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哈继铭:户籍改革可带动投资增长

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网易财经9月讯 网易财经《意见中国--网易经济学家访谈录》栏目近日专访了高盛集团投资管理部中国区副主席哈继铭。他曾是国际货币基金组织的高级经济师,现在是知名的投行经济学家。他如何看待中国经济的增长前景?他对房市、股市和欧债危机又有何深刻解读?

哈继铭一直呼吁进一步放松政策。他认为,经济下滑有周期性和结构性两种原因,周期性因素占60%,可以通过政策微调改善。而结构性因素占比越来越大,难以靠经济刺激解决,必须寻找新的经济增长点。他说:“目前经济下滑的原因,我们要有一个比较清楚的认识,到底是周期性的因素,还是结构性的因素。如果是周期性因素占极大的比重的话,那我相信还有必要出更强有力的反周期性的微调政策。那么如果倒过来说,我们现在经济下降,主要不是周期因素,而更多的是结构性因素,那就说明了,我们出了刺激性政策,微调政策也不会起太大的作用,而是更多的从更深层次来加强改革。”

哈继铭认为房价暴涨是人口结构和宽松政策双重因素推动的,但房地产市场是否有泡沫并不好判断。他认为房地产调控政策不会松动,但需要调控思路的转变。他说:“如果我们思路转变了,变为更加的科学了,我们可能是另外一个做法,有保障性住房建设来满足低收入者的住房需求,同时中高收入者的住房需求,完全留给市场去解决,作为政府,那是需要制定一些规章和必要的制度性建设的税收手段。”

哈继铭认为股市的反转必须在经济触底之后,长期来看消费、电讯、保险、医疗保健等板块都有长期的投资价值。短期来看,他认为购买房地产股票不如买房地产债券。他说:“二季度本来是可以见底,但是三季度上来两个月,立马受到那么大的洪水、台风的影响,可能我们还在触底的过程当中,但是我相信如果大家看到四季度的经济开始有所复苏的话,回升的话,我相信股市也会做出相应的反映。”

谈到欧债危机,哈继铭认为希腊不太可能退出欧元区,退出对希腊本身代价很高,对欧元区来说可能产生骨牌效应,伤害很大。欧债危机的最终解决需要打出一套组合拳。他说:“希腊不太会退出欧元区,因为退出去之后对于希腊本身和留在里面的国家可能都有伤害。退出去之后,他自己要重新恢复自己的货币,那是一个很痛苦的过程,也是代价非常高的,并且他可能面临货币的短期内的剧烈贬值,导致它通货膨胀高期,这样的痛苦希腊能不能忍受,我是表示怀疑的。”

以下为访谈实录:

全年经济增长接近8%

网易财经:今年您多次判断经济将在二季度见底,现在七月份宏观数据已经出炉了,您是否维持这个判断,下半年经济反弹力度将有多大?

哈继铭:这个经济应当是两头高,中间低的,那这个低部到底是在二季度,还是三季度都不好说。这个现在我们看来,经济可能还是在进一步的探底。因为从七月份的信贷、外贸数据来看,以及八月份刚刚汇丰公布的PMI情况来看,都是依然经济是比较疲软的。那么尤其是七八月份,我们又受到了水灾以及台风的影响,那很多沿海地区的经济活动,尤其是生产出口活动,都受到了不同程度的影响。所以我觉得我们可能经济还在进一步寻底,但是我相信,这个如果经济出现大幅下滑的话,接下来政策上面还会有进一步的调整

网易财经:全社会用电量同比增长5.5%,而GDP增长了7.8%,您如何看待用电量增速低于GDP这种现状?

