对赌协议约定“上市后股价不达标就赔偿”，法院认吗？企业签对赌协议要避开这个坑 | 公司法研

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对赌协议是创投圈常用的金融工具，投融资双方对未来不确定时先按预期估值交易，再根据业绩、上市等目标是否达成来多退少补。其中，有些协议把补偿条件与上市后二级市场股价挂钩，约定股价达不到某个价格就补足差额。那么这类条款的法律效力到底如何？法院对涉及股价的对赌条款会怎么认定？

经典案例

2023年10月21日，A公司与B公司签订了一份对赌协议，约定A公司作为投资方，以5.5亿元受让B公司持有的目标公司6%股权，目标公司上市后，若A公司所持股份价值未达约定价格，B公司需补足差额。

2025年，目标公司成功借壳上市，A公司取得相应上市股份。但因股份价值未达预期，A公司起诉要求B公司赔偿投资本金损失约1亿元及相关费用。

法院认为，案涉对赌条款以借壳上市后二级市场短期股价作为补偿依据，违反了公司法关于同股同权的原则，以及证券法关于证券市场定价机制和金融风险防范的强制性规定，该协议无效。关于合同无效后的责任承担，法院认为，A公司作为专业投资机构，明知协议条款可能扰乱市场秩序仍参与签订，存在过错；B公司作为融资方及目标公司实际控制人，设计并同意对赌条款，存在同等过错。综合考虑双方过错性质、参与程度及协议约定内容，法院最终认定B公司应对A公司实际投资本金损失承担50%赔偿责任，判决B公司赔偿投资损失约5000万元。

风险提示

对赌协议中的补偿条件如果与上市后二级市场股价挂钩，该条款是否有效？根据公司法同股同权原则，同种类的每一股份应当具有同等权利，如果个别投资方通过对赌协议获得优于其他股东的价格补偿，就破坏了同股同权的基础。同时，证券法要求证券发行和交易遵循公开、公平、公正原则，禁止操纵市场等行为。对赌条款以二级市场短期股价作为补偿依据，容易诱发实际控制人干预操纵股价，扭曲证券市场正常交易定价机制，因此这类条款因违反法律强制性规定而无效。合同无效后，法院会根据各方的过错程度来分担损失。需要明确的是，围绕经营业绩、上市与否的合理估值调整安排，司法是认可的；但把对赌异化为赌股价，司法将不予保护。

公司治理建议

企业应如何避免对赌协议因涉及赌股价而被认定无效？我们建议：

1、审查对赌条款的补偿依据，避免与二级市场股价直接挂钩

企业在签署对赌协议前，应当逐条审查补偿触发条件。如果条款约定“上市后股价未达约定价格则补足差额”“按二级市场短期均价计算补偿”等内容，应当要求修改。可以将补偿条件限定为目标公司是否完成上市、是否达到约定的经营业绩指标，而不是上市后的股票交易价格。对于已经签署的协议，如果包含股价挂钩条款，应当与对方协商修改或签订补充协议，明确以经营业绩为补偿依据。所有协议文本应当由律师审核，留存审核记录。

2、合理设计估值调整机制，以企业实际经营数据为计算基础

对赌协议中的估值调整应当围绕目标公司的营业收入、净利润、增长率等经营指标，而不是二级市场股价。补偿金额的计算应当以经审计的财务数据为依据，明确审计机构、审计标准、计算周期。避免使用“股价”“市值”“交易均价”等与二级市场直接相关的表述。可以在协议中约定，如果目标公司上市，补偿条件仅以是否上市、上市时间是否达标为准，不涉及上市后的股价表现。条款设计应当符合公司法同股同权原则，不赋予个别投资方优于其他股东的权利。

3、签约前进行合规审查，对已签条款及时排查风险

企业在签署对赌协议前，应当由专业律师对条款的合法性进行审查，重点判断是否涉及赌股价、是否违反证券法强制性规定、是否可能引发同股不同权问题。审查意见应当形成书面记录。对于已经签署的协议，如果发现补偿条件与二级市场股价挂钩，应当尽快与对方协商修改，或者评估条款被认定无效后的责任分担风险。如果协商不成，应当提前准备应对方案，包括损失测算、过错程度评估等。同时，企业应当保留签约过程中的沟通记录、谈判文件，以便在争议发生时证明各方的过错程度。更多关于对赌协议的问题，可参考我们之前发布的《》（点击文章名即可查看）。【公司法研326】

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作者介绍

李 慧

股权高级合伙人

北京盈科（上海）律师事务所

盈科股权高级合伙人/律师

盈科上海管理委员会 副主任

盈科上海公司法律事务部 主任

上海国际法律服务枢纽涉外人才

复旦大学EMBA24级/行动EMBA校长18期

上市公司商学院《企业法律风险》主讲导师

上海律协海事海商专业委员会 委员

上海市工商联数字经济商会会员

上海新联会科创服务团专家律师

上海市侨联青年委员会专家人才

普陀区归国华侨联合会 委员

中级并购交易师、碳排放交易师、上市公司独立董事资格、上市公司董事会秘书资格、证券从业资格、基金从业资格

业务领域：公司设立与投资、公司劳动人事合规体系建设、股权激励、股权架构设计、并购与重组、破产清算、商事诉讼等法律事务。

李慧律师，专注于企业法律顾问服务，长期致力于公司法与合规研究，熟悉公司治理结构、内部运营和HR管理事务。

担任多家教育培训业、口腔医疗业、物流业、制造业、传媒业、租赁服务业、住宿餐饮业、软件与信息技术业、珠宝首饰业……等行业企业常年法律顾问。

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