稳市责任下沉，护盘式回购拟迎新规！董少鹏：做好市值管理是上市公司应负的责任

本文来源：时代财经 作者：林然 温斯婷

A股上市公司回购制度或将迎来新一轮调整。

11月2日，中国证监会有关部门负责人就近期稳市场稳预期相关工作答记者问时表示，为进一步提高上市公司开展股份回购的便利度，发挥市场内在稳市功能，拟对维护公司价值及股东权益所必需的股份回购（以下简称“护盘式回购”）作出调整优化，涉及扩大回购触发情形、强化上市公司稳定股价责任、建立回购专项基金等四方面内容。

政策信号释放的同时，市场争议也同步出现。部分上市公司担忧，行业周期、市场情绪等非经营因素导致的股价波动，若全部转化为刚性回购责任，或将挤占研发、扩产等经营性资金，打乱企业长期发展节奏。

对此，中国人民大学重阳金融研究院高级研究员、中国证券业协会咨询委员董少鹏在接受时代财经采访时给出了清晰的底层判断：“上市公司优胜劣汰是基本规则和基本逻辑。明确护盘式回购概念，制定相关规定，目的是压实上市公司市值管理的责任，将IPO融资活动与上市公司持续运营统筹起来，完善上市公司全链条价值管理，促进资本市场稳定运行。”

从制度松绑到资金支持，回购逐渐走向常态化

从制度演变来看，此次拟优化护盘式回购规则，是近年来上市公司回购制度持续完善的延续。

2018年，《公司法》修改股份回购相关规定，增加允许回购的情形，完善股份回购制度。

2023年12月，证监会修订发布《上市公司股份回购规则》，放宽回购条件、取消禁止回购窗口期规定，并明确上市公司触及维护公司价值和股东权益所必需的回购情形时的董事会义务，进一步提高回购便利度。

2024年10月，人民银行会同证监会、金融监管总局推出股票回购增持专项再贷款，引导银行向上市公司和主要股东提供贷款，支持回购和增持股票。回购资金来源由企业自有资金进一步拓展至银行信贷支持。

今年11月2日，人民银行宣布股票回购增持再贷款政策由阶段性安排转为长期制度性安排，再贷款利率降至1%。

此次拟调整的四项内容，主要覆盖回购条件、上市公司责任及资金来源三大维度。

具体来看，新增股价破发作为护盘式回购的触发情形，同时取消上市满六个月的限制，并放开开盘和收盘集合竞价阶段的申报限制，主要是扩大回购适用范围、提高操作便利度。

在责任方面，监管部门拟要求上市36个月内的公司在股价触及护盘式回购条件时，严格履行上市承诺中的稳定股价措施；对于存在超募资金的上市公司，则要求在触及相关条件时及时实施回购。

资金安排是此次调整的另一重点。监管部门拟要求上市公司在年度现金分红计划中明确一定比例资金纳入回购专项基金，存在超募资金的公司将一定比例超募资金纳入专项基金并专项用于股份回购注销，同时将通过集中竞价卖出护盘式回购股份的所得收益纳入专项基金。

从市场实施情况来看，上市公司回购已经形成一定规模。证监会数据显示，2024年至2026年前10个月，沪深两市累计披露的回购计划金额和实际实施金额，均较2021年至2023年增长50%。今年前10个月，沪深两市645家上市公司披露700单回购计划，合计金额2377亿元，其中回购注销金额1150亿元，占比近50%；747家上市公司实际实施回购1345亿元。回购计划金额、实际回购金额、回购注销金额及占比均创历史新高。

从政策要求到企业执行端，资金与责任如何平衡？

政策进一步向企业端延伸后，回购的实际执行条件与企业承受能力的平衡，成为市场关注的核心议题。

一方面，回购专项基金的资金来源涉及年度分红、超募资金等渠道，但不同企业的盈利能力、现金流状况和资金需求存在显著差异。经营现金流充裕的行业龙头，安排回购资金相对从容；但对于仍有较大资本开支、研发投入或偿债需求的成长型企业而言，固定比例提取回购资金，或将挤压其长期发展的投入空间。

另一方面，上市36个月内的公司需严格履行稳股价承诺、超募公司需及时回购的要求，也引发了部分企业的顾虑。有市场观点提出，股价下跌并不完全由企业自身经营因素决定，行业周期轮动、市场流动性变化、投资者情绪波动都可能导致股价破发，将此类波动的责任全部归于上市公司，是否会偏离制度初衷。

对此，董少鹏对时代财经强调，上市公司做好市值管理，是其应负的责任。

“如果说给它们增加了压力，这恰是补上了原有制度缺失的部分。”他进一步表示，“一些企业IPO时过度融资，超募，透支企业未来成长性，然后把包袱扔给社会，这个问题必须重视起来。”

“上市公司限售股最长限售期为3年，在此期间随时有限售股到期减持，所以，上市公司有责任维护股价稳定。公司上市之日起，就要承担对公众投资者投资的信托责任。根据我国股市实际情况，应当压实上市公司维稳责任。上市公司应当把日常经营与履行对公众投资者的信托责任统一起来。”董少鹏说。

针对回购与股价的关系，以及市场上少量回购完成后股价仍持续下跌的情况，董少鹏分析指出，回购和股价当然不是完全对应的关系，否则就是价格操纵。上市公司价值增长归根结底还是要靠科技创新、运营效率提升。如果上市公司基本面没有重大改变，回购会明显改善股价下行趋势；如果上市公司基本面恶化，回购的效果有限。

“上市公司首先应当履责，回购效果是另外一回事。”董少鹏强调：“回购不是万能的，没有护盘式回购是万万不能的。”

除了回购，董少鹏认为，信息披露是上市公司与市场沟通的最核心工具，要让投资者了解真实的上市公司，自己决策持有还是抛售股票。上市公司优胜劣汰是基本规则和基本逻辑。

目前，护盘式回购的正式规则与实施细则仍待进一步明确。可以确定的是，随着制度持续完善，回购将从上市公司的“可选动作”逐步变为刚性更强的“责任选项”，A股的稳市重心也将进一步下沉至市场主体。

据时代财经不完全统计，自证监会披露护盘式回购优化方向以来，从11月3日至11月5日收盘，沪深两市已有超250家上市公司密集披露回购预案、股东增持计划或回购实施进展，以真金白银的实际行动响应政策导向。政策密集托底的暖意也迅速传导至二级市场，11月5日，沪深两市全天成交额达2.12万亿元，较前一交易日放量803亿元，交投活跃度显著抬升，全市场超4800只个股上涨。