域的“N”项政策文件还会陆续出台。

混合所有制是国企改革的重要部分

总结《意见》精神，国企改革主要包含三大部分：一、股本结构；二、治理结构；三、控股平台。其中股本结构的改革主要指混合所有制改革。尽管国内主要银行都兼具国有和非国有资本，已有混合所有制之“名”，但尚未到达混合所有制之“实”。在国有资本为主导的情况下，非国有资本的话语权薄弱，难以发挥非国有资本对公司治理和经营的积极作用。

2015年9月24日发布的《国务院关于国有企业发展混合所有制经济的意见》对混合所有制改革进行了更具体的阐述。主要包括分类改革、分层改革、吸收资本三方面的内容。对于银行业这类商业类国企，混合所有制改革对银行的治理架构和投贷能力都提出了新的要求。《中国银行业监督管理委员会2014年报》也特别指出接下来的监管重点之一是“推进银行业金融机构混合所有制改革，拓宽民间资本进入银行业的渠道。”

员工持股，子条线分拆是目前银行业混合所有制改革的主要方式

目前，16家上市银行中交通银行的深化改革方案已经得到国务院批准同意，其他银行也在积极吸收非国有资本，但方式各有不同。归纳起来主要有以下两种分类：

1. 引入社会资本和执行员工持股计划。引入社会资本有利于为公司注入市场化基因，吸收战略投资者的先进经验；而员工持股计划可以加强正向激励，稳定管理团队。

上市银行的员工股权激励政策最早追溯到2004年宁波银行上市前的股权激励计划，之后北京银行、交通银行、建设银行、招商银行等银行也相应推出股权激励。2008年、2009年股权激励被叫停，直到2014年证监会发布《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》开启员工持股计划试点，员工持股的概念重新进入资本市场的视野。从2013年以来，已经实施员工持股计划的银行包括交通银行、民生银行、招商银行。通过员工持股计划，公司的业绩通过股价将直接影响员工的资本收入，以此带动员工的工作积极性，降低人才流失，将对公司的激励体制起到积极作用。

2. 母公司层面和子公司层面的混合所有制改造。在母公司层面实施混合所有制尽管有激励作用，但是一方面母公司总股本较大，激励效果不够明显，另一方面母公司股本变动更为敏感，多方博弈的格局复杂，实施员工激励的操作难度更大。因此不少银行也在尝试通过分拆子条线，并引入非国有资本来实现混合所有制的目的。对子条线进行公司制改革，采取针对性的激励和管理政策，可以增强条线业务竞争力。这也是事业部改革的新阶段。而银行内部较为独立的条线部门如理财、资管、信用卡等，都将成为未来银行业分拆条线的重要目标。除了分拆条线以外，推动已有的全资子公司上市也成是方案之一。8月国务院发布对融资租赁和金融租赁的指导意见后，国银租赁、中银航空租赁、民生租赁也纷纷宣布了相应的上市计划。

金融控股重构盈利模式

上市银行金控已现雏形

国际上银行混业经营主要有三种形式：美式：金融机构对银行及非银行机构控股；英式：银行对非银行机构控股或设立全资子公司；德式：由银行内各部门从事银行及非银行业务。

我国银行混业经营主要两种形式：一种为银行本身作为金融控股平台，旗下子公司分别拥有多种非银类金融牌照；另一种为银行的母公司作为金融控股平台，银行的兄弟公司分别拥有多种非银类金融牌照。两种形式共同点在于金融控股集团虽为一个整体，但每一个独立经营金融业态仍然属于分业经营，具有法人地位的不同金融业态之间建立“防火墙”。

熨平周期，满足需求

不同的金融牌照都有其适应经济运行的周期性，以信托牌照为例，2010年前后信托业爆发式发展，适应银行理财业务及房地产、基建业务大发展的背景。不同的经济发展阶段会有不同的金融牌照和资本工具凸显优势，银行旗下若能拥有多种金融牌照更能熨平不同经济发展阶段为其带来的盈利波动。特别是随着直接融资在社会投融资中占比及重要性上升，银行的间接融资占比必然处于下降通道，证券、保险、基金、信托、租赁等牌照能为其保持或扩大市场份额，突破信贷市场，逐步参与到资本市场，应对金融脱媒挑战。

交叉销售，投贷联动

客户需求多元化，既有现金管理、又有信贷融资、还有股票债券融资，还有股权投资等各方面需求，金控平台不同金融业态合作能用一体化产品系列满足多种需求，增加客户粘性。另外，多家银行都已在香港设立投行，由于设立于境外市场，“曲线”实现境内银行投资国内非上市公司股权。未来，银行通过子公司更多参与到资本市场是趋势。

