朱平：本轮上涨的主要原因是无风险收益率下降

（广发基金副总经理朱平）

网易财经12月14日讯 2016年网易经济学家年会今日在北京举行，论坛主题为“大国图新 重启增长”，经济界精英齐聚一堂，共同探讨中国经济改革，网易财经全程直播。

在“重构中国资本市场”论坛上，广发基金副总经理朱平表示，从去年四季度开始，中国股市有一个非常明显的上涨过程。中国股市上涨的原因很简单——我们的钱没有地方可以投了，房地产已经没有办法给我们很高的收益了。

朱平表示，本轮上涨是无风险收益率下降的时候，股市资产估值上升的表现。

以下为论坛实录：

主持人：现场的各位朋友，大家下午好！欢迎从茶歇或者是其他的专场论坛回到主场。正在为您进行的是2016网易经济学家年会的资本市场专场，我们将要讨论重构中国资本市场。如果站在2015年的岁末年初回顾这一年的资本市场跟上一场房地产专场一样，特别的具有戏剧化。从2014年年底开始的这一轮牛市给大家带来了很多惊喜，杠杆将大盘撬至5000点以前，但是沪值止步于5178.19点，随后是一路的急转直下，两个月超过了30%的跌速，速度非常惊人。很多监管部门联合救市，难以止住这样的振荡，到底A股怎么了，牛市是否还会回归，接下来的时间，在这场重构中国资本市场的专场论坛中将请上一位主题演讲嘉宾，还有诸位分论坛的分享嘉宾，首先让我们用热烈的掌声有请广发基金副总经理朱平来给我们做主题分享，掌声有请！

朱平：各位朋友下午好！首先非常感谢能有这个机会跟大家汇报一下，刚才主持人也谈了今年股市是非常跌荡的一年，在讲股市之前我想说一个很简单的理解股市的小比喻。

因为今年的股市为什么会有这么高的波动，其实市场，基本面并没有过多的变化。有人说，股市就像一只小狗，基本面就是主人，这个主人经常带着小狗去溜，这个小狗有时候会走在主人的前面，有时候会走在主人的后面，什么时候走在主人的前面，什么时候在主人的后面，其实可以说是一种艺术。如果回顾更长一点中国的股市，你看指数，我们现在还是比2008年低，但是如果你不买指数，你把指数所有的股票按照算术平均去买，每支股票买一样的份额，其实你现在的收益率已经比2008年大概高了130%。为什么会出现这样的情况呢？一定是有的股票涨得更多，有的股票涨得更少。哪些股票涨得更多？从直观的感觉是小型的股票涨得更多。为什么是他们涨得更多呢？我们再去看这些行业，待会儿就能看到。

我举这个例子的意义，其实每个人你是什么样的人，你的眼中就会有什么样的世界，中国的股市也是这样，如果你坚信价值投资，你坚信基本面分析，可能你看到的股市是很吻合基本面发展趋势的股市，如果你是一个因果论者，你喜欢炒股票，喜欢跟踪，可能你看到的市场是比较混乱的市场。这是我想首先跟大家稍微说一下如何理解股市。

接下来看一下我们是怎么理解股市，从基本面的角度去理解？这张图，中国的基本面一直在往下走，上一个专场讲的是房地产，基本面往下走跟房地产的形势有很大的关系，很多从事房地产行业的人会认为为什么不发展房地产，为什么不需要发展，因为人们不需要住那么多房子，不是因为它不好。按照我们的能力，每年可以供1000多万套房子供大家居住，如果一个房子是70年产权，不用说70年，就是50年，中国大约4亿套，最多5亿套就可以了，用多少年就可以把这些房子重新换一遍呢？30年就换完了。现在我们房地产的能力已经超过我们的需求了，所以现在不能建了。因为建房子，以及因为建房子而需要的扩大产能的能力，比如说格力空调从1000万台到3000万台到5000万台，这种增长是相对容易的，而这种增长可以很快的提升劳动生产率，格力生产1000万台空调到3000万台空调，不需要工人增长3倍，可能增长50%就可以了，劳动生产率就提升了，所以中国经济蒸蒸日上，中国的汇率在上升。但是这条路走不通了，我们没有过剩的劳动力了。农民从农村迁往城市，大约在2013年就结束了，可以从方便面、榨菜、肯德基的消费量，肯德基的人数，这些数据得出一个结论，其实已经没有新增的农民了，通过简单的扩大再生产提高劳动生产率已经无法持续了，所以我们的经济增长速度会下降，相信现在还不是最困难的时候，可能明后年会更困难。

