熊园：全面评估——特朗普中期选举大败的影响

熊园、戴琨（熊园系国盛证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

事件：美国中期选举大局已定，民主党大胜并将重掌参众两院。截至北京时间11月5日8:30，民主党在参议院、众议院、州长分别以54:44（2席未定）、237:147（51席未定）、28:20（2州未定）领先共和党。

核心观点：2026年美国中期选举出现超预期“蓝色浪潮”，民主党不仅重掌参众两院（国会两院在同届中期选举同时易主为二战以来第5次、2006年以来首次），还在多个传统共和党优势州取得历史性突破，其中得克萨斯州、堪萨斯州分别自1988年、1932年以来首次选出民主党参议员；州长选举方面，民主党时隔16年首次重新取得全美州长席位多数，得州更是结束了共和党自1995年以来超过30年的州长职位控制。政策看，分裂政府格局将强化对特朗普的制衡，但既有政策方向难以全面逆转；市场看，选举不确定性消退短期提振市场风险偏好，中期看各类资产仍将回归基本面、表现应会分化。

1、政策层面，从财政、AI（对内）；军事、关税（对外）四类关键政策看：

>财政：财政扩张将受限、两党博弈可能加剧，需关注12/11的临时拨款法案到期和2027年二季度前的债务上限问题。

>AI：AI发展方向难改，但监管约束可能强化，尤其需关注州长更迭的影响，当前5个州长职位由红翻蓝州的数据中心总容量合计236GW、占全美38.4%。

>军事：美伊冲突无疑是导致此次共和党中选失利的重要因素，考虑到2028年大选，叠加国会制衡与弹劾压力上升，美伊局势短期降级的可能性大于升级。

>关税：国会制衡加强后，特朗普仍可依据232关税、301关税等既有授权，通过行政手段调整关税。

2、市场层面，中选结果明朗后，美股、黄金明显反弹，美债收益率和美元短线拉升后转入震荡、方向性相对股金较弱。

3、往后看，美股短期有望修复，中期关注AI风险；美债短期相对受益，中期仍将高位震荡；黄金短期有望底部修复，中长期上涨逻辑未改；美元短期偏弱，中期仍有基本面支撑。

正文如下：

1、国会两院皆易主、民主党席位超预期，州长也取得多点突破。

自二战以来，参众两院在同届中期选举同时翻转的情况只发生过4次：1946、1954、1994、2006年。本次中选结果的关键变化如下：

>参议院：民主党在传统红州取得明显突破，至少翻转7席。选前共和党在参议院以53:47占据优势，市场对民主党能否夺回参议院仍存在一定分歧，但实际结果显示这是民主党的一场大胜。截至北京时间11月5日8:30（下同），美联社（AP）统计显示，参议院35个改选席位中共有33席判定胜选（called），民主党阵营合计54席、共和党44席，阿拉斯加（AK）和密西西比州（MS）2席未定。民主党已至少翻转（flip）7个共和党原有席位，不仅拿下了北卡罗来纳（NC）、缅因（ME）、俄亥俄（OH）等摇摆州，还在艾奥瓦（IA）、堪萨斯（KS）、得克萨斯（TX）甚至南卡罗来纳（SC）州等共和党传统票仓取得历史性突破。尤其值得注意的是，得州（TX）自1988年以来、堪萨斯州（KS）自1932年以来首次选出民主党参议员。

>众议院：民主党胜选幅度超预期，选区重划收效甚微。选前共和党在众议院以219:212占据优势，民主党重掌众议院已是市场较为一致的预期，但实际胜选幅度仍超出预期。DDHQ统计显示，民主党已跨过218席的控制门槛，还翻转了至少40个共和党原有选区。其中，民主党在宾夕法尼亚（PA）、艾奥瓦（IA）等多州翻转多个共和党席位，并在密苏里州（MO）、印第安纳州（IN）等州的传统共和党优势选区取得突破。尤其值得关注的是，共和党此前试图通过得克萨斯州（TX）、佛罗里达州（FL）、俄亥俄州（OH）、北卡罗来纳州（NC）等地的选区重划（redistricting）巩固众议院优势，但实际看来收效甚微，民主党不仅守住了多数受到重划影响的原有席位，还在部分共和党优势选区取得突破。

>州长选举：民主党在共和党腹地取得突破，具有更长期的政策意义。选前共和党以26:24占据州长席位优势，美联社（AP）统计显示，民主党已锁定28个州的州长，堪萨斯（KS）和阿拉斯加（AK）2州未定。同时，民主党已在得克萨斯（TX）、佐治亚（GA）、俄亥俄（OH）、艾奥瓦（IA）、内华达州（NV）5州翻转共和党控制的州长职位，这也是民主党首次自2010年以来，重新夺回全美州长席位的多数控制权。其中，得州民主党候选人希诺霍萨（Hinojosa）击败寻求连任的共和党州长阿博特（Abbott），结束了共和党自1995年以来超过30年的得州执政，尤其具有象征意义。

2、分裂政府，政策影响几何？关注财政、AI、军事、关税4大领域。

总体看，民主党重掌参众两院将强化对特朗普的制衡，但既有政策方向难以全面逆转。具体看，对内政策而言，财政扩张受限、两党博弈可能加剧；AI发展方向难变，但监管约束可能强化，尤其需关注州长更迭的影响；对外政策而言，关税和军事领域仍由特朗普掌握较大主动权，但美伊局势降级的可能性正在上升。具体看：