哈继铭:对,这个问题市场也多人因此对GDP数据产生一些质疑。我们对这个问题做过一个比较系统的分析,百分之五点多的电的消费,与百分之七点多的经济增长完全是可能同时出现的。因为我们现在的经济下降,更多的是表现在重化工行业方面,而重化工工业是中国耗电最大个一个行业,差不多有60%的电都是重化工业消费的,而他们对于GDP的贡献也就在百分之二三十。所以从这个意义上来说呢,我觉得是完全可以解释得通的。接下来的话我觉得我们也会看到电的消费量有所增加,因为到了夏天的时候,七八月份电的消费又开始上升,我觉得也不能因此就说明中国的经济活动就一定又恢复了,因为电的销量上来,因为这个可能是季节性的家庭用电的增长。

网易财经:那么您预期全年经济增速在多少?

哈继铭:我预期全年经济增速还是接近于8%。

网易财经:您最近呼吁进一步放松政策,您认为下半年还会出台哪些货币政策,将会产生怎样的效果呢?

哈继铭:目前经济下滑的原因,我们要有一个比较清楚的认识,到底是周期性的因素,还是结构性的因素。如果是周期性因素占极大的比重的话,那我相信还有必要出更强有力的反周期性的微调政策。那么如果倒过来说,我们现在经济下降,主要不是周期因素,而更多的是结构性因素,那就说明了,我们出了刺激性政策,微调政策也不会起太大的作用,而是更多的从更深层次来加强改革。那么对这个问题到底是周期性还是结构性,是主要经济下降的因素。对这个问题大家也莫衷一是。那么我们最终做一个分析,结果60%的周期性因素,40%结构性因素。

所以必要的微调反周期政策还是应当推出的。我的判断是接下来政府可能还是会保持一个比较宽松的财政货币的政策态势。那么在三季度的经济,如果依然能保持在7.5%以上的话,我也不感觉到政府会出大量的这种投资政策或者刺激的政策。但一旦经济掉到7.5%以下,我相信就会有比较强有力的刺激政策。

网易财经:各地政府相继推出了一个稳增长的政策,像这种地方版这样的一种4万亿会带来怎样的结果呢?

哈继铭:首先我们得搞清楚,这些投资计划到底被赋于多少新的内容,我相信每个省、市都有自己的十二五规划。那么现在他们在谈这样的未来投资计划,有多少是十二五规划以外的新内容,或者说没有多少新内容,只是过去规划重新的一个陈述,这点我们觉得可能是需要首先要搞清楚的。另外我觉得表面上看,这些数字都很吓人,最近报道加起来这些城市有七万亿的政策,但是它是分布在未来五年的,不是一年全干完的。第三点我觉得各级政府都可以去提规划,但是归根到底你还得落实到一个字,钱。你的钱从哪里来。只有落实到这个字你才可以防止画饼充饥,我觉得这个是一个大家看到信贷方面还是比较紧的。那么地方政府融资的渠道还是非常有限的。所以尽管它有这样的投资扩张意愿,最终能否实现,我觉得最终还有待进一步的观察,一个是银根,还有一个项目的审批,也是需要国家层面来落实的。

网易财经:结构性因素对中国经济下行的影响有多大呢?中国新的增长引擎会是什么呢?

哈继铭:结构性因素,我觉得现在占到经济下降差不多40%,尽管表面上看来比周期性因素要占比要小一些,但是和08,09年的时候相比,已经高出4倍了。那么这种结构因素主要还是在表现在,第一我们的发展模式难以持续,过去的几十年都是靠投资,靠出口来推动经济,但是现在看来我们的投资效率是不高的,每一块钱的投资带动的GDP增长的数量是越来越少的。另外我们看到投资的质量可能也是有待于进一步提高的。还有就是我们的劳动力成本的上升,外部环境的改变,尤其是我们主要出口国的长期的经济情况出现的这种变化,有可能会多年的制约我们出口的增长。所以就是说这种结构因素一个重要的表现就是我们将来难以再继续靠出口和投资来推动经济,而是要寻找新的经济增长点。那么这种新的经济增长点,无非主要是在消费领域还有很大的机会,因为我们将来中国尽管投资和自我增长在下降,劳动力成本价格上升,推动的这种收入的增长,本身是对于消费有很大的推动力量。那我们现在看到还有一个就是中国的不同区域间的增长速度出现一个趋同的现象,就是落后地区增速要快于发达地区。那我们知道落后地区的这个居民的经济消费率是高于发达地区的,也就是说那里的收入增长的快,对于全国来说对消费的推动力会来的更大,所以将来的经济增长的动力,我相信一定是来自于消费。

网易财经:您认为户籍制度改革,对经济长期增长会产生怎样的一个影响呢?