子公司分拆，市场化运作

将现有重点业务分拆设立子公司，也将是未来银行打造银行系金控平台的主要方向。目前已有光大、浦发银行公告设立独立的理财子公司，兴业银行设立独立的互联网金融公司等，分拆子公司的运营方式有利于专业化运作、增强市场竞争力，同时也更便于通过员工股权激励提高运营效率，通过挂牌上市等方式提高融资便利性，提高市场地位。

监管改革，加速金控转型

当前银行本身的业务能力、风控技术、人才储备与全能型银行还存在较大差距，更多地还是采用金融控股这种有“分”有“合”的形式展开综合化经营。所以，预计监管改革会更注重建立协调机制，而监管的协调会反作用于金融机构，对银行业的综合化经营探索有更明晰的政策指引，加快银行业布局金控的进程。

业务差异化转型路径

在经济增速放缓、利率市场化、金融脱媒、外资和民营资本进入等多重外部压力下，银行转型大幕早已拉开，差异化经营是必然之路，转型路径还在持续探索中：在以混合所有制改革、子公司分拆、事业部制改革为主线的银行治理机制改革下逐步向更加市场化的经营模式过渡。旧有的放贷盈利模式难以支撑利润增长，通过社区银行、直销银行、互联网金融等多种渠道深耕零售业务，降低负债端成本，同时大力发展公司业务以外的同业业务、债券业务，调整资产负债结构以保持利息收入稳中有升；另一方面，扩大非利息收入作为重要的转型目标，通过子公司综合化经营参与资本市场业务，同时在理财业务基础上大力发展资管业务，借力人民币国际化实现国际业务增收。

不良贷款缓增，中长期可控

经济增速放缓，不良贷款问题暴露

经历30多年高速增长后，中国经济增速自2010年起开始放缓。2015年三季度末GDP累计同比增速6.9%，自2010年来首次破7。中国经济进入新常态。但另一方面2009年的经济刺激政策推动了当年银行业贷款规模的高速增长，在经过三到五年后新增产能与新常态经济相遇，经济下行，社会需求乏力，产能过剩，企业利润下滑。反映到银行财务报表上，出现了不良资产余额和不良贷款比例的双升。截止到2015年三季度末，商业银行不良率1.59%，保持自2012年6月起的上升态势。我们预计2016年商业银行不良率将继续缓慢上升。

不良率与股价不完全相关

如何理解现在的不良率？首先与世界重要经济体相比，我国银行的不良率水平仍然是比较低的，处于可容忍范围的。其次不良率是可控的，银行通过加大核销和转让的力度可以加快不良资产的清收。而且不良率是存量概念，并不代表未来新增资产的质量情况。未来随着“十三五”规划起步，各行业重点项目的落地，优质资产的来源仍然是比较丰富的。

我们回顾过去不良率下降和上升的趋势，可以看到不良率和银行股价并不是完全相关关系。2012年以前银行不良率下降，资产质量上升，但是银行业股价却持续下坡。2012年以后，银行资产质量问题暴露，但是2014年以来银行却走出了波澜壮阔的行情。归根到底，银行业的投资价值不是由财务基本面的优劣决定，而是由预期的突破与否决定。能更好地执行改革，就可以扭转预期。而现在银行改革的机会也正在逐渐涌现。

堵上游：债务置换减少隐性不良资产

资产质量问题不只是市场担心的焦点，也是监管层重点关注的领域。今年以来金融改革速度加快，多项创新政策助力银行减轻不良压力。其中债务置换将从源头上解决银行资产质量的问题。去年10月发布的43号文《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》确立了处理地方政府债务的思路，赋予地方政府适度举债权，并且提出债务置换的解决办法。今年3月财政部印发《2015年地方政府专项债券预算管理办法》，为计划的具体实施打下基础。国务院于今年3月、6月、8月先后三次下达了地方政府债券置换存量债务额度合计3.2万亿元。债务置换延长了债务期限，将使银行信贷风险和不良贷款生成速度显著降低，一定程度上改善银行系统整体资产质量，提升银行业的潜在利润水平，有利于修复市场对于银行资产质量预期。加上地方债的风险权重从原来贷款的100%大大降低到20%、债券利息收入免税、资产端流动性增加也有助于提升银行收益。我们预计2016年债务置换的规模将较今年的3.2万亿有所提高，进一步为银行减负。

