光模块2027与2028：需求还在涨，钱不一定归可插拔

　　中际旭创的股民，这四个月不太好受。从7月1日到今天，股价跌了57.84%。新易盛更难看，65.11%。两家公司前三季度营收一个695亿、一个318亿，增速分别是178%和93%，生意没有出问题，股价先腰斩了。

　　11月11日，中际旭创又回到全市场成交额第一。行情回暖了但接下来的看点是什么？冲2027年的订单，还是2028年的产品？

　　在光模块行业，这两个年份是两回事。

　　1.6T翻倍，价格先拿走两成

　　光模块这门生意最特别的地方，是单价一直在往下走。卖得越多，不代表赚得越多。

　　先说一下它干什么。光模块把电信号变成光信号，再变回来。服务器之间、机柜之间、数据中心之间，都靠它传数据。数据中心建得越大，要连的点就越多，这是它过去两年被反复提起的底气。

　　高盛9月8日上调了高速光模块的出货预测。800G三年分别是4539万只、4948万只、4866万只，2027年之后基本不涨。1.6T陡得多，2026年3283万只，2027年7136万只，翻一倍还多。3.2T从2027年起量，2304万只，2028年6773万只，超过1.6T。

　　把1.6T和3.2T加起来，2027年9440万只，2028年12258万只，多三成。需求没有消失，只是从800G挪到了1.6T，再挪到3.2T。

　　同一组预测里，800G的均价从418美元降到314美元，1.6T从798美元降到600美元，两年各降四分之一。出货量多三成，单价少四分之一，两边一抵，收入增速会比出货量低不少。

　　这种降价不是今年才有。400G替代100G的时候降过，800G替代400G的时候也降过。新一代刚出来最贵，量一上来，做的人一多，价格就往下走。光模块厂赚的是换代头两年的钱，往后拼的是谁把成本降得更快。

　　这就考验成本了。中际旭创前三季度归母净利222.38亿，净利率31.98%；新易盛113.72亿，净利率35.71%。这个利润率在制造业里算厚，但越厚的利润率，遇到降价越经不起耗。哪一年成本降得比售价慢，利润表上会看得清清楚楚。

　　扛住降价的办法有两个。一是产品往上走，3.2T比1.6T贵，1.6T比800G贵，结构往上抬，均价就托得住。二是换方案降成本，800G里约六成用硅光，1.6T的硅光占比按机构测算到2028年升到74%。硅光把光引擎从一堆分立器件做成晶圆上的一层，量越大，单位成本越低。

　　这些数字都是机构预测，不是订单。真正要看的是2026年四季度的单季毛利率，和2027年一季度的招标量。1.6T占比上去了，毛利率还在往下走，那就是价格让得比成本降得快，量再大也换不来利润。

　　95%的收入在海外，国内那1000亿还算不上订单

　　收入结构更能说明问题。前三季度中际旭创营收695.47亿，同比增178.13%；新易盛318.50亿，同比增92.97%。三季报不披露分地区，按中报口径，中际旭创境外收入占94.82%，新易盛占97.92%。说这两家公司是海外收入为主的公司，不算夸张。

　　国内倒是有新资本开支进来。中国移动2027年的投资计划里，总采购5000亿以上，算力投资1000亿以上。2026年算力网络资本开支378亿，同比增62.4%。董事长陈忠岳11月6日说，算力是公司投资的最大增量。中国联通前三季度算力收入增12.2%，智算中心收入增10.4%，标准机架120万架。

　　但这些钱有多少能变成中际旭创和新易盛的收入，现在没人说得清。运营商的算力投资，大头是服务器、交换机、机房和电力，光模块是配套件。采购走集采，份额看中标结果，两家公司在国内运营商集采里能拿多少，没有公开披露；1000亿里对应多少光模块，也没有公开。眼下只能算潜在需求，不能算订单。

　　国内这块值得盯，在于它是个缓冲。海外收入占九成五，海外增速一旦慢下来，报表上没有别的地方能接。国内如果真能起量，至少多一个来源。

　　还有时间差。运营商的投资计划年初下达，集采二三季度落地，光模块厂确认收入还要再往后。2027年那1000亿，落到报表上多半要到2027年下半年甚至2028年。如果海外资本开支2027年就拐头，国内这块补不补得上，节奏未必对得齐。

　　海外才是现在的饭碗。北美四家云厂商2026年三季度资本开支合计约2470亿美元，微软全年预计1700亿，亚马逊2200亿，谷歌2000亿以上，还计划2027年破3000亿。过去几年两家公司收入翻倍，靠的就是这几条线。所以这四家每季度财报里的资本开支指引，比任何国内消息都更直接地影响股价。

　　2028年还多一个变数，在产品形态上。产业调研给的长期路线是：可插拔约占60%，NPO约10%，CPO约30%，在scale-out场景里CPO可能到40%至50%。真按这个路线走，2028年有三成需求不走可插拔，今天按可插拔排的产能，得重算一遍。

　　CPO和可插拔的区别，在封装的位置。可插拔是一个独立模块，插在交换机面板上，坏了拔下来换。CPO把光引擎直接和交换芯片封在一起，省掉模块外壳，功耗也低。好处是省电、密度高，代价是维护没那么方便，良率更难做。它替代的是模块这个形态，替代不了光连接这件事本身。

　　需求本身，两家口径也差得远。高盛说2028年1.6T出货5485万只，产业调研给的区间是1.2亿到1.3亿只，差一倍多。一个按云厂商资本开支外推，一个按芯片平台和集群配比倒推。有机构在11月10日的月报里给了第三种说法，认为海外算力链要面对投资增速下修和供给增加，国内算力链景气还在上行，年底大客户下单才算验证。三种说法摆在一起，2028年还没有共识。

　　为什么现在就要谈2028？因为扩产是按两年后算的。建产线、订设备、备物料，都要提前一两年。如果2028年的需求形态和现在想的不一样，今天投下去的钱就投错了方向。

　　回到那个问题：需求还在涨，钱归谁？

　　价格要分走一份，两年降四分之一。形态可能分走一份，CPO按调研口径到2028年占三成。客户决定第三份，两家龙头95%上下的收入在海外，国内那1000亿能落进来多少，得等集采结果。

　　需求没有消失，这是目前最确定的一件事。两家公司的收入增速和净利率，也还在行业最前面。不确定的是，降价会不会比降本快，CPO会不会真到三成，国内集采能拿多少。

　　三件事都能跟踪：2026年四季度单季毛利率，2027年一季度云厂商招标量，中国移动2027年光模块集采的中标份额与价格。等这三个数出来，判断才有落点。

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