哈继铭:我觉得会有深远的影响,户籍制度改革之后你可以发现很多原先就是人虽然居住在城里,但是没有户籍的那些群体,有时候称他为被城市化群体,他们就会真正的实现城市化,他们的消费行为,就和城里人就没有什么两样了,他们也不需要把每一分赚来的钱都积攒下来寄回老家盖房子,而是可以更大胆的消费,因为他们有了社会保障,他们有了医疗保障,他们的孩子可以进入到城市的公立学校去上学,那么这么一来的话就会带动消费。与此同时我们发现,可能城市的公共设施包括医疗、教育、水、电、气的供应,甚至于交通还需要进一步追加投资,才能满足这些从被移民,变为真正的移民。那么带动我们的投资增长,这种投资增长是很健康的投资增长,因为他们会帮你消化现有的一些过剩的产能,那就实现了经济从依靠外需出口转为依靠内需,尤其是消费和必要的投资。

房产税扩围只是决心问题

网易财经:您认为下半年房地产政策是否会松动?

哈继铭:我觉得房地产政策,松动的可能性是不大的,但是我觉得是很有必要调整的。因为我们现在调控房地产可能和达到经济平稳增长这两个目的之间产生了一些背离,一些矛盾。现在经济增长速度明显要下滑,我们本来可以用一些反周期政策,比如说减息,来防止经济大幅下滑,但是又担心一减息的话,房地产价格又会起来,那么在这两个相背离的矛盾之间,我们只有一个工具,就是反周期的政策来达到两个目标,那是不现实的,不可能的。那么关键的问题在于我们对房地产的调控要有一个更为科学的框架,我们不应当指望一个市场在这么大的一个中国,既满足低收入者的住房需求,也满足高收入者的住房需求,我们应当用政府的力量,来满足低收入者的住房需求,同时用市场的力量和规则,来满足中高收入者的住房需求,只有这样我们才可以说既保持经济增长,同时又防止地产价格的过度反弹,倘若不具备这么一个框架,我们可能考虑问题,就会从另外一个角度出发,就是我把房价尽量打下去,打的让它使得低收入者也能买得起,但是这个时候高收入者不是更买得起嘛,我就限购,那么这个可能就是我们现在看到的结果。如果我们思路转变了,变为更加的科学了,我们可能是另外一个做法,有保障性住房建设来满足低收入者的住房需求,同时中高收入者的住房需求,完全留给市场去解决,作为政府,那是需要制定一些规章和必要的制度性建设的税收手段。比如说不动产税然后加以严格的执行,而不需要用限购的方式来压制需求,所以我觉得将来的我们政策可能会出现思路上的转变,以及手段上的提高,倒不一定在于是不是放松,如果我们纠缠下去,可能会越来越走进一个死胡同。

网易财经:您如何看待房产税的扩围呢?

哈继铭:房产税应该尽快的扩围,而且在全国推开,我相信房产税的执行,已经不是一个技术问题了,房产税在很多地方都已经空转了很长时间,没有什么太大的技术性问题。只是一个决心问题。

网易财经:现在目前的房地产有泡沫吗?

