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分析:从《阿凡达》到美国股市

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3D影片《阿凡达》(Avatar)显然票房收入不俗。迄今13亿美元的票房收入,令其有望挑战《泰坦尼克号》(Titanic)(1997年)保持的18.4亿美元的历史最高票房记录。在它的面前,《飘》(Gone With The Wind)(1939年)创下的3.9亿美元票房收入黯然失色。

公开宣传中是这么讲的。但对于任何稍微有点计算能力的人来说,这简直是一派胡言。按照美国的通胀因素进行调整后,《泰坦尼克号》的票房收入为24亿美元,而《飘》接近60亿美元。再加上一点其它的计算,还会有进一步的想法。

抛开通胀因素,实际收入也随着时间而增长。如果一件东西在1900年价值10美元,问题不仅仅是这件东西目前值多少钱,还有从可用资源的角度说,它当时价值几何。

将这种逻辑运用到票房收入上,让我们按照源自measuringworth.com的美国人均名义国内生产总值(GDP)(代替平均薪酬)进行调整。按照这一标准计算,《飘》的票房收入相当于今天的260亿美元——这个数目高得令人敬畏。

与好莱坞一样,华尔街的情况也是如此。如今阅读加尔布雷思(JK Galbraith)的《1929年大崩盘》(The Great Crash 1929)一书的读者可能发现,相关数据简直是微不足道,因为当时的道琼斯工业平均指数峰值仅为380点。但根据人均名义GDP因素进行调整后,道指对应的点位将超过21000点。

这种情况发人深思。按照通胀调整后的10年滚动的市盈率和市净率(Q比率)这两大标准衡量,2000年时道指的11700点,是创纪录的估值过高水平,这几乎已经成为当今的传统看法。

但即使按GDP因素进行调整后,当时的道指仍不到目前的16000点。尽管如此,按这种方法计算,2000年道指达到的峰值仍高于历史上任何时期(1929年除外)。它甚至高于2007年危机爆发前14000多点的名义水平。

这些比较告诉了我们什么?

首先,要对这两种标准加以区分。美国经济学家罗伯特?希勒(Robert Shiller)提出的调整后的周期性实际市盈率,是建立在企业发布的收益、而非广泛的经济活动基础上的。

当然,这两种标准关联密切。但作为GDP组成部分的企业利润会随着时间变化而波动——这取决于劳资之间的谈判力。

不用说,这些波动倾向于向均数回归,即围绕一个相当恒定的均值波动。因此Smithers & Co计算出,基于对长期均值的背离,2000年道指峰值是一个历史最高记录。而我们基于GDP对股票的“真实”估值则大不相同。实际上它告诉我们的是,人们愿意拿出多少可用资源投资企业的所有权。当然,我们所谈到的行业规模随着时间的推移而变化。但我们不必担心这些,因为我们衡量的是指数,而不是美元总额。

当我们研究经济增长的现实时,会发现一种对过去经历的错误投射。美国经济上世纪20年代的年均增长率是4%,30年代为2%。同样,1929年股市峰值还是出现得太迟了。

在走向下一个市场峰值的上世纪90年代,美国的年均经济增长率更低,为3.3%,这反映出经济增长自上世纪60年代以来一直在放缓。但就历史上最糟糕的情况而言,本世纪头10年的数据看起来与上世纪30年代非常接近。

另一方面,上世纪40年代是经济增长最快的10年——你可能认为,这是市场触底反弹的一个明显案例,同时对于今后10年来说,也是一个令人鼓舞的信号。但我们一回想起第二次世界大战对美国经济的巨大推动作用,我们或许就会克制自己的期许。

说到这里,还是让我们回到基本前提。令人鼓舞的是,过去10年的实际市场过度程度,还没有达到上世纪20年代的水平。同样,全球似乎不再会陷入上世纪30年代那种衰退——不过这一点人们永远无从得知。

但在新10年变化了的形势下,发达国家的利润前景暗淡,有鉴于此,对于市场应该保持目前的高位,人们难以感到安心。让我们回想一下,在上世纪70年代中期的另一场大熊市期间,在调整后的基础上,峰值水平只相当于目前的7700点左右。

从乐观的角度想一想:我们似乎从来没有傻到像自己的曾祖辈那样,支付过高的股价。而且说句实话,对于《飘》,我也从来没有那么热心过。

译者/君悦

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