接下来看一下我们是怎么理解股市，从基本面的角度去理解？这张图，中国的基本面一直在往下走，上一个专场讲的是房地产，基本面往下走跟房地产的形势有很大的关系，很多从事房地产行业的人会认为为什么不发展房地产，为什么不需要发展，因为人们不需要住那么多房子，不是因为它不好。按照我们的能力，每年可以供1000多万套房子供大家居住，如果一个房子是70年产权，不用说70年，就是50年，中国大约4亿套，最多5亿套就可以了，用多少年就可以把这些房子重新换一遍呢？30年就换完了。现在我们房地产的能力已经超过我们的需求了，所以现在不能建了。因为建房子，以及因为建房子而需要的扩大产能的能力，比如说格力空调从1000万台到3000万台到5000万台，这种增长是相对容易的，而这种增长可以很快的提升劳动生产率，格力生产1000万台空调到3000万台空调，不需要工人增长3倍，可能增长50%就可以了，劳动生产率就提升了，所以中国经济蒸蒸日上，中国的汇率在上升。但是这条路走不通了，我们没有过剩的劳动力了。农民从农村迁往城市，大约在2013年就结束了，可以从方便面、榨菜、肯德基的消费量，肯德基的人数，这些数据得出一个结论，其实已经没有新增的农民了，通过简单的扩大再生产提高劳动生产率已经无法持续了，所以我们的经济增长速度会下降，相信现在还不是最困难的时候，可能明后年会更困难。从国际上的经验也是这样，日本、韩国这些国家，当他的城市化发展过去了，工业化差不多完成的时候，都经历了GDP快速的下降。

再来看中国的经济层面，在这样的下降总的状态下，看结构并不都是下降的，他的结构特征非常明显。刚才一开始就说了，这些年中国的股市也是有非常明显的结构特征，上游的行业也是我们过去五年表现比较差的行业。镍价格是高峰时候的17%，铁矿石也只有20%左右，铜可能好一点，有30%左右，油价只有高峰时候的30%可能都不到，也有可能将来油价又会回到，我记得2003年的时候，中石化到我们这儿来路演，当时油价是突破30美金的，他跟我们路演之后说对油价不乐观，因为油价是从15美金起来的，很有可能将来油价还会回到20美金。

这是分行业的增长数据，最好的是金融，这是今年上半年的表现，这个有一点特殊，因为今年上半年国内股市，尤其是从去年四季度开始，有一个非常明显的上涨，接着是今年以创业股为代表的成长股上涨，这种上涨可以有各种看法，我个人的看法其实很简单，我们的钱没有地方可以投了，房地产已经没有办法给我们很高的收益了，这些钱找到了股市，发现股市一买就涨，无风险收益下降的时候，股市资产估值上升的表现，这是一次性的表现。我们走过了，因为股市上涨很好，大家都去做杠杆，买股票，走过了，走到五千点去了，现在回到三千多点，市场又稳定下来了。其实我们开始的时候也没有想到他能够这么快就稳定下来，但是政府重新启动IPO之后，这个市场仍然稳定下来了。这种金融的上涨应该是一次性的上涨。看黑色的，酱色的，第三产业的增加值是在稳定的上涨。

高盛有一个研究报告，把我们刚才所说的这些内容有一些行业，我简单的总结叫衣食住行行业，和另外一些行业，简单的总结就是文教体卫，当然还要加上计算机，互联网，新能源汽车，新能源汽车最近的数据，今年涨了700%。如果把这两个部分分开看，很有意思，浅色的总结叫“旧中国”，神色的叫“新中国”，“新中国”的收入增长非常快，尤其是今年上半年的增速。盈利增长也是这样，“旧中国”所代表的衣食住行行业增长是非常乏力的，我们看今年，包括明年对整个大盘的利润增长并不是特别乐观，可能持平是比较好的结果。但是，有很多行业，他们仍然保持比较快速的增长。

这是另外一个例子，这就是我们中国目前快速增长的行业。电影，中国电影12年涨了40倍，现在造富不是房地产造富，现在造富，比如说开心麻花，现在这个团队一定不穷了，我给他的估值至少要到100亿，第一部电影就卖了十多亿，给他一个能力的估值，再给他一个变现，像当初房地产很快就让人富裕一样，现在富裕的是这样一些行业。

我不知道大家炒不炒股票，这个周末发生了一件很有意思的事情，中科大一个做量子通信的团队获得了“2015年全球十大科学论文奖”，整个周末大家全部在刷屏什么是量子通信，我估计可能量子通信，包括量子通信的基础，量子纠缠，这涉及到量子物理的知识。我们现在可能讨论的是量子通信，可能是CRT，不知道大家知不知道CRT？就是细胞免疫治疗。美国的总统卡特他得了黑色素瘤，按照过去的经验就是几个月的存活期，但是现在他的癌症已经消失了，他用的不是CRT疗法，是LT还是DT的疗法，我记得不是特别清楚，也是细胞治疗的方法，总有效率是80%。美国的生物制药指数在过去几年涨了四倍，因为这是一个全新的技术。