哈继铭:我觉得泡沫是比较难以定义的,我觉得中国的房地产,如果你用一些常规的指标,物价收入比,房价收入比来计算的话,可能会得出有泡沫的结论,尤其是沿海地区,那么如果你去测量二三线城市,可能又得出另外一个结论,没有什么泡沫。但是一线城市的居民,也不一定会赞同你这样分析的观点,我们这样的城市是国际大都市,不能用我们城市居民的收入来衡量,它是全世界,至少是全国最富有的人,最高收入的人来这里买房的。我觉得要判断一个国家房地产价格有没有泡沫,实际上你都不用看这些价格因素。这些价格因素只能提供一个参考,我觉得很重要的一点就是看这个。

它的人口变化情况,中国是一个在2015年以前,买房人口急剧上升的国家,而2015年以后买房人口急剧下降的国家。所以2015年以前如果房价大涨的话,那之后很难避免大跌,但是我们并不是说,没有能力来化解这种风险,我相信今天政府做的这种不管调控房地产政策是否科学,但是客观上,它是抑制了一部分,2015年前本来需要大量释放的需求,所以有可能把我们的这个所谓房地产的拐点延迟到2015年以后。另外一个即使在2015年以后,也不是说中国就没有政策来化解房地产泡沫的风险,因为我们城市化的空间还很大。我们有很多被城市化的居民,如果让他真正变成城市化居民,那我相信对房地产还有更大的需求,我们房地产还有多年发展的一个经济。

网易财经:您认为房价暴涨的理由是什么?

哈继铭:房价前段时间暴涨我认为几个因素,一个就是在推出四万亿的那个时刻,我们对房地产政策,做了一些调整,包括缴税,包括利息、打折,也是鼓励了这种炒房的行为。那我们知道在08年以前,其实中国房价你说它真的有多大的泡沫,我觉得也不是太大的问题,但是之后很多地方的房地产的价格,差不多都乘了2,甚至有的乘了3,那么造成了这么一个过于宽松的政策环境,助长了2009年、2010年的房地产泡沫的滋生,这是一个原因,第二个原因跟我们这种人口结构有关,青年人和中年人在2015年前的二三十年,人数急剧膨胀,那是因为我们五六十年的出生率太高了,但是等这波人退休之后,他们的孩子们,将会成为未来的青年人和中年人,是买房的主力军,可惜他们孩子们的数量只有他们父母辈的一半,所以将来的需求会下降。那么这个在过去的几年,一些高收入者,他看到了未来的多年,就是2015年以前,会有一波买房的大军产生,那么之前的有钱人,自然就是会先去买房,等待着房价的上涨,这种我们可以叫它为所谓这个投机或者投资行为,但是更重要的还是这波中年人,就是婴儿潮这一波中年人,自身购房的一种需求的释放,推动了房地产价格上涨。在过去十年当中处于青年和中年的这个群体的人数是中国整个人口各个人口年龄段中占比最高的一个群体,是购房大军,所以他们这种需求的释放,本身也是对房价的剧烈的推动。

买房不如买地产债

网易财经:您认为下半年的股市会见底吗?会见底回升吗?

哈继铭:希望是这样吧,不过股市的情况,确实是难以预测,我觉得如果经济到了四季度会有所回升的话,并且这也是我们现在的,我现在基本的判断,就是所谓的两头高,中间低,二季度本来是可以见底,但是三季度上来两个月,立马受到那么大的洪水、台风的影响,可能我们还在触底的过程当中,但是我相信如果大家看到四季度的经济开始有所复苏的话,回升的话,我相信股市也会做出相应的反映。

网易财经:那么哪些板块是具有投资价值的呢,您是否看好地产股?

哈继铭:板块上面来说,长期我觉得我们一直是比较看好中国的消费的,那么这个电讯方面,这个保险,中高档消费品,医疗保健这些长期都有投资价值这些领域。那么短期来看,房地产会不会是一个股票投资的一个方向。房地产的股票上升可能是需要房地产企业的利润上升来作为支持的。那么现在有很多房地产开发商也是在降价以促销,那么销量是在上升,但是房地产企业的利润增长未必尽人如意,所以在这个情况下,我更加主张买房地产企业的债券,而不是股票。因为交易量上升,是盘活它的资金流,它破产的风险,倒闭的风险在减小。尽管它的利润增长还是比较微弱的,我过去曾经说过,包括我在7月份在三亚房地产论坛上我也讲过,买房不如买房地产股和债,之后我们也看到房地产股确实是涨了一大波,但是到了今天,我可能说买房地产股,不如买房地产债。

网易财经:您认为现在目前人民币国际化的条件是否成熟?

