宝盈基金：优先股可满足长线资金投资渠道

新华网消息 国务院于近日发布了《国务院关于开展优先股试点的指导意见》（以下简称意见），对优先股的试点进行了提纲挈领的布局。我们认为《意见》意义重大，对我国资本市场有着深远的影响：优先股是一个全新的资产类别，既能丰富企业的融资途径，又能满足长线资金的投资渠道。据此，我们谈几点对《意见》的一些理解。

对优先股的认识

《意见》对优先股股东的权利和义务做了详细阐述，我们认为：优先股不是一种具体的股份,而是对公司资产、利润享有更优越或更特殊权利的股份的总称,是相对于普通股的概念。普通股与优先股是对股东承担之风险和享有之权益的大小为标准而进行的划分。《布莱克法律词典》对优先股的定义是：一种给予其持有者在公司盈余分配和剩余财产分配中的优先权的股份类别,这一股份通常没有表决权。我们认为优先股相较普通股主要区别在于优先股让渡了表决权，从而获取到了稳定的股息，以及剩余资产分配权等权利。为了更形象的表述优先股，我们用图表1简单表示，当然优先股的特征并非图表1能完整表述，但大致涵盖了优先股的核心要义。

优先股的优先权

(1)股息领取优先权。股份公司分派股息的顺序是优先股在前，普通股在后。股份公司不论其盈利多少，只要股东大会决定分派股息，优先股就可按照事先确定的股息率领取股息，即使普遍减少或没有股息，优先股亦应照常分派股息。

(2)剩余资产分配优先权。股份公司在解散、破产清算时，优先股具有公司剩余资产的分配优先权，不过，优先股的优先分配权在债权人之后，而在普通股之前。只有还清公司债权人债务之后，有剩余资产时，优先股才具有剩余资产的分配权。只有在优先股索偿之后，普通股才参与分配。

图 1：优先股的核心要义

资料来源：宝盈基金

表: 优先股、普通股与债券的对比

资料来源：宝盈基金

二、发行优先股的意义

1、丰富了市场融资工具，丰富了金融、公用事业等行业融资渠道

从美国优先股发展历程和现状来看，发行优先股的主体主要是公用事业行业和金融行业，因为政府允许公用事业行业获得的回报率在很大程度上由这些公司相对固定的优先股股息收益率决定。在金融行业方面，美国政府允许把优先股当作银行资本金的一部分来满足政府规定的银行资本金充足率。铁道部正积极推进设立铁路发展基金，使民间资本能够以购买优先股的方式投资铁路，从而搭建民间资本可投资铁路的投资平台。因此，推出优先股丰富了市场融资工具，丰富了金融、公用事业等行业融资渠道，能在一定程度上缓解融资压力。

2、盘活存量，为养老金提供更高效投资渠道

我国养老金规模在1.9万亿，但是上述资产却面临投资效率低下的问题。推出优先股将丰富投资品种，为投资效率低下的中长期资金提供了更多的投资选择：优先股是一种介于普通股和债券的投资品种，相较于普通股，优先股具有稳定的收益率，同时具有剩余财产分配优先权；相对于债券，优先股的股息率一般高于债券的息票率，且公司章程中可以约定优先股享有债券不具备的其他一些权利。因此优先股是比较适合类似于养老金这一类的长期、稳健的投资者，一方面可以提高这一类投资者资金使用效率，另外一方面也有利于盘活存量金融资产。由于优先股股利不能在所得税税前列支，这降低了优先股吸引力，建议在试点优先股时对优先股股利予以税收上的减免。

3、促进产能过剩行业兼并重组

优先股在企业购并和风险投资方面有广泛的应用，公司在购并其他公司时，常常通过发行优先股来换取对方的资产，这样既能够达到购并目的，又避免了因购并扩大股份而丧失或削弱原来的控股权。在风险投资方面，风险投资阶段一般面临较大的信息不确定性，这是可以选择发行可转换优先股使得规避信息不确定性风险。

今年7月1日，国务院发布《关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》，以下简称《金融国十条》，其中《金融国十条》的第二条明确提出“对实施产能整合的企业，要通过探索发行优先股、定向开展并购贷款、适当延长贷款期限等方式，支持企业兼并重组”。 其作用已经被监管层充分认识。

三、发行优先股对市场的影响

优先股对银行、大型央企优化融资结构具有积极的意义，同时也能更好的推动券商投行业务的创新，走出通道式投行的困境，更好的满足企业融资的需求，预计未来每年优先股的发行额能达到股权融资规模的20%，预计超过1500 亿元，由于发行较便捷，新增投行业务收入30-40 亿元，对业绩的提升幅度6-8%。而且，优先股作为良好的投资标的，也能为资产管理业务提供更稳定的基础资产，优化投资结构，因此从这些角度看，优先股对券商的业绩提升意义更为深远。

四、优先股的不足之处

尽管优先股有各种各样的好处，但是我们也必须意识到它不是万能的，有着自身的三个显著缺点：

1、由于优先股股息是在税后支付的，不能冲抵税前利润，因此融资成本比债券高。对企业而言，如果单纯从融资成本考虑，优先股可能不是其最佳选择。这也决定了优先股的发行群体受限，其发行目的多有融资成本之外的考虑，主要是金融（补充资本需求）、公用事业（股息率确定收益率）等行业。

2、某些优先股（累积优先股、参与优先股等）可能会要求分享普通股的剩余所有权，从而使每股收益被稀释。

3、由于优先股的投资者以获取稳定的股息收入为目的，因此参与群体较少。普通投资者参与的可能性较小，优先股的流动性预计会弱于普通股、而其发行规模也不一定有大家想象的大。

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