疏下游：资产证券化释放资产端流动性

我国从2005年开始推进资产证券化，2009年因为金融危机暂停。去年底银监会《关于信贷资产证券化备案登记工作流程的通知》，信贷资产证券化业务由审批制改为备案制，审批效率和发行节奏大幅优化。2015年1-11月银行信贷资产证券化发行量已经达到3026亿元。上半年一定程度上受到资本市场活跃的影响，ABS收益率较低市场吸引力不足，所以发行量偏少。下半年随着资本市场行情回落，银行加快了CLO的节奏，仅11月发行量就达到586亿元。而且随着今年以来银行资产质量问题的暴露，预计不良资产证券化重启也将提上议程。历史上不良资产证券化产品有4单，银行发起的只有1单，均在2008年以前。若重启不良资产证券化，目前1.2万亿的不良资产将有机会提前折现，银行在资产端新增流动性，也将进一步减轻资本消耗的压力。在不良贷款余额和不良率双升的背景下，银行发行CLO的动力充足，未来信贷资产证券化业务空间增长潜力巨大。

个股篇

推荐逻辑

按照我们前文所述，行业行情的催化剂为人民币国际化，个股行情的催化剂在于银行自身的改革和转型。短期内关注低估值标的，中长期参考成长性、防御性和差异化发展模式。重点推荐：宁波（资产结构调整，大零售）、华夏（混改标杆、事业部改革）、浦发（上海国资金控平台，人民币国际化助推国际业务）、光大（金控潜力股、理财子公司）、招商（一体两翼、轻型银行战略；员工持股）。

宁波银行：资产负债结构积极调整，大力发展大零售

混合所有制均衡股权结构。宁波银行的前十大股东中，国资、外资、民资占比分别为23%、20%、25%，占比均衡，带给宁波银行充足的市场化基因。外资股东为新加坡华侨银行，以资产规模计算是东南亚第二大金融服务集团，也是世界上最高度评价的银行之一，为宁波银行的业务开展和治理带来先进经验和有力支持。而且宁波银行是最早实施员工持股计划的银行之一，目前高管持股比例在上市银行中处于较高水平，有助于充分调动管理层的积极性和主动性，提高经营效率。

资产结构积极调整。公司提前布局大力发展债券类投资业务在内的资金类业务，稳步提高资产占比。同时，保持传统存贷业务的稳定发展，但逐步下调其资产占比。资产结构调整推动收入模式的进化：包括资金类业务、同业业务在内的市场化运作业务收入占比稳步提升，贷款业务收入占比稳步下调。截止到2015年第二季度末，债券投资在总资产中占比超出贷款净额13个百分点。贷款利息收入仅占总利息收入的43%。表内市场化定价的资产占比高，将更有效地应对利率市场化后的冲击。

客户拓展发挥地域优势，针对零售和中小企业，大力发展“大零售”业务条线。“个人 VIP”、 “白领通”、 “贷易通”等特色产品迅速推广。截止到2015年第三季度末，个人贷款占到贷款总额的34%。在经济下行优质资产稀缺的情况下，重拳出击把握优质零售资源，将为公司未来业务推动打下良好基础。

资产结构调整出成效，不良贷款压力小。截止到2015年第三季度末，不良贷款比率0.88%。为上市银行中最低水平，甚至较二季度末出现下降趋势，反映出公司较好的资产质量状况。归因于公司扎根宁波地区，中小企业经济活跃。另一方面公司积极调整资产结构，主抓零售优质贷款，减轻了不良贷款压力。

债券市场改革不断，大零售转型迅速，公司具备广阔的发展空间。不良压力小，优先股募资到位，未来资产扩张潜力巨大。我们看好公司未来的发展。

华夏银行：混改标杆股，改革激发活力

混合所有制的标杆，股权结构具备市场化的基因。华夏银行拥有“地方国资+中央国资+外资+民营资本”的四位一体结构，混合制提供资本流动基础，各方优势协同汇聚： 1、地方国资—首钢集团：乘国资改革之风；2、中央国资—国家电网：奠定资源底蕴； 3、外资—德意志银行：减持是大概率事件，未来优质资本入股值得期待。4、民资—润和集团：积极的产业投资者。

国资改革释放政策红利，简政放权激活潜力。华夏银行的扩张速度明显落后于同一时期成立的全国性股份制商业银行中的上市银行，我们认为，国有控制权过强一定程度上限制了华夏银行的市场化进程和对股东资源的利用。市场化改革大潮，尤其是国资改革与简政放权，将帮助华夏银行破茧而出，进一步打开民营注入和外资操作的空间，充分利用股东资源，进行由上而下的改革，引入更具市场化的管理机制，形成特色化的经营优势！事业部改革是其中关键的一步。

是金子就会发光，改革优势明显。相比同业，华夏银行拥有三大优势助力其事业部改革顺利推进：1、后发优势—有众多国内外的成功案例和成熟模式可以借鉴，成为“免费搭车者”；2、小快灵，易改革—网点规模“小”和业务集中于东部发达地区，更可能快速实现经营模式转型；3、固有业务优势强—中小企业客户提前渗透+平台金融搭建。