哈继铭:我觉得时机早就成熟了,而且现在看来,我们已经在人民币国际化的道路上,迈出了几个重要的布置,刚才在会议当中我也谈到了,我们人民币国际化最终要实现的就是让人民币成为一个储备货币,在此之前,可能第一步要使他先成为一个结算货币,然后是投资货币,最后是储备货币,我们人民币现在作为一个结算货币,在国际舞台上,他的排名在飞速的上升,从两年前排名三十多,现在已经到了排名十几,是成为最主要的几个货币之一,但是我们在投资货币和储备货币方面,还有待进一步的提高,那么这里面需要做的事情很多,关键是你要有那么多的投资产品让境外人民币持有者购买。那么你有了这些产品之外,还有对他们开放,允许他们来买。那么在这方面我们看到中国现在还是有进一步发挥的空间。因为首先这样的产品还是不够多,我们的债券市场还不够丰富,第二我们资本帐户还没有开放,不能够允许境外投资者随便到境内来买我们的投资品。第三就是说,要让它成为一个储备货币,最后一步的话我们要把产品持有者进一步的做大,使得境外投资者拿了你的货币,作用储备货币之后,他觉得既安全,又有很高的流动性,同时还能得到一部分的投资收益。

希腊退欧害人害己

网易财经:您认为欧债危机最终的解决途径在什么地方?

哈继铭:我觉得最终解决途径,可能是一种多种途径的组合。这种组合里面可能至少要包括三个内容。第一就是这里面的一些发达国家,可能在某种程度上,也需要来帮助一下这个南欧的债务负担较重的国家摆脱危机。比如说某种形式的财政联盟,或者是某种形式的银行联盟,或者动用欧央行的资源来拯救这些南欧经济。那这是一个内容。第二个内容呢,就是这些南欧经济可能还要做出进一步的实质意义上的改革,和结构性的调整,使得他们的劳动力市场变得更加的灵活,使得他们资产价格更具投资价值,那么使得他们的财政赤字财政情况明显的好转,让国际投资者对他们的国家债务的长期可持续恢复信心。那么第三呢,可能也需要这些国家的汇率水平有一部分的,有进一步的下调,来增强他们的出口竞争能力,那么这个可能也就是意味着欧元在长期来看,可能还会是处于一个比较弱的状态。

网易财经:希腊有多大机率退出欧元区,德国有没有可能成为下一个危机爆发的地方呢?

哈继铭:希腊不太会退出欧元区,因为退出去之后对于希腊本身和留在里面的国家可能都有伤害。退出去之后,他自己要重新恢复自己的货币,那是一个很痛苦的过程,也是代价非常高的,并且他可能面临货币的短期内的剧烈贬值,导致它通货膨胀高期,这样的痛苦希腊能不能忍受,我是表示怀疑的。我们看到当年亚洲金融危机的时候,有一些国家汇率大幅的贬值,导致通货膨胀,同时也引起了国内的这种社会动荡,而那些国家或多或少在资源上还要比希腊丰富一些,出口的潜力还比较大一些。那么希腊这种情形的话,忍受这种痛苦的可能性,我觉得是要小一点的。

所以他也很难主动提出离开欧元区,另外他真离开欧元区的话,对于剩下的16个国家,也是有一个很大的挑战,因为会不会产生一种多米诺效应,骨牌效应,走了一个之后第二个第三,整个欧元区的命运怎么样,会不会受到巨大的挑战,那么我觉得这个是现在大家在猜测的一个问题,但我基本判断,希腊可能还是会呆在里面。

我觉得德国成为危机中心的可能性是很小的,因为德国经济还是非常的健康,经济增长,和外贸的顺差,最近外贸顺差又出现一个破记录的增长,德国的失业率也是很低的。我觉得德国即使愿意最终去以某种形式援助一下这些南欧国家,也不会有很大的力量去援助,以至于使得自己被伤筋动骨。所以我觉得德国的经济还是相当不错的。

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