花旗研报：维持前程无忧买入评级

我们对前程无忧的看法没有发生变化。我们认为前程无忧正在评估对其产品进行多种价格调整的可能性，并可能在春节后开始执行新的价格。如果这一措施实现的话，该公司的营收和利润率均将有所提高。我们维持该股“买入”的评级以及58美元的目标股价，该目标股价是我们预期的该公司2011年按照非美国通用会计准则计算的每股美国存托股票盈利（下文简称“non-GAAP EPADS”）的32倍。

2010年第四季度业绩前瞻——前程无忧对2010年第四季度总营收的预期值为4110万美元至4260万美元，显示同比增长21%至26%，non-GAAP EPADS为0.30美元至0.32美元。我们认为前程无忧的业绩可能达到其业绩预期范围的高点。

2011年第一季度展望——我们预测该公司第一季度总营收同比增长21%，至4520万美元，non-GAAP EPADS为0.39美元。特别指出的是，我们预测其平面印刷业务营收同比下降22%，而在线业务则同比增长50%，其他人力资源相关的营收同比增长25%。

较佳的定价环境——Monster及其他在美国上市的美国在线招聘网站对刊登招聘信息的收费为300美元每条，而中国目前这方面的价格仅为其1%左右，我们认为前程无忧还存在进一步上调价格的空间，尤其是当智联招聘和中华英才网等竞争对手开始营利而不再继续进行价格战时。前程无忧此前评论称，该公司目前的定价略微高于其主要竞争对手；我们认为该公司将引领提高价格，因为该公司认为这么做是合理的，无需等待竞争对手采取行动。

招聘的需求环境——一般情况下，前程无忧对于春节之后的招聘需求具有更好的预见性；基于多个新闻报道，我们认为 2011年的招聘需求将仍然保持平稳，并且大型企业均计划增加工作人员。根据教育部的消息，2011年将有660万的大学毕业生，约比2010年多30 万。另一方面，对于研究生学历和政府相关职位的申请有所减少，显示就业环境与两年前相比大大改善。

工资需求环境——多个新闻报道已经指出中国的工资水平应当在未来几年继续提高，主要是受经济增长、通胀加剧和经济结构调整的推动。超过10个省的政府已经将2011年最低工资标准进行上调，上调的平均幅度超过10%；北京将最低工资标准上调20.8%至1160元人民币每月。政府还计划在未来五年使平均收入翻一番，显示每年将增长15%。

技工短缺——技术工人短缺也在工资提高的趋势中起到一定的作用。根据浙江省人力资源和社会保障局的消息，该省目前有技术工人800万，但是仍然需要700万技术工人以填补空缺。这类情况在珠江三角洲也同样存在，香港工业总会副主席表示该地区紧缺的工人超过10%，尤其是技术工人。很多公司已经开始增加工资以及社会福利以吸引和留住工人。

估值

我们对前程无忧58美元的目标股价是基于对该公司2011年non-GAAP EPADS预期（1.81美元）的32倍计算所得，来源于标准的1.0倍市盈增长比率（PEG）和2010年至2012年利润年复合增长率达到32%的预期。我们选择基于PEG的估值方法，从而与我们对其他企业进行估值的方法保持连贯性，并了解该公司的增长潜力。

风险

我们的量化风险评级系统对前程无忧的风险评级为低风险。我们同意这一评级，因为我们已经进入更加稳定的经济复苏中，而中国招聘市场也出现更加健康的趋势。我们认为该公司持续的执行力和在管理成本上效率的提高也是原因之一。在达到我们的目标股价方面，下行风险包括：1）招聘需求反弹放缓并且低于预期；2）竞争加剧；3）经济下滑。