转型为更为市场化的事业部制，增长亮点多。1、推进多条线业务发展—梳理中小企业业务，分散到统一，提高定价能力，加速业务增长；建立理财、银行卡及网络金融事业部等，驱动中间业务加速增长；2、多方面助益成本缩减—提高经营效率，化成本中心为利润中心，降低信贷成本。

浦发银行：占据上海区位优势，金控平台改革和人民币国际化是亮点

上海国企改革领头羊。2013年年底，在中央发布《关于全面深化改革若干重大问题的决定》的国企改革框架性文件后，上海发布了“国资改革二十条”，是首个省级单位提出了地方性的改革路线图。上海作为国企改革的先锋地位不容忽视。国企改革其中一个关键措施就是组建国有资本运营公司，以大金控的方式对旗下国有资本进行统一管理，而浦发银行正逐渐演变成上海市国资委下属的银行系金控平台。

多种类的金融牌照被纳入浦发银行旗下。去年7月，浦发银行签署了受让上海国际信托有限公司控股权备忘录，股权受让预计年内完成。今年年初上海信托的信托资产、国利货币和上投摩根基金已经划归浦发银行托管。5月浦发银行宣布拆分理财业务成立资产管理子公司。加上浦发银行已有的浦银国际、浦银金融租赁、浦银安盛，浦发银行将成为拥有基金、租赁、证券、信托、货币经纪等金融牌照的大资管金控集团。

金控平台业务联动，协同效应将得以强化。银行系下属的金控平台，可以充分利用银行优厚的客户基础，为各子版块引入业务资源。而多牌照格局可以有效降低经济周期性的影响，突出协同效应。上海为境内经济最发达地区，对外开放程度最高，浦发银行的金控平台可充分利用上海地区各金融领域的改革红利，打开广阔的发展空间。

国际化的区位优势。人民币国际化是未来金融改革的重要主题。上海自贸区在国际化进程中先行先试的作用日益显著，已经有多项政策在自贸区试点后向全国推广。浦发银行邻近自贸区拥有得天独厚的发展跨境业务的优势。随着未来国际化进程加速，上海国际金融中心地位的提升，浦发银行将获得重要性的发展机会。

光大银行：金控潜力股，子公司分拆做大做强

借力集团金控，协同优势资源。光大集团已形成全方位金控集团，光大集团重组将会给旗下金融平台带来资源整合的优势，管理权与股东权益的统一将有助于光大银行未来借力集团资源、发挥业务联动的协同效应，通过交叉销售的机遇，实现金控平台协同效应产生的价值。该种母公司作为金控平台的模式在上市银行中较少，方便在各类金融子公司间进行更高效的资本运作。未来若实现集团整体上市，也将为光大银行估值水平带来提升效应。

理财子公司分拆在即，资管零售布局撑未来。作为国内第一家发起人民币理财产品的银行，光大银行一直保持理财业务创新的领先地位，包括开发第一个外币结构化理财产品、内嵌股票期权的结构化理财产品等。公司在理财业务转型进程中走在最前沿，早期便设立资产管理部，试水理财事业部改革。2015年中，理财服务手续费收入36.51亿元，同比增加26.77亿元，增长274.85%，理财产品规模达到10,040.14 亿元，比上年末增长18%。未来公司若顺利完成理财子公司分拆，围绕“大资管”概念，借力大数据、移动互联网等科技手段，大力发展以理财、托管、私人银行为主的资产管理类中间业务，将更有利于增强理财优势业务的竞争力，提高非利息收入。

招商银行：轻型银行、一体两翼战略稳步推进，员工持股计划为改革护航

实施“轻型银行，一体两翼”战略，转型思路明确。作为零售业务实力最强的银行，招商银行最早提出了轻型化的改革方向。以零售带动同业和公司金融，提高轻资本业务占比，将进一步发挥零售业务的传统优势，实现多板块的联动；另一方面，业务转向周期性弱的零售业务，也将减少经济下行对银行经营的不利影响。零售方面，招行的客户基础优厚，对中小客户，公司积极触网，通过互联网金融和大数据业务降低单位成本；对私人银行客户，积极拓展资产管理业务，私人银行AUM行业规模第一。同业方面，从资本市场业务和资产管理业务两方向入手，分享债券和资本市场的改革红利。公司金融方面，着重点在于压缩一般性贷款，主抓核心客户，拓展供应链金融。

员工持股计划，为改革保驾护航。招商银行2015年推出员工持股计划，这是2013年国企改革再次启动后上市银行中最齐备的股权激励方案。这次股权激励方案覆盖范围较广，涉及中层骨干队伍；频次高，2016到2017年还将进行两轮；定价合理，定价较当时收盘价折价12%。员工持股将绑定员工利益与公司业绩，稳定团队，增强正向激励，为公司的战略改革保驾护航。