华谊兄弟靠什么实现股价“咸鱼翻身”

在捏着鼻子看完乐视网年报，吸着凉气看完光线传媒年报后，华谊兄弟多多少少给人一点安慰。年报发布日恰好是王忠军的生日，这份礼物总算是让大家都满意。

华谊兄弟的财务数据没有明显问题，因为有投资收益垫底，没必要在报表上玩花样，收入和支出都很清楚，各项财务指标都还算健康。

比较刺眼的一项是巨额应收款和预付款，合计超过16亿元。这是行业特点决定的，从这项指标可以看出，貌似“高大上”的影视公司在产业链中其实是很苦逼的角色。

报表没啥可说的，本文主要谈华谊兄弟的业务。两个月前我在分析创业板“四大金刚”（以上三位再加掌趣科技）时就说过，华谊兄弟的最大问题是主业——2013年主业净利润当然很好，即便以最挑剔的眼光审视，增长129%的结果也足以令人满意。

但高增长是偶然的，波动才是必然的，比如2012年相对2011年就是负增长。今年相对去年呢？我看有点悬，搞不好又是同比下降。

华谊兄弟的主业分五部分，电影、电视剧、艺人经纪、院线、品牌授权。2013年表现最差的是艺人经纪，同比大降30%。好像从上市开始，王家兄弟麾下明星就不断流失，目前拿得出手的就剩姚晨和AngelBaby。华谊兄弟说那啥冯某峰张某予也算一线明星，反正我是不会为他们埋单的。

春节期间华谊兄弟力推李敏镐，为此还背了不少骂名，可能是希望今年在毛利最高的业务（75.5%）上打个翻身仗，不过大牌明星跑单帮是大势所趋，看看香港无线就知道，这项收入今年能持平就算烧高香了。

电视剧的成绩倒是不错，《无贼》这种没什么明星的剧、烂成一朵奇葩的《我的儿子是奇葩》，居然都能有将近1亿收入，让我理解不能。不过电视剧是苦逼中的战斗机，毛利率只有45%，净利率大概就只能低到不好意思说。

唯一的亮点是张国立开始体现价值。常升公司出品的《原乡》和《爱情最美丽》合计也有9000多万，这两部都会在今年继续形成收入，加上即将播出的《槐树花开》，现在应该没人觉得2.5亿买张国立是亏本生意了。

今年电视剧会增加两部，收入增幅维持在去年的36%应该问题不大，如果能把毛利率提一提就是超预期了。

对华谊兄弟的院线业务外界一直有争议，相对影视制作的轻资产，院线明显“太重”，看起来毛利还不错，可要是算上投资和折旧基本就不赚钱了。比如华谊苏州影城的2.25亿投资，去年就亏损2000多万（年报171页）。

目前华谊兄弟有15家影院，2014年计划“将根据市场情况继续开发新项目”，琢磨一下就知道其实潜台词是暂时不会再建新的。你想想，这都3月了还要看市场情况，等看清楚都到什么时候了？再去筹备再去找钱找地方找关系，真正落实怎么也要一年以后。类似这种含糊不清的表述在上市公司语境中经常出现，一般来说反着理解就对了。

之前《私人订制》正红火的时候，突然被万达降低排片，因为人家要推自己投资的电影。冯导大作最终票房未达预期，这是一个很重要的原因。

所以院线还是要搞，因为排片数量是决定票房成败的最重要因素，如果完全掌握在别人手里，特别是掌握在潜在竞争对手手里，后果很严重。

最好的解决办法是折中，不要自己建了，类似2.1亿入股耀莱影城的投资倒是可以多来几次，也就是把重点转向“与现有影院、院线公司洽谈合作”。虽说投资回报（投资耀莱去年收益733万）远不能跟入股掌趣科技比，但这属于战略性投资，其价值不能完全用赚多赚少来衡量。微信基本不赚钱，照样估值600亿美刀。

品牌授权可以忽略不计，最后说说重头戏电影。去年30亿票房闪瞎人眼，转化成营收的比例也不小，不过要注意的是10亿电影营收中包含植入广告等衍生收入。票房与营收的真实比例没公布，我估计大概是3：1，也就是说从票房中获得的营收只有7亿多。这再一次印证电影制作是门多么烂的生意，完全可以跟航空业相媲美。

今年的票房就比较危险，王忠军干脆不谈2014的目标，直接一杆子捅到2015说要达到50亿。这也算提前打了预防针，等到年底时票房没脸见人，还可以说成给明年高增长打下坚实基础。

2014电影计划中原定的成龙飞了，无疑是当头一棒。剩下9部电影已经上了3部，成绩不佳是意料之中，《喜灰6》没听响，《前任攻略》虽然超出预期但总量也就1亿，《白日焰火》算叫好又叫座，不过最近排片竞争加剧，过亿之后也就没什么后劲了，顶天了1亿5。

好在这几部都是小成本，利润率应该不错。剩下6部最有想象力的当然是年底的《狂怒》，出口转内销什么的一向是广大人民群众最喜闻乐见的。顾长卫的《微爱》说不定能沾企鹅的光火一把，周迅黄晓明有粉丝垫底，最终成绩如何还要看档期内的竞争激烈程度。至于另外3部，怎么看都像是票房毒药。

话说回来，正因为营收相对票房的比例很低，所以票房下滑对业绩的影响会远比我们想象中小，30亿票房7亿营收，降到20亿也还有5亿。对利润的影响不太好计算，我认为电影利润的下滑应该可以被其它项目的增长抵消大部分。

一番分析下来，2014年华谊兄弟的主营业务收入与利润应该是稳中略降。毕竟一年里出3个爆款对小米来说都不太可能，何况是对电影公司。

类似《西游》、《私人订制》、《狄仁杰》这种高营收电影（注意是高营收而非高票房，反例参见光线传媒的《爸爸去哪儿》），一年有一部算达标，有两部就超预期，有三部那绝对是幸福可望不可及。

好在华谊兄弟并不是只有主营业务，它的未来也不在于主营业务，或者说它的未来在于拓展主营业务的范围。

这是另一个话题，相比以上分析，对未来业务格局变化的展望更加重要也更复杂。下次说。