>财政：新增扩张受限，财政博弈可能加剧，长期困局难改。民主党控制两院后，特朗普进一步推动减税、扩大支出的难度明显上升，新增财政扩张空间受到制约，既有减税政策、刚性支出及利息负担难以改变，民主党也有推动增加医保、教育等民生支出的诉求，美国高赤字、高债务的长期困局仍将延续。短期看，重点关注两个时间节点：1）今年12月11日临时拨款法案（CR）到期，届时仍处于旧国会“跛脚鸭”会期，两党若未能达成新的拨款协议，政府可能再次面临停摆；2）2027年二季度前的债务上限（debt ceiling）问题，《大而美法案》规定的41.1万亿美元债务上限可能再次被触及（BPC 6/4估计2027年冬末至仲夏触及上限；Fiscal Lab 11/3估计为2027年3月），届时新国会可能围绕提高债务上限展开新一轮博弈，加剧财政及金融市场的不确定性。

>AI：发展方向难逆转，监管约束边际强化，关注州长更迭的影响。AI已成为美国经济增长和国际竞争的重要支撑，两党推动AI发展的总体方向难以逆转，但民主党控制国会两院后，可能进一步加强对数据中心电力成本分担、税收优惠及环境影响的监管。不过，由于民主党在两院均未取得推翻总统否决权所需的2/3多数，重大的AI限制性立法应仍难以在联邦层面落地。更值得关注的是地方层面州长选举结果的影响，从翻转州角度看，得克萨斯（TX）、佐治亚（GA）、俄亥俄（OH）3州作为数据中心重镇，民主党3位新州长均主张收紧数据中心建设，可能直接影响地方项目审批和投资落地。截至11/4，根据Aterio追踪的数据，全美活跃的数据中心项目总容量约614GW（7501个项目），其中，此次州长职位由红翻蓝的5个州合计约236GW（2563个项目），占全美容量的38.4%（34.2%）；仅得州就涉及约152GW（24.8%）。

>军事：国会制衡与弹劾压力上升，美伊局势降级可能性大于升级。尽管特朗普仍是三军统帅，国会难以直接限制其军事行动，但民主党控制两院后，可通过战争权力决议、限制军事拨款、国会调查甚至启动弹劾程序等方式加强制衡。其中，民主党仅需众议院简单多数即可发起弹劾，但参议院定罪并罢免总统需出席参议员2/3支持，因此实际罢免特朗普的难度仍然较大。更重要的是，美伊冲突及其引发的能源价格上涨、财政负担加重，无疑是此次共和党中选失利的重要因素，考虑到2028年大选的政治压力，特朗普进一步升级对伊军事行动的政治成本明显上升。倾向于认为，未来美伊局势降级的可能性大于进一步升级，特朗普通过谈判达成协议的动力有所增强，但短期局部冲突反复的风险仍不能排除。

>关税：国会制衡有所加强，既有关税政策延续性仍强。民主党控制国会两院后，可能加强对特朗普关税政策的监督，推动取消部分关税或收回部分总统关税权限。但由于民主党未取得推翻总统否决权所需的2/3多数，相关立法落地难度仍然较大。特朗普仍可依据232关税、301关税等既有授权，通过行政手段调整关税。整体看，中选难以根本改变特朗普关税政策的基本方向，但国会监督加强可能约束进一步加征关税的空间，后续政策调整更多取决于司法裁决、贸易谈判及特朗普自身的政策选择。

3、美股、美元、黄金、美债如何反应中选？后续怎么看？

中选结果明朗后，美股、黄金明显反弹，美债收益率和美元短线拉升后转入震荡、方向性相对股金较弱。往后看，选举不确定性消退有望短期支撑市场风险偏好，但不同资产将回归各自基本面、表现应会分化。具体看：

>美股：风险偏好短期修复，中期关注AI风险与企业盈利。中选不确定性消退、财政扩张预期降温，有望缓解市场对政策风险和长端利率上行的担忧，对美股形成一定支撑。但近期科技股调整的核心原因仍是AI投资回报、融资压力及高估值问题，州长更迭带来的数据中心监管风险又增添新的扰动。预计美股短期有望延续修复，但科技股内部可能进一步分化，中期走势仍取决于企业盈利及AI资本开支的可持续性。

>美债：短期相对受益，中期仍将高位震荡。民主党控制两院将限制特朗普进一步扩大财政支出的空间，有助于缓解市场对美债供给及期限溢价上行的担忧，对长端美债形成一定支撑。但美国高赤字、高债务的长期困局难改，叠加当前美国通胀仍有韧性、美联储12月加息仍是基准情形，美债收益率持续大幅下行的空间应有限。预计短期美债收益率有望受益下行，中期仍以高位震荡为主，大级别的拐点仍需见到经济和通胀转弱。

>黄金：短期有望底部修复，上行空间取决于宏大叙事。中选不确定性消退有望推动市场情绪修复，叠加前期黄金调整较为充分，短期存在底部反弹的动力。不过，考虑到美联储尚未结束加息周期，实际利率仍处高位，美伊局势若趋于缓和，也可能削弱部分避险需求，黄金短期反弹空间仍受制约。中长期看，美国高赤字、高债务困局难改，美元信用弱化、全球央行购金及国际货币体系重构等宏大叙事仍构成黄金上涨的核心支撑。预计黄金短期以底部修复为主，中长期上涨逻辑未改，能否重启趋势性上涨仍取决于宏大叙事的进一步演绎。

>美元：短期偏弱，中期仍有基本面支撑。民主党控制两院削弱新增财政扩张预期，叠加美债收益率阶段性回落，可能对美元形成一定压制。但美国经济基本面仍有韧性，美联储货币政策相较其他主要央行仍偏紧，利差对美元形成一定支撑。预计美元短期存在回落压力，中期仍需关注美国与其他经济体增长、货币政策的相对变化，持续大幅走弱的可能性有限。

风险提示：美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突持续超预期。