陈兴：鹰派暂停——2026年10月美联储议息会议解读

陈兴、陈琦（陈兴系华福证券宏观首席分析师、中国首席经济学家论坛成员）

报告正文

如期按兵不动，但内部现分歧。本次议息会议中，美联储决定将联邦基金利率维持在3.75%-4%的目标范围内，基本符合市场预期，会议前市场对本次美联储维持按兵不动的预期概率超过90%，但并不代表年内不再加息。利率决议投票结果为10：2，委员会内部分歧有所上升，丽莎·库克和贝丝·哈马克支持继续加息25bp。相较于9月议息会议后，点阵图显示有4位委员认为年内续加息2次，本次会议释放的整体鹰派力度边际弱化。资产负债表变动方面，美联储延续充足准备金框架安排，RMP 储备管理购买维持暂停状态，仅继续执行机构 MBS 到期本金再投资。

加息或未止，FOMC机制调整。沃什在发布会上强调，9月加息后金融条件有所收紧，但他并未评价当前利率水平是否适宜，本次暂停加息意在等待更多数据信号，并非意味着加息周期已经见顶。自2027年秋季起，FOMC 每年维持8次会议，增设不开展利率投票的战略研讨会，当年议息会议降至7次；2028 年战略研讨会增加至2次，议息会议为6次，旨在研讨中长期重大货币政策议题。关于工作组进展方面，沃什称相关工作组预计明年一季度初向 FOMC 提交建议，相关结论大概率不会在当前政策周期落地。

就业市场供需相对均衡，通胀仍处于高位。就业方面，本次声明中，委员会重申“就业增长与劳动力保持同步（gains have kept pace with the workforce），失业率波动有限（has changed little）”的判断。措辞上次会议完全保持一致。通胀方面，保留通胀仍然高企的表述，新增“更多信息的积累将帮助委员会确定合适的政策立场，以确保通胀能及时回到委员会的2%目标（The accumulation of more information will help the Committee determine the policy stance appropriate to ensure a timely return of inflation to the Committee's 2 percent goal）”；删除了9月”本次的政策行动将有助于通胀更及时地回到2%的政策目标，（Today's policy action will support a timelier return to the Committee's 2 percent goal）”。整体关于通胀风险判断没有转向，但美联储不再笃定当前利率水平已经足够压制通胀，政策进入数据验证阶段。

沃什在新闻发布会上强调，将坚守2%的PCE通胀目标，不存在软性通胀目标。当前通胀整体仍处高位，能源价格构成重要扰动。近期油价上行，但长期通胀预期指标仍旧偏稳。就业方面，他认为美国劳动力市场形势良好，主要依据包括失业率较一年前下降、就业人数增长加快、四周移动平均失业救济申请人数接近数十年低位。

我们认为，美国劳动力市场供需延续紧平衡。尽管单月非农新增就业人数存在阶段性波动，但平滑后的就业增速中枢较2025年底已有明显抬升。与此同时，劳动参与率较2025年明显回落，带动失业率回落至4.2%的相对低位，劳动力市场紧张态势并未缓解。通胀上行风险仍存。9月美国CPI同比升至3.7%，环比增长0.6%，其中能源价格贡献超一半涨幅，核心服务通胀环比0.4%，韧性持续强于预期，叠加 AI 资本开支带动软硬件涨价逐步落地，通胀上行风险尚未消退。

经济扩张强劲。在经济增长方面，尽管地缘政治局势导致的不确定性依然存在，委员会上调对经济的判断，经济活动正以“强劲步伐扩张（expanding at a strong pace）”，生产率与资本投资表现向好；此前的描述为“稳步扩张（expanding at a solid pace）”，对经济增长表态更乐观，衰退风险下降。沃什在新闻发布会上称三季度经济增速进一步抬升，消费支出增速突破3%，企业投资录得两位数增长，由高科技投资带动的资本支出占GDP 比重已升至历史高位。同时，沃什承认利率上行已对AI领域产生一定影响，但当前资本开支的强劲态势正在扩散，不再局限于少数细分领域。

我们认为，美国内需增长展现强劲韧性。2026年二季度美 GDP 环比折年率由 1.5%上修至2.2%，其中AI相关分项对实际 GDP 环比拉动升至1.28%，续创年内新高，前值0.86%。随着AI资本开支持续扩张，该产业对经济的贡献有望进一步抬升。高频数据同样印证韧性：尽管7-8月美债利率大幅上行，8月不变价个人消费支出环比增0.55%、同比增2.57%，增速中枢持续回升；9月成屋销售年化维持在400万套附近，利率上行对地产、服务消费等传统板块的压制效应并未持续放大，多重因素共同托举美国实际经济增速。

市场反应整体略偏鸽派。市场表现来看，利率决议声明落地至沃什发布会期间，美元指数下跌，美股三大股指普涨；2年期美债收益率下行 3.75bp至4.70%，10年期美债收益率上行3.5bp至5.03%，期限溢价再度走阔。Fed watch数据显示，市场预期美联储12月加息的概率为83.1%，此前为85.8%；2027年1月加息的概率为89.6%，此前为91.7%；加息预期边际缓和，整体变化不大。我们认为，美国劳动力市场仍处于紧平衡，通胀上行风险尚未消退，服务通胀演化、AI 带来的通胀传导以及油价走势均存在不确定性；叠加 AI 相关资本开支推升美国潜在增速，经济衰退风险较低。本轮加息周期尚未收官，美联储大概率延续边走边看、数据驱动的加息节奏。与此同时，长端美债利率在期限溢价的主导下，将逐步向美国潜在经济增速匹配，或仍具备继续上行空间。

风险提示：1）美国通胀上行超预期。商品和服务通胀超预期走高；2）美联储货币紧缩超预期。由于通胀上升超预期，美联储长期维持高政策利率；3）美国经济下行超预期。美国消费和投资意外走弱。