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星马汽车:1季度业绩超预期,华菱重卡毛利率有下滑风险

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2011年1季度星马汽车实现全面摊薄EPS0.18元(按重组后4.06亿总股本计算),同比增长68%,超出我们此前预期。2011年1季度公司实现收入10.81亿元,同比增长33.56%,实现归属母公司净利润7499万元,同比增长67.98%,实现全面摊薄EPS0.18元。


海外市场复苏助推天津星马扭亏,整体毛利率有所提升。2011年以来海外市场复苏使得天津星马(公司全资子公司,产品出口兼内销)实现扭亏。从合并利润表和母公司利润表的营业利润差别可以看出,2011年1季度天津星马的营业利润在800万左右,而去年同期亏损150万左右。出口复苏同时带动公司整体毛利率有所提升,公司2011年1季度毛利率为12.83%,同比提升0.73个百分点。


华菱重卡的市场份额快速提升,但毛利率存在下滑风险。2011年1-3月华菱的重卡销量同比增长17%,远高于8.4%的行业增速,市场占有率提升至3.31%。华菱汽车产品主要为15吨以上的高端重卡,毛利率和利润率水平均高于行业平均水平。我们预计2011-2012年华菱汽车的重卡销量分别为3.4万辆和4.1万辆。从其他重卡生产企业的情况看,原材料价格上涨对毛利率的影响较大,是业绩的主要不确定因素。


维持对公司的“增持”评级。我们预测星马汽车重组合并华菱汽车后的2011-2013年全面摊薄EPS分别为2.04元、2.48元和3.09元,按照4月27日收盘价计算2011-2013年动态市盈率分别为11倍、9倍和7倍。考虑到2011年重卡行业增长的不确定性,维持对公司“增持”的投资评级。


风险提示:1)专用车领域竞争加剧的风险;2)原材料价格大幅波动的风险;3)重卡毛利率下滑